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核心觀點(diǎn)：
　　調(diào)味品業(yè)務(wù)收入穩(wěn)增，市場開發(fā)率明顯提升。公司發(fā)布22年年報(bào)，收入/歸母凈利潤分別為53.41/-5.92億元，同比+4.41%/虧損；美味鮮收入/歸母凈利潤分別為49.54/5.47億元，同比+7.30%/-9.86%。公司已發(fā)業(yè)績預(yù)虧公告，近預(yù)告下限，略低預(yù)期。主要系公司與工業(yè)聯(lián)合訴訟，22年計(jì)提預(yù)計(jì)負(fù)債（列示為營業(yè)外支出）近12億。拆分業(yè)務(wù)看，調(diào)味品穩(wěn)增為營收增長的重要支撐：（1）雞精雞粉/醬油/食用油營收分別+9.18%/7.01%/1.87%；（2）22年區(qū)縣開發(fā)率/地級市開發(fā)率分別同比+8.15pct/1.19pct至68.12%/93.47%。23年公司計(jì)劃新增經(jīng)銷商200個，渠道織網(wǎng)待加速。現(xiàn)金流層面，22年銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為60.29億元（同比+1.49%）；合同負(fù)債1.57億元（同比-23.91%），主要系預(yù)收購房款同比降低；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為6.78億元（同比-44.11%），主要系購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金增加。
　　計(jì)提預(yù)計(jì)訴訟費(fèi)近12億，成本短期壓制盈利能力。22年公司歸母凈利潤為-5.92億元，營業(yè)外支出11.83億元，美味鮮歸母凈利潤5.47億元（同比-9.86%）。拆分調(diào)味品業(yè)務(wù)，20-21年美味鮮毛利率為38.35%/33.46%，22年毛利率同比-2.73pct至30.71%，主要系黃豆、輔料及包材等原材料價格上漲。歸母凈利率層面，20-21年美味鮮歸母凈利率為17.30%/13.14%，22年美味鮮歸母凈利率同比-2.10pct至11.04%。展望23年，我們認(rèn)為成本下行為利潤彈性釋放創(chuàng)造可能，同時管理效率有待提升，凈利率有望恢復(fù)至15%左右水平。
　　盈利預(yù)測和投資建議。預(yù)計(jì)23-25年收入分別為58.40/65.25/72.29億元，同比增長9.35%/11.73%/10.78%；歸母凈利潤7.70/9.17/10.46億元，同比分別扭虧/+19.06%/+14.01%；對應(yīng)PE為36/30/27倍。維持合理價值42.74元/股，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險提示。疫情持續(xù)反復(fù)。渠道去庫存不及預(yù)期。原材料成本上升。