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投資要點(diǎn)：全球經(jīng)濟(jì)節(jié)奏不一致，美聯(lián)儲(chǔ)加息效果有限，通脹高企，銀價(jià)上行趨勢(shì)明確。2023年或隨著金融屬性引導(dǎo)下的貴金屬價(jià)格二次創(chuàng)高，以及銀工業(yè)屬性的集中體現(xiàn)—即光伏、特高壓拉動(dòng)白銀需求增長(zhǎng)、激化白銀投資屬性、擴(kuò)大供需錯(cuò)配程度，白銀或重現(xiàn)2005-2007以及2010-2011年的杠桿作用，修復(fù)金銀比，預(yù)計(jì)銀價(jià)或挑戰(zhàn)歷史最高點(diǎn)，行業(yè)龍頭企業(yè)利潤(rùn)或進(jìn)入加速增長(zhǎng)階段。首次覆蓋白銀行業(yè)，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　推薦標(biāo)的：盛達(dá)資源，資源稟賦優(yōu)異，稀缺成長(zhǎng)型銀企。受益標(biāo)的：興業(yè)礦業(yè)，手握優(yōu)質(zhì)礦山資源，靜待產(chǎn)能釋放。
　　“覆水難收”、滯脹延續(xù)，貴金屬價(jià)格上行第二階段，白銀向上彈性更強(qiáng)，金銀比修復(fù)，銀價(jià)或創(chuàng)新高。全球經(jīng)濟(jì)節(jié)奏不一致，美聯(lián)儲(chǔ)加息未達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，流動(dòng)性過(guò)剩仍未消化完全。通脹高企，特別是房租在內(nèi)的核心服務(wù)通脹仍有較強(qiáng)粘性，短期聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)情緒和美元回流大概率無(wú)效。此外，出于對(duì)觸發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂，美聯(lián)儲(chǔ)加息或?qū)⒅鸩椒啪彛词苟唐谟瓉?lái)較強(qiáng)加息，從歷史上看，政策轉(zhuǎn)向?qū)捤梢矊⑶爸?，通脹重心上移，銀價(jià)上行動(dòng)力充足。此外，金銀比的快速修復(fù)常出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期，即貴金屬上行周期的第二階段，此時(shí)隨著投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，白銀因具有商品屬性而獲得青睞，銀價(jià)上漲彈性更強(qiáng)，金銀比修復(fù)。金融屬性和商品屬性共振下，銀價(jià)或創(chuàng)新高。
　　金融屬性引導(dǎo)價(jià)格向上的工業(yè)錯(cuò)配期，“杠桿銀”將引來(lái)主升浪。1）需求端，白銀的工業(yè)需求占下游消費(fèi)比例較大，對(duì)銀價(jià)拉動(dòng)效果明顯。中美兩國(guó)是全球最大的兩個(gè)工業(yè)銀消費(fèi)國(guó)，其制造業(yè)PMI指數(shù)所指引的工業(yè)生產(chǎn)景氣度轉(zhuǎn)暖、或?yàn)殚_(kāi)啟金銀比回落的重要催化劑。2023年2月，我國(guó)制造業(yè)PMI指數(shù)已突破榮枯線，達(dá)52.6%。同時(shí)受益于光伏等行業(yè)景氣度提升，白銀總需求預(yù)計(jì)將從2023年的3.3萬(wàn)噸，提升至2025年的3.5萬(wàn)噸，增幅在3%-6%。2）供應(yīng)端，礦山銀是白銀供給的最大來(lái)源，然而礦山銀主要產(chǎn)自伴生礦，其產(chǎn)量大規(guī)模釋放受到主礦制約。同時(shí)，全球主要銀礦品位近年來(lái)持續(xù)下滑，但主要銀礦企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃較少，供給端偏剛性。3）供需平衡，我們預(yù)計(jì)到2025年，白銀供應(yīng)缺口將逐步擴(kuò)大至3963噸。在金融屬性助力銀價(jià)上行的背景下，白銀的價(jià)格彈性會(huì)因供需錯(cuò)配而變得更大，“杠桿銀”將引來(lái)主升期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表超預(yù)期，制造業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期，地緣政治影響等。