>> 華泰證券-固收動態(tài)點(diǎn)評：淡季不淡，關(guān)鍵在持續(xù)性-230311
| 上傳日期： |
2023/3/11 |
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| 632KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強(qiáng),吳宇航 |
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核心觀點(diǎn)
今年1月開門紅之后，市場就對信貸投放出現(xiàn)了較為樂觀的預(yù)期，隨著2月票據(jù)利率繼續(xù)走高，以及路透報道央行主動控制投放節(jié)奏，市場對于2月數(shù)據(jù)普遍樂觀。而從實(shí)際表現(xiàn)看，2月信貸社融不僅規(guī)模上超出市場預(yù)期，結(jié)構(gòu)上也出現(xiàn)一定改善跡象，在傳統(tǒng)的信貸淡季中，表現(xiàn)相對亮眼。傳統(tǒng)上，社融高增意味著經(jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)，但這一次與大行拼份額等有關(guān)，呈現(xiàn)量增價跌特征。后續(xù)需提防地產(chǎn)銷量持續(xù)好轉(zhuǎn)，帶來社融轉(zhuǎn)為量價齊升，同時關(guān)注銀行拉存款對資金面甚至理財規(guī)模的影響。我們預(yù)計十年期國債在2.8-3.0%之間波動，防守反擊為主，若繼續(xù)下行轉(zhuǎn)為防守。短期仍是票息機(jī)會為主，股市資金面處于青黃不接階段，市場板塊輪動快、賺錢效應(yīng)不足。
信貸同比大幅多增，背后源于四大支撐
2月份人民幣貸款增加1.81萬億元，同比多增5928億元。背后有一部分春節(jié)錯位影響，但更重要在于銀行信貸供給積極以及需求的改善。我們認(rèn)為2月信貸主要源于四大支撐：（1）銀行低價放貸搶份額，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)貸款利率已經(jīng)降至2%以下。（2）部分信用債融資轉(zhuǎn)向貸款。（3）制造業(yè)和基建貸款維持了較高的景氣度。（4）地產(chǎn)銷售增速同比轉(zhuǎn)正，企業(yè)拿地積極性提高，居民端和房企端融資需求同步改善。
結(jié)構(gòu)邊際改善，居民部門融資有所回暖
自2021年12月以來，居民中長期貸款已經(jīng)連續(xù)14個月同比少增，而2月居民貸款終于出現(xiàn)改善跡象，當(dāng)月新增2081億元，同比多增5450億元。短期貸款、中長期貸款分別新增1218和863億元。居民中長期信貸的增長主要受益于春節(jié)以來地產(chǎn)銷售回暖。2月份30城商品房成交面積同比增長高達(dá)30%，部分重點(diǎn)城市二手房熱度更高，帶動按揭貸款明顯增長。而居民短貸的強(qiáng)勢表現(xiàn)主要和出行鏈改善有關(guān)，此外或也存在部分貸款置換的情況。
社融增速回升，企業(yè)債階段性改善
2月社會融資規(guī)模31600億元，同比多增19430億元。其中，投向?qū)嶓w信貸新增18510億元，同比多增8946億元，是社融分項中的最主要貢獻(xiàn)。此外，2月非標(biāo)貢獻(xiàn)力度也比較大，主要拉動項是未貼現(xiàn)票據(jù)。企業(yè)債融資同比由大幅拖累轉(zhuǎn)為凈增，改善相對明顯，城投債或是主要貢獻(xiàn)，地產(chǎn)債（證監(jiān)會口徑）凈融資-10億元，改善并不明顯。地方債發(fā)行和凈融資規(guī)模與去年同期基本持平，發(fā)行節(jié)奏與去年年初較為相似，體現(xiàn)了財政靠前發(fā)力穩(wěn)增長的特征。
后續(xù)信貸增長持續(xù)性如何？
1-2月的開門紅背后確實(shí)存在一些問題：一是空轉(zhuǎn)套利或局部存在。二是銀行息差壓力加劇。三是低定價擠壓了中小銀行的信貸業(yè)務(wù)空間。四是從信貸結(jié)構(gòu)看，政策主導(dǎo)的信貸需求占比仍較高。整體上，雖然信貸增長或存在一定“水分”，但不宜低估金融對實(shí)體的支持力度。我們預(yù)計銀行低息差甚至負(fù)息差狀態(tài)難以持續(xù)，后續(xù)信貸利率可能逐步回歸常態(tài)水平，二季度開始信貸節(jié)奏可能會適度平滑。決定性因素在于融資需求，如果地產(chǎn)銷售持續(xù)改善，制造業(yè)等維持高景氣度，信貸可能“量價齊升”，屆時內(nèi)生融資需求會接棒逆周期政策，信貸社融可能進(jìn)入趨勢性回升。
風(fēng)險提示：地產(chǎn)銷售繼續(xù)弱化、疫情發(fā)展不確定性
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