>> 國(guó)金證券-TMT崛起系列(一)：通信行業(yè)的變與不變-230317
| 上傳日期： |
2023/3/18 |
大小： |
1345KB |
| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
艾熊峰,羅露 |
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—、前言:TMT崛起的三大支柱
2022年12月我們年度策略報(bào)告《宜早不宜遲》鮮明看多“計(jì)算機(jī)、通信”等產(chǎn)業(yè)政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)共振的方面。當(dāng)時(shí)主要從行業(yè)基本面觸底回升、自主可控大方向下產(chǎn)業(yè)政策支持、估值性價(jià)比高和板塊擁擠度較低等角度做出核心推薦。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，整個(gè)TMT板塊（計(jì)算機(jī)、通信、傳媒和半導(dǎo)體）可能正在開啟新一輪崛起行情。其中最重要的驅(qū)動(dòng)因素來自三大方面：1）基本面觸底回升；2）產(chǎn)業(yè)政策和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)共振；3）估值均值回歸與配置鐘擺回?cái)[。
二、自上而下看通信行業(yè):業(yè)績(jī)底部抬升、行業(yè)邊際變化明顯
行業(yè)基本面自底部持續(xù)改善。通信行業(yè)的業(yè)績(jī)二次探底結(jié)束，第一次業(yè)績(jī)沖擊來自2018年的美國(guó)制裁事件，第二次業(yè)績(jī)沖擊來自2020年的疫情爆發(fā)。自疫情以來，通信行業(yè)基本面從底部持續(xù)改善，雖然利潤(rùn)增速并不特別高，但是ROE的趨勢(shì)是逐季改善。特別是在2022年整體非金融企業(yè)ROE開始下行階段，通信行業(yè)ROE延續(xù)上行趨勢(shì)。
當(dāng)前來看，通信行業(yè)最大的邊際變化來源于自主可控和技術(shù)升級(jí)：1）安全發(fā)展的大戰(zhàn)略下，決策層把自主可控和數(shù)據(jù)安全擺在了重要位置。通信運(yùn)營(yíng)商具有國(guó)資背景與資源壁壘加持，云計(jì)算、數(shù)據(jù)中心等新興業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。目前運(yùn)營(yíng)商云在政務(wù)、醫(yī)療、公安、金融、教育、能源、交通等政企領(lǐng)域已有不俗的表現(xiàn)，未來隨著國(guó)資/央企/國(guó)企等機(jī)構(gòu)持續(xù)強(qiáng)化信息化支出，將有望為運(yùn)營(yíng)商云業(yè)務(wù)帶來廣闊的市場(chǎng)空間。市場(chǎng)有望對(duì)運(yùn)營(yíng)商產(chǎn)業(yè)數(shù)字化業(yè)務(wù)進(jìn)行重估。2）以ChatGPT為代表的AI技術(shù)升級(jí)，背后是模型的大規(guī)模預(yù)訓(xùn)練，大規(guī)模算力需求帶來相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈新增需求。在摩爾定律逼近極限，電互聯(lián)將逐漸面臨傳輸瓶頸的情況下，通信傳輸領(lǐng)域的技術(shù)升級(jí)是實(shí)現(xiàn)高效率和低能耗的重要途徑。光通信領(lǐng)域的硅光、光電共封裝技術(shù)（CPO）等工藝加速崛起，有望成為大算力需求下的重要技術(shù)路徑。
估值均值回歸和機(jī)構(gòu)倉(cāng)位的回?cái)[。首先，通信行業(yè)估值基本處在歷史底部區(qū)間，存在均值回歸的可能。當(dāng)然，均值回歸的時(shí)間是難以判斷的。但前文提到的基本面積極變化趨勢(shì)都有助于加快估值均值回歸的時(shí)間。其次，公募基金歷史上只有在2013-2015年3G-4G周期和2019年5G周期，對(duì)通信板塊配置明顯上行。當(dāng)前機(jī)構(gòu)配置在通信行業(yè)的倉(cāng)位處在歷史極低位置。隨著基本面的改善，估值的均值回歸，機(jī)構(gòu)增配有望重新上演。
三、通信行業(yè)中觀邊際變化:云計(jì)算格局新變化、光通信新需求新技術(shù)
云計(jì)算等新興業(yè)務(wù)推動(dòng)運(yùn)營(yíng)商價(jià)值重估。運(yùn)營(yíng)商有國(guó)資背景與資源壁壘加持，云計(jì)算、數(shù)據(jù)中心等新興業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。目前運(yùn)營(yíng)商云在政務(wù)、醫(yī)療、公安、金融、教育、能源、交通等政企領(lǐng)域已有不俗的表現(xiàn)，在多地相關(guān)領(lǐng)域中標(biāo)訂單明顯提升。未來隨著國(guó)資/央企/國(guó)企等機(jī)構(gòu)持續(xù)強(qiáng)化信息化支出，將有望為運(yùn)營(yíng)商云業(yè)務(wù)帶來廣闊的市場(chǎng)空間。從中標(biāo)內(nèi)容看，運(yùn)營(yíng)商主要承擔(dān)項(xiàng)目集成商角色。政企客戶需要有大廠充當(dāng)項(xiàng)目集成商角色，以厘清數(shù)字化轉(zhuǎn)型過程中各軟硬件服務(wù)商的責(zé)任歸屬問題。運(yùn)營(yíng)商占據(jù)國(guó)內(nèi)50%+機(jī)房資源，且有國(guó)企資質(zhì)加持，渠道資源豐富，比互聯(lián)網(wǎng)大廠更適合作為政企大型數(shù)字化轉(zhuǎn)型項(xiàng)目的集成商，具體項(xiàng)目落地可分解到其他技術(shù)型廠商，達(dá)到互惠共贏。
光通信中高速光模塊加速迭代，硅光技術(shù)有望滲透提速。AI大模型對(duì)算力和數(shù)據(jù)均提出更高要求，增加訓(xùn)練參數(shù)規(guī)模和訓(xùn)練數(shù)據(jù)量是提升大模型性能最直接的方法之一，預(yù)計(jì)未來各頭部AI廠商的“大模型軍備競(jìng)賽”仍將持續(xù)。除了GPU和數(shù)據(jù)方面需求之外，光通信技術(shù)升級(jí)有望在數(shù)據(jù)傳輸速率和效率上滿足AI軍備競(jìng)賽的算力需求。廠商積極布局硅光模塊，有望逐步替代傳統(tǒng)產(chǎn)品。CPO封裝形式有望替代可插拔光模塊。
風(fēng)險(xiǎn)提示
經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期、宏觀流動(dòng)性收縮風(fēng)險(xiǎn)、海外黑天鵝事件、產(chǎn)業(yè)政策落地不及預(yù)期
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