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證券和基金市占率延續(xù)升勢(shì)，關(guān)注市場(chǎng)環(huán)境改善，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　2022年公司營(yíng)業(yè)總收入/歸母凈利潤(rùn)為124.9/85.1億元，同比-4.6%/-0.5%，凈利潤(rùn)符合我們預(yù)期，證券和基金營(yíng)收端略低于我們預(yù)期。2022年全市場(chǎng)股票成交額、偏股基金活躍度和AUM下降明顯，公司證券和基金市占率保持升勢(shì)，核心收入韌性突出。截止3月17日，2023年市場(chǎng)日均股基成交額同比-13%，我們下修全年交易量假設(shè)，下調(diào)公司2023-2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至99.1/124.2億元（調(diào)前102.8/127.4億元），新增2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)149.3億元，對(duì)應(yīng)2023-2025年EPS分別為0.75/0.94/1.13元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E 27.1/21.6/18.0倍，估值具有安全邊際。公司GDR發(fā)行工作有序推進(jìn)，預(yù)計(jì)股本小幅擴(kuò)張對(duì)股價(jià)影響較小。公司核心業(yè)務(wù)市占率穩(wěn)步提升，市場(chǎng)對(duì)“基金降費(fèi)”的擔(dān)憂有望逐步緩解，關(guān)注經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下股市交易量和基金新發(fā)數(shù)據(jù)改善，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　基金銷量同比下降拖累代銷收入，代銷市占率保持升勢(shì)
　　2022年基金代銷收入43.3億元，同比-15%，預(yù)計(jì)偏股類基金銷量下滑對(duì)申贖費(fèi)收入帶來拖累，日均偏股保有規(guī)模同比增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)尾傭收入穩(wěn)定。2022年非貨基代銷規(guī)模1.2萬億元，同比-11%，我們估算非貨基銷售額市占率達(dá)16.7%，同比+6.6pct。2022Q4末非貨/偏股基金保有規(guī)模為5845/4657億，同比-13%/-13%，市占率3.75%/6.23%，同比-0.43/+0.01pct。剔除券商(ETF擾動(dòng))和B端代銷規(guī)模影響，天天基金C端代銷偏股保有市占率10.1%，同比+0.9pct，市占率保持升勢(shì)。
　　經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市占率持續(xù)提升，兩融市占率持平，持續(xù)加大研發(fā)投入
　　2022年公司證券經(jīng)紀(jì)凈收入47.9億元，同比+4%，市場(chǎng)日均股基成交額1.02萬億，同比-9.9%，公司股基成交額市占率3.89%，較2021年+0.37pct，下半年市占率增速放緩或與股民交易走弱有關(guān)；凈傭金率萬2.4，較2021年+5%，預(yù)計(jì)受小單交易和席位傭金占比提升影響。2022年利息凈收入24.4億元，同比+5%，兩融市占率2.46%（扣除孖展），較年初+0.03pct；投資收益(含公允價(jià)值變動(dòng)損益)11.2億，同比+11%，自營(yíng)投資收益率2.2%，同比-1.9pct，股債均有拖累。期末自營(yíng)規(guī)模635億，同比+89%。2022年銷售、管理和研發(fā)費(fèi)用分別為5.3/21.9/9.4億，同比-19%/+19%/+29%，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，加強(qiáng)AI能力建設(shè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市占率提升不及預(yù)期。