>> 國信證券-招商輪船(601872)綜合航運服務(wù)商，油散雙核蓄勢待發(fā)-230315
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
大小： |
1416KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜明,高晟 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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招商輪船是以油氣和干散貨為雙核心，集裝箱、汽車滾裝運輸為有機補充的綜合貨物運輸航運龍頭。公司是全球最大VLCC（超大型原油輪）、VLOC（超大型礦砂船）船東，油運和散貨運輸是公司的雙核主業(yè)，2017-2020期間營業(yè)收入占比超過80%，21年新收購集運船隊后，油散的收入占比有所下降，但是總收入體量實現(xiàn)大幅增長，17-21期間營收CAGR達41.5%，正處高速拓展、成長階段。
招商輪船擁有全球最大的VLCC船隊，有望盡享中國復(fù)蘇帶來的β。VLCC船主要面向中東-遠東及美灣/遠東市場，中國作為全球最大的原油單一進口國，占全球原油總進口量的19%，但是受疫情因素影響，2021-2022期間中國原油進口量同比均出現(xiàn)下滑，23年隨著疫情影響消除，VLCC的運輸需求有望較快回升。供給方面，21H2以來油運船東新造VLCC意愿偏弱，疊加全球VLCC步入老齡化，預(yù)計2023-2024期間即期市場有效運力同比將下降1.5%/8.0%，供需格局的改善有望帶來運價中樞抬升。截至1月5日，公司擁有營運中的自有VLCC52艘，期租租入VLCC1艘，VLCC船隊規(guī)模位列全球第一，有望盡享行業(yè)紅利，年內(nèi)TCE均值每波動10000美元/天，公司自有VLCC船隊有望創(chuàng)造13.15億元的增量業(yè)績。
招商輪船散貨船隊穩(wěn)定性和彈性兼具。Cape船型運價是散運景氣度最核心的指標，主導(dǎo)了波羅的海散貨運價指數(shù)，受港口條件、貿(mào)易體量影響，Cape船型主要運輸南美/澳洲發(fā)往中國的鐵礦石，類似于原油，21-22期間我國鐵礦石進口量均出現(xiàn)了同比下滑的情況，23年全球經(jīng)濟格局尚存不確定性，在內(nèi)循環(huán)的政策基礎(chǔ)下，基建項目開工有望回升，帶動鐵礦石進口需求提升。截至2月末，Cape船型在手訂單規(guī)模23.0百萬載重噸，占現(xiàn)有運力規(guī)模的比例已下降至2.4%，接近1996年以來最低水平，看好Cape運價帶動BDI較快回升。公司的散貨船隊由VLOC及其他中小船型組成，其中VLOC為公司的穩(wěn)定收益來源，近年全部以完全鎖價形勢運營，有望為公司帶來每年6億元的凈利潤。其余中小型船舶具備較大彈性，年內(nèi)TCE均值每波動10000美元/天，有望為公司帶來15.92億元增量利潤。
股權(quán)激勵彰顯公司信心。3月8日，招商輪船發(fā)布股權(quán)激勵草案，條件較為苛刻，超出市場預(yù)期：其一，行權(quán)價格較公告日收盤價折價偏??；其二，EOE考核指標達30%，超過公司過去十年最高水平；其三，股權(quán)激勵對營收CAGR進行考核，彰顯公司對行業(yè)景氣度提升及對自身抗周期性能力的信心。
盈利預(yù)測與估值：受益于中國需求的復(fù)蘇，公司有望迎油散雙核共振，預(yù)計2022-24年歸母凈利潤49/71/84億元（+35%/45%/18%），通過與其他航運龍頭的橫向比較，我們認為公司合理的PB估值區(qū)間在2.13-2.24X之間，對應(yīng)公司合理估值9.09-9.60元/股，相對3月14日收盤價有21.6-28.3%溢價，，首次覆蓋給予買入評級。
風險提示：中國需求復(fù)蘇不及預(yù)期、疫情超預(yù)期反復(fù)、安全事故、燃油港口等成本超預(yù)期上漲、中國汽車出口不及預(yù)期等
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