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事件：公司發(fā)布第四季度財報，公司去年四季度單季實現(xiàn)業(yè)務量65.93億件（同比提升3.9%），市場份額提升1.5%至21.6%，單季實現(xiàn)調整后凈利潤21.2億元，同比增長21.5%。全年公司實現(xiàn)業(yè)務量243.9億件（同比提升9.4%），市場份額提升1.5個百分點至22.1%，實現(xiàn)調整后凈利潤68.1億元，同比增長37.6%。
　　四季度疫情考驗下表現(xiàn)優(yōu)異，加盟網絡穩(wěn)定的優(yōu)勢得到凸顯：公司去年四季度盈利同比提升21.5%。由于疫情影響，行業(yè)件量增速整體低迷，公司件量增速也僅3.9%，因此大部分利潤增量來源于單件盈利的提升。收入方面，公司四季度單件收入1.45元，同比提4.9%；成本方面，公司四季度單件成本下降0.7%，其中單件運輸成本下降2.5%，主要受益于公司自有車隊持續(xù)擴容，路線規(guī)劃的優(yōu)化以及四季度高速公路貨車收費減免10%的政策；單件分揀成本提升2.2%，主要是由于疫情下件量不及預期，固定成本通過業(yè)務規(guī)模增長來攤薄的降本路徑受阻。
　　結果上看，四季度公司單件收入增長且單件成本微降，使得單件盈利從去年同期的0.28元提升至0.32元；同時公司市場份額同比提升1.5個百分點，實現(xiàn)了盈利增長與市場份額增長兼顧。我們認為公司精細化的管理以及穩(wěn)定的加盟商網絡使得公司能夠在疫情這種高度不確定的環(huán)境下提供比競爭對手更加穩(wěn)定的快遞服務，客戶也愿意為配送的穩(wěn)定性付出一定的溢價，這構成了中通盈利與份額雙增的基礎。
　　預計23年公司盈利增長主要依靠業(yè)務量提升和降本增效：中通財報中預計2023年業(yè)務量將實現(xiàn)287.8-297.5億件，同比增長18%-22%，并希望能提升1.5%的市占率?？紤]到去年疫情導致較低的基數(shù)，以及中通始終高于行業(yè)的增長率，我們認為公司制定的增長目標較為合理。
　　單件收入方面，我們認為去年全年行業(yè)都維持了較高的單件收入水平，特別是疫情導致的件量下降和成本增加也一定程度上推高了行業(yè)單價，這導致今年單價繼續(xù)提升的難度較大。預計今年公司單件收入走平或微降。
　　成本方面，預計今年公司有較大的降本增效空間。公司的加盟網絡建設已經較為成熟，資本開支開始收縮，這種情況下，公司可以通過件量提升持續(xù)攤薄單件固定成本。雖然去年由于疫情影響導致規(guī)模效應的發(fā)揮受到限制，但今年則大概率沒有這個問題，因此今年公司的成本改善值得關注。
　　盈利預測與估值建議：我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤分別為81.4、95.5與111.2億，對應PE分別為19.2、16.4和14.1倍。監(jiān)管環(huán)境及行業(yè)競爭格局的改善有助于公司盈利的持續(xù)釋放，疫情推動客戶從重價格向重服務方向改變，也將進一步突出中通網絡穩(wěn)定性方面的優(yōu)勢。公司作為通達系龍頭的地位穩(wěn)固，估值具有較強吸引力，維持“推薦”評級。
　　風險提示：行業(yè)政策出現(xiàn)重大變化、價格戰(zhàn)烈度超預期、宏觀經濟增速下滑。