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事件：近日，公司發(fā)布2022年年報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收221.09億元，同比+8.94%；歸母凈利潤(rùn)35.11億元，同比+4.08%。對(duì)應(yīng)Q4營(yíng)收74.08億元，同比+31.03%，環(huán)比+54.95%；歸母凈利潤(rùn)10.93億元，同比+50.57%，環(huán)比+100.10%。
　　成本控制能力強(qiáng)，鋰電隔膜盈利水平大幅提升。2022年，公司銷售隔膜11.3億平，同比+65.34%；實(shí)現(xiàn)收入18.67億元，同比+65.84%；凈利潤(rùn)4.81億元，同比+448.29%；毛利率40.15%，同比+12.27pct。對(duì)應(yīng)單平價(jià)格1.65元，同比持平；單平凈利0.43元，同比+0.30元，大幅提升。盈利能力大幅提升主要有以下原因：1）公司通過(guò)設(shè)備改造、工藝參數(shù)優(yōu)化和管理創(chuàng)新等方式推進(jìn)產(chǎn)線提速，主產(chǎn)品產(chǎn)線車速同比提升近30%、產(chǎn)能利用率提升9個(gè)百分點(diǎn)；不斷提升產(chǎn)線運(yùn)營(yíng)水平，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品質(zhì)量提升，A品率超過(guò)85%；通過(guò)實(shí)施精益專項(xiàng)工作，基膜單位成本同比下降30%。2）中材科技鋰膜業(yè)務(wù)現(xiàn)有及后續(xù)規(guī)劃產(chǎn)能全部為濕法，且涂覆占比持續(xù)提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善。展望后續(xù)，公司仍在加速產(chǎn)能布局，且中材鋰膜融資65億元將滿足后續(xù)快速擴(kuò)大產(chǎn)能的資金需求，保障在建項(xiàng)目按計(jì)劃順利推進(jìn)，為銷量實(shí)現(xiàn)高增護(hù)航。此外，后續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、海外客戶占比提升，疊加成本進(jìn)一步下降，公司隔膜單平凈利有望維較高水平。
　　葉片盈利已經(jīng)走出底部,未來(lái)核心競(jìng)爭(zhēng)力在成本控制。2022年，公司銷售葉片14.4GW，同比+26.01%，市占率28.89%（采用CWEA吊裝數(shù)據(jù)測(cè)算），同比+8.46pct；實(shí)現(xiàn)收入65.01億元，同比-6.78%；凈利潤(rùn)1.11億元，同比-78.22%；毛利率9.83%，同比-5.93pct。對(duì)應(yīng)單瓦價(jià)格0.45元，同比-26.02%，單瓦凈利0.77分，同比-82.71%。拆分來(lái)看，2022H2葉片毛利率為11.25%，環(huán)比+3.80pct，單瓦價(jià)格0.43元，環(huán)比-11.10%，單瓦凈利1分，環(huán)比+298.48%。從數(shù)據(jù)端來(lái)看，雖然2022年風(fēng)電裝機(jī)不及預(yù)期，但公司仍然實(shí)現(xiàn)了市占率的提升，證明其市場(chǎng)開(kāi)拓能力；但在風(fēng)機(jī)價(jià)格不斷下降、原材料漲價(jià)等不利因素影響下，公司葉片承受了價(jià)格和成本的雙重壓力，單位凈利大幅下滑。從邊際變化來(lái)看，公司在面對(duì)價(jià)格和成本巨大壓力下，積極采取競(jìng)價(jià)切換、擴(kuò)大寄售材料范圍、擴(kuò)大集中采購(gòu)范圍、提高電商采購(gòu)率等多種措施實(shí)現(xiàn)降本，使得2022H2葉片價(jià)格雖仍有下降，但毛利率和單瓦凈利環(huán)比大幅改善，葉片在2022Q3虧損0.15億元情況下，2022Q4實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.1億，盈利已經(jīng)走出底部。展望2023年，首先在風(fēng)機(jī)價(jià)格仍有下滑趨勢(shì)的背景下，葉片價(jià)格端預(yù)計(jì)難以上漲，但公司有望通過(guò)持續(xù)降本、優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方式實(shí)現(xiàn)盈利水平提升（2022Q4已經(jīng)得到驗(yàn)證）；其次，2023年預(yù)計(jì)是風(fēng)電裝機(jī)大年，公司葉片銷量有望高增；最后，2023年預(yù)計(jì)將完成中復(fù)連眾的收購(gòu)，屆時(shí)公司葉片將進(jìn)一步增強(qiáng)規(guī)模效應(yīng)和對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)能力，有利于盈利持續(xù)改善。
　　2022H2玻纖業(yè)務(wù)承壓明顯，供需格局改善有望推動(dòng)盈利回歸合理水平。2022年，公司銷售玻纖116萬(wàn)噸，同比+4.68%；實(shí)現(xiàn)收入91.25億元，同比+4.48%；凈利潤(rùn)28.08億元，同比-2.98%；毛利率32.42%，同比-10.31pct。拆分來(lái)看，2022H2玻纖單噸價(jià)格為7224元/噸，環(huán)比-16.61%；毛利率為27.20%，環(huán)比-10.69pct。2022年下半年由于疫情造成的需求下滑和行業(yè)新增產(chǎn)能釋放雙重影響，2022年Q3公司玻纖價(jià)快速下滑，單噸凈利也隨之快速下降。目前玻纖行業(yè)經(jīng)過(guò)半年多的去庫(kù)存，價(jià)格處于市場(chǎng)底部區(qū)域，庫(kù)存從2022年最高近70天降到2022年底45天左右。展望2023年，有望隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，玻纖行業(yè)供需格局有望得到改善，價(jià)格和盈利有望恢復(fù)合理水平。
　　投資建議：公司鋰電隔膜業(yè)務(wù)盈利水平大幅提升，葉片盈利已經(jīng)走出底部,玻纖業(yè)務(wù)盈利隨著供需格局改善有望回歸合理水平，三項(xiàng)業(yè)務(wù)都處于邊際向好發(fā)展期。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營(yíng)收分別為283/328/367億元，同比+28%/+16%/+12%；歸母凈利分別為37/46/53億元，同比+4%/+25/+16%；EPS分別為2.18/2.74/3.16元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為11/9/8倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格上漲、風(fēng)電新增裝機(jī)不及預(yù)期、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化