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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　3月22日，公司發(fā)布年報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.12億元，同比+12.49%，歸母凈利2.80億元，同比-13.73%。其中22Q4營(yíng)收4.50億元，同比+0.69%，歸母凈利0.67億元，同比-18.63%。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　Q4受疫情擾動(dòng)，全年升級(jí)+省外擴(kuò)張趨勢(shì)不改。
　　1）分產(chǎn)品看，22年高（百元以上）/中（30-100元）/低檔（30元以下）收入為12.67/6.81/0.34億元，同比+15.7%/+4.5%/+107%，高檔占比提升2pct至64%。22年銷量1.4萬(wàn)噸，高檔量+14.3%、價(jià)增1.2%；中檔量-8.8%、價(jià)增14.5%；低檔量+25.9%、價(jià)增64.4%，噸價(jià)提升由提價(jià)+結(jié)構(gòu)升級(jí)貢獻(xiàn)。預(yù)計(jì)年份系列增速40%左右（占比15%）、柔和系列增速20%多（占比30%左右）、星級(jí)系列在四星拉動(dòng)下實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)（占比40%）、能量系列占比10%左右。
　　2）分區(qū)域看，22年甘肅東南部/蘭州及周邊/甘肅中部/甘肅西部/其他區(qū)域營(yíng)收6.57/4.57/2.33/1.69/4.64億元，同比+31.7%/-3.1%/-1.6%/+3.9%/+18.5%，基地市場(chǎng)表現(xiàn)穩(wěn)健，省外占比+1.2pct至23.4%。華東銷售公司成立，原計(jì)劃達(dá)成百人百商百萬(wàn)，最終22年招商70名，回款約5千萬(wàn)。新設(shè)新疆合資公司、北方品牌公司，加快提升大西北市場(chǎng)份額。
　　3）單季度看，Q4甘肅東南部/蘭州及周邊/甘肅中部/甘肅西部/其他地區(qū)營(yíng)收同比+88.7%/-54.6%/-24.4%/+127.3%/-11.9%；Q4高/中/低檔營(yíng)收同比+6.5%/-10.5%/+207.1%，系疫情反復(fù)影響。
　　費(fèi)投大幅提升，大客戶積極開拓。22Q4凈利率同比-3.7pct，1）毛利率同比+7pct，主因升級(jí)貢獻(xiàn)；2）管理/銷售費(fèi)率同比+2.3/+23.9pct，預(yù)計(jì)系年底費(fèi)用確認(rèn)；3）稅金及附加占比同比2pct。22年凈利率同比-4.3pct，毛利率/銷售費(fèi)率/管理費(fèi)率同比-1.0/+5.3/+0.8pct，廣宣/銷售員工薪酬/業(yè)務(wù)推廣費(fèi)率同比+0.8/1.1/+3.3pct，預(yù)計(jì)系22年深入開展大客戶運(yùn)營(yíng)（省外經(jīng)銷商凈增50%多），加大消費(fèi)者培育、品牌建設(shè)，人員待遇也有改善。公司2023年力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25億、凈利潤(rùn)4億，其中金徽18+20保持40-50%的高速增長(zhǎng)，柔和、能量較快增長(zhǎng)，星級(jí)恢復(fù)性增長(zhǎng)。春節(jié)返鄉(xiāng)潮起，大眾價(jià)格帶爆發(fā)，公司1月實(shí)現(xiàn)20%多動(dòng)銷增長(zhǎng)，節(jié)后積極補(bǔ)庫(kù)存。Q2迎來(lái)低基數(shù)，商務(wù)、宴席需求回補(bǔ)將帶動(dòng)次高端擴(kuò)容，看好省內(nèi)升級(jí)空間；省外也將加快推進(jìn)招商布局。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　考慮疫情影響升級(jí)和省外招商進(jìn)度，我們調(diào)整23-24年利潤(rùn)（下調(diào)8%/7%），并引入25年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)利潤(rùn)增速為43%/27%/25%，對(duì)應(yīng)EPS為0.79/1.01/1.26元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE為34/27/21X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；區(qū)域市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇；升級(jí)速度低預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。