>> 國泰君安-2023年2月通脹數(shù)據(jù)點評：弱復蘇沒有高通脹，全年中樞難破2%-230309
| 上傳日期： |
2023/3/10 |
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991KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
國泰君安 |
| 評級： |
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作者： |
董琦 |
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本報告導讀：
我們在過去幾個月的通脹點評中多次強調(diào)，市場無需擔心核心通脹風險，本月數(shù)據(jù)進一步印證了這一點，即使剔除春節(jié)錯位的影響，CPI依然弱于季節(jié)性。對于2023年CPI增速無需擔心，中樞難破2%，節(jié)奏方面，上半年高點已過，下半年溫和抬升，單月破3%的難度也較大。
摘要：
CPI大幅弱于預期，春節(jié)效應的褪去是主要拖累。2月CPI同比增速1.0%（前值2.1%），環(huán)比降至-0.5%，繼1月的近半年首次超季節(jié)性以后，本月再次大幅低于季節(jié)性，實際上與春節(jié)效應的退坡有關(guān)。我們拿2023年1~2月的均值與往年2~3月的均值作比較，發(fā)現(xiàn)僅出現(xiàn)小幅回落。說明兩點：1）2023年以來的通脹整體溫和；2）本月的大幅下行與春節(jié)錯位有關(guān)。分項來看，食品項大幅弱于季節(jié)性，除了豬價環(huán)比繼續(xù)下跌，鮮菜、鮮果、水產(chǎn)品皆大幅弱于季節(jié)性，這些產(chǎn)品本身受春節(jié)影響比較明顯，也印證了春節(jié)錯位的特征。非食品項也大幅弱于季節(jié)性，油價基本穩(wěn)定，交通通信的拖累主要源自交通工具的購置和維修費。
核心CPI再次回落，指向服務消費修復持續(xù)性不強。2月核心CPI同比0.6%（前值1.0%），環(huán)比-0.2%，大幅弱于季節(jié)性。結(jié)構(gòu)來看，文化娛樂是主要的拖累，環(huán)比-0.8%，弱于季節(jié)性，其中旅游分項拖累明顯；此外，市場關(guān)注的酒店漲價持續(xù)性被證偽，其他用品和服務環(huán)比-0.3%，大幅弱于季節(jié)性。剔除春節(jié)錯位來看核心CPI的實際動能，2023年1~2月核心CPI基本持平往年可比階段的平均水平，也就是說，即使服務業(yè)迎來了一波補償性消費，但2023年的核心CPI整體企穩(wěn)，并未有明顯的啟動。后續(xù)隨著春節(jié)效應的褪去低基數(shù)將帶動核心CPI讀數(shù)回暖，但斜率相對有限。
工業(yè)品價格環(huán)比企穩(wěn)，黑色鏈條加速修復。2月PPI同比-1.4%（前值-0.8%），環(huán)比0%，基本持平季節(jié)性，生活資料依然承壓，原材料是主要貢獻。工業(yè)品價格從2022年年中以來持續(xù)承壓，實際價格處于收縮的區(qū)間，本月環(huán)比有所企穩(wěn)，結(jié)構(gòu)來看，原材料環(huán)比+0.7%，明顯強于季節(jié)性，是本月PPI的重要支撐。再看細分行業(yè)情況，能源企穩(wěn)回升，有色穩(wěn)定修復，國內(nèi)定價的黑色鏈條維持困境反轉(zhuǎn)。往后看，低庫存、低產(chǎn)能的問題逐漸暴露，看好國內(nèi)定價的黑色系商品（鋼鐵、焦煤）回升的持續(xù)性。
通脹變化中的復蘇圖景：服務退坡，開工接力。2月通脹數(shù)據(jù)顯示：春節(jié)效應褪去后，服務消費明顯退坡，而被壓制的開工熱度逐漸升溫，兩者的此消彼長除了春節(jié)錯位的擾動，也體現(xiàn)了本輪經(jīng)濟修復的分化——投資端強于消費端的特征將逐漸凸顯。對于后續(xù)開工強度的持續(xù)性，我們認為需要政策進一步推動，其一，當前處于早周期階段，這一階段的特點是居民端的收入承壓，因此我們看到生活資料的價格偏弱，但由于部分行業(yè)庫存處于歷史低位，從而帶來結(jié)構(gòu)性補庫動能；其二，本月加工品和原材料價格呈此消彼長的態(tài)勢，說明生產(chǎn)端的恢復已經(jīng)超過了需求端的動能，未來可能需要政策進一步推動需求來匹配生產(chǎn)。
我們在過去幾個月的通脹點評中多次強調(diào)，市場無需擔心核心通脹風險，本月數(shù)據(jù)進一步印證了這一點。從四因素拆解來看，1）2023年全年在全球衰退、國內(nèi)復蘇的背景下，油價預計高位震蕩，同比2022年大概率負增；2）不同于2022年，當前處于豬周期下行階段，豬肉對于CPI的讀數(shù)難以貢獻邊際增量；3）其他食品項的波動相對穩(wěn)定，近幾年對于CPI的貢獻基本維持在0.5~1.0之間；4）核心CPI是2023年通脹的核心貢獻，但在弱復蘇的背景下預計幅度可控，即使修復至疫情前也僅貢獻1.2%。因此對于2023年CPI同比讀數(shù)無需擔心，中樞難破2%，節(jié)奏方面，上半年高點已過，下半年溫和抬升，單月破3%的難度也較大。
風險提示：疫情超預期反復、政策發(fā)力低于預期
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