>> 國信證券-東微半導(dǎo)(688261)高性能功率器件的技術(shù)引領(lǐng)者-230308
| 上傳日期： |
2023/3/9 |
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| 5569KB |
| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
胡劍,胡慧,葉子 |
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東微半導(dǎo)是國內(nèi)高性能功率器件的頭部設(shè)計公司，18-21年公司扣非歸母凈利潤年均復(fù)合增速達(dá)95.1%。公司專注于半導(dǎo)體器件結(jié)構(gòu)技術(shù)創(chuàng)新，擁有多項(xiàng)半導(dǎo)體器件核心專利，以高壓超級結(jié)MOSFET為代表的產(chǎn)品打破了大功率直流充電樁等領(lǐng)域國外廠商的長期壟斷。公司18-21年進(jìn)入高速成長期，營業(yè)收入年均復(fù)合增速為72.3%;扣非歸母凈利潤年均復(fù)合增速為95.1%。
超級結(jié)MOSFET國產(chǎn)化率仍低，汽車、新能源與5G等應(yīng)用帶來功率器件增量需求。超級結(jié)MOSFET是突破“硅極限”的高端功率器件，目前國產(chǎn)化率僅18%，有較大的存量替代空間。此外，超級結(jié)MOSFET的耐壓特性及導(dǎo)通性能主要適用于新能源汽車、光伏、儲能、充電樁及各類大功率電源中，因此在汽車、新能源與5G帶來的增量場景驅(qū)動下，25年全球超級結(jié)MOSFET市場有望由22年10.5億美元增至12億美元。
公司產(chǎn)品性能比肩國際一流廠商，研發(fā)成果轉(zhuǎn)換效率高。公司器件設(shè)計能力強(qiáng)，以公司超級結(jié)GreenMOS系列產(chǎn)品為例，通過自主器件設(shè)計和工藝優(yōu)化，產(chǎn)品性能已達(dá)國際一流水平，是國內(nèi)最早進(jìn)入工業(yè)和汽車相關(guān)應(yīng)用領(lǐng)域的功率器件廠商之一。21年公司研發(fā)人員占比達(dá)44%，人均營收貢獻(xiàn)1043萬元，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平，研發(fā)成果轉(zhuǎn)換效率高。
公司1H22汽車與工業(yè)級應(yīng)用占比已超70%，客戶覆蓋各領(lǐng)域行業(yè)龍頭。截至1H22，公司直流充電樁收入(YoY+60%)占比超17%，光伏逆變器收入(YoY+300%)占比約10%，車載充電機(jī)收入(YoY+1350%)占比超14%，各類工業(yè)及通信電源收入(YOY+58%)占比約21%;客戶覆蓋比亞迪、客戶A、麥格米特、昱能科技與寧德時代等各領(lǐng)域龍頭廠商。在多領(lǐng)域需求驅(qū)動下，公司3Q22庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)約為66.4天，明顯低于行業(yè)平均水平(111.6天)。
公司器件產(chǎn)品不斷革新，TGBT與碳化硅等新產(chǎn)品打開多維增長空間。預(yù)計22-25年全球IGBT市場將12.1%復(fù)合增速增長至136億美元，碳化硅器件市場將以42%復(fù)合增速增長至43億美元，行業(yè)處于加速滲透期。公司自主設(shè)計的新產(chǎn)品IGBT(TGBT）與超級硅已獲客戶認(rèn)可并批量應(yīng)用，碳化硅相關(guān)產(chǎn)品已推出，未來有望隨行業(yè)發(fā)展加速滲透，成為公司新的增長點(diǎn)。
估值的風(fēng)險
我們采取了相對估值方法，根據(jù)公司主營業(yè)務(wù)主要為高性能功率器件，分別選取與公司相近的可比公司2023年平均咋做為相對估值的參考，最終給予公司，可能未充分考慮市場及該行業(yè)整體估值偏高的鳳險。
·盈利預(yù)測的風(fēng)險
我們假設(shè)公司未來3年收入增長42.7%/44.8%/40.0%，可能存在對公司產(chǎn)品銷量及價格預(yù)計偏樂觀、進(jìn)而高估未來3年業(yè)績的風(fēng)險。
我們預(yù)計公司未來3年毛利率分別為33.9%/34.11/3.99%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，從而導(dǎo)致對公司未來3年盈利預(yù)測值高于實(shí)際值的風(fēng)險。
我們預(yù)計公司新增產(chǎn)能明年穩(wěn)定釋放，若實(shí)際華虹分配產(chǎn)能不及預(yù)期，存在未來3年業(yè)績預(yù)期高估的風(fēng)險。
公司盈利受高功率性能的價格影響較大，我們預(yù)計未來3年公司主要產(chǎn)品超級硅或碳化硅與TGBT產(chǎn)品將加速滲透，著由于競爭加劇，產(chǎn)品客戶拓展不及預(yù)期，從而存在高估未來3年業(yè)績的風(fēng)險。
經(jīng)營風(fēng)險
行業(yè)周期性波動風(fēng)險r半導(dǎo)體行業(yè)滲透于國民經(jīng)濟(jì)的各個領(lǐng)域，行業(yè)整體波動性與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢具有一定的關(guān)聯(lián)性。公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于工業(yè)控制及電源、新能源汽車、光伏和儲能等領(lǐng)域，如果宏觀經(jīng)濟(jì)波動較大或長期處于低谷，上述行業(yè)的整體盈利能力會受到不同程度的影響，從而對公司的銷售和利潤帶來負(fù)面影響。
行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險。隨著行業(yè)競爭加劇，設(shè)計公司不斷涌現(xiàn)。IDM工藝升級加速，若公司未來不能持續(xù)維持競爭優(yōu)勢，提高自身競爭力，在更加激烈的市場競爭中，公司將面臨市場份額下降的風(fēng)險。
新產(chǎn)品的研發(fā)及市場推廣的風(fēng)險:公司新產(chǎn)品TGBT、超級硅及碳化硅復(fù)合器件處于小批量或樣品階段，實(shí)現(xiàn)批量生產(chǎn)和銷售還有一定時間，如果新產(chǎn)品不能如期獲得市場認(rèn)可。將會對公司經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生不利影響。
·其它風(fēng)險
股份解禁風(fēng)險。公司2371萬股首發(fā)原股東限售股份及首發(fā)戰(zhàn)略配售股份于202730210上市流通。預(yù)計占解禁后流通股61.42%;預(yù)計占總股本35.2%，若解禁股短期內(nèi)集中拋售,會對公司股價帶來較大波動。
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