>> 華泰證券-固定收益雙周報(bào)：現(xiàn)券的票息與期債的資本利得-230315
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
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| 格式： |
pdf 共22頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),王菀婷 |
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專題研究：中美國(guó)債期貨凈基差反映的是什么？
我國(guó)國(guó)債期貨凈基差的水平不管是波動(dòng)范圍，還是均值，都明顯高于美國(guó)國(guó)債期貨。一般而言，我國(guó)的轉(zhuǎn)換期權(quán)其實(shí)價(jià)值很低，似乎中國(guó)的凈基差應(yīng)當(dāng)接近于0，美國(guó)的應(yīng)當(dāng)比中國(guó)高。但我們不能忽略凈基差是由于基差和持有收益（票息-融資成本）所決定的，而非期權(quán)價(jià)值所決定，因此凈基差反應(yīng)的主要是國(guó)債期貨與現(xiàn)券市場(chǎng)之間的摩擦、噪音等。美國(guó)的摩擦、噪音比我國(guó)要小，因?yàn)椴徽撌峭顿Y者結(jié)構(gòu)，還是期貨相比于現(xiàn)券規(guī)模，美國(guó)都比我國(guó)要成熟，這就導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債期貨的凈基差波動(dòng)范圍、平均水平都比我國(guó)低。此外我國(guó)國(guó)債期貨套保盤（空頭套保）時(shí)有時(shí)無(wú)，多頭套保也不存在，也加劇了這一問(wèn)題。
兩周回顧
目前債市對(duì)利多消息反映較明顯，對(duì)利空消息反映偏鈍化。上周由于兩會(huì)公布的GDP目標(biāo)略低于Wind市場(chǎng)預(yù)期，2月CPI大幅低于Wind市場(chǎng)預(yù)期，疊加資金面整體寬松，導(dǎo)致債市整體走強(qiáng)。上周五尾盤社融數(shù)據(jù)超預(yù)期，但市場(chǎng)反應(yīng)平淡。進(jìn)入本周，股債蹺蹺板效應(yīng)略有顯現(xiàn)，周一硅谷銀行暴雷導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期降溫，總理出席記者會(huì)，股市情緒回暖，債市收益率上行。但周二硅谷銀行危機(jī)持續(xù)發(fā)酵，美債收益率明顯下行，避險(xiǎn)情緒升溫，股市走弱，債市走強(qiáng)。
現(xiàn)券研判
宏觀層面看，目前基本面修復(fù)趨勢(shì)未改，以穩(wěn)為主，邏輯主線為相關(guān)數(shù)據(jù)對(duì)基本面修復(fù)的驗(yàn)證及兩會(huì)政策落地的預(yù)期差。投資者短期內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期有所修正，內(nèi)外需難共振+消費(fèi)驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)+貨幣與財(cái)政協(xié)調(diào)配合+高收益機(jī)會(huì)稀缺決定了收益率上行空間有限。資金面方面，資金利率仍處于圍繞政策利率波動(dòng)的框架之中，中樞回升速度略超出市場(chǎng)的預(yù)期，預(yù)計(jì)2.0%稍高是DR007中樞水平。空間上看，十年期國(guó)債仍在2.8-3.0%之間波動(dòng)，向上和向下打破震蕩的力量均不足，短期內(nèi)若利率繼續(xù)明顯下行，需要考慮轉(zhuǎn)為防守。震蕩市期間，建議堅(jiān)持票息策略，微降杠桿。
衍生品方向策略
國(guó)債期貨：現(xiàn)券的票息與期債的資本利得。市場(chǎng)預(yù)期從“強(qiáng)預(yù)期+弱現(xiàn)實(shí)”變?yōu)椤叭躅A(yù)期+不那么弱的現(xiàn)實(shí)”，但投資心態(tài)上依舊處于謹(jǐn)慎的多頭思維邏輯。同時(shí)現(xiàn)券和期貨的交易思維上一定程度上出現(xiàn)了分離，過(guò)去債券收益的票息+資本利得，如今被拆分成了現(xiàn)券的票息+期債的資本利得。而期債與現(xiàn)券背離的情況短期內(nèi)也難以緩解，我們建議將期債作為獲取資本利得的純交易品種操作，需要依據(jù)技術(shù)面設(shè)置好止盈止損點(diǎn)位。IRS：后續(xù)3月資金面擾動(dòng)因素仍多，IRS易上難下，但上行幅度預(yù)計(jì)有限，這取決于繳稅和跨季的擾動(dòng)有多大，因此我們暫不推薦IRS方向策略。
國(guó)債期貨與IRS交易策略
期現(xiàn)策略：暫無(wú)機(jī)會(huì)。基差策略：可做空基差，但性價(jià)比一般。后續(xù)基差預(yù)計(jì)還會(huì)繼續(xù)收斂，但目前基差為0.6元，做空基差還需考慮債券借貸的成本，因此做空基差性價(jià)比一般?？缙诓呗裕荷行璧却？缙贩N策略：可擇機(jī)小幅做平曲線。T的基差較高會(huì)壓制2TF-T繼續(xù)走陡，因此當(dāng)近期資金面出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，短暫的做平曲線勝率會(huì)更高一些。期差策略：暫不推薦。基差策略：短期區(qū)間震蕩，暫不推薦。養(yǎng)券回購(gòu)：缺乏空間，暫不推薦。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；通脹超預(yù)期；美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期。
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