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金徽酒公布22年3季報(bào)。2022年1-3季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.6億元，同比增16.4%，歸母凈利2.1億元，同比降12.1%，每股收益0.42元/股。3Q22營(yíng)收和歸母凈利分別為3.4億元和185.1萬(wàn)元，營(yíng)收同比降9.1%，歸母凈利同比降96.7%。合同負(fù)債2.8億元，環(huán)比1H22降0.1億元。公司業(yè)績(jī)低于預(yù)期?？紤]到西北地區(qū)受疫情影響較大，我們下調(diào)此前的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司22-23年EPS分別為0.67、0.94、1.18元，同比增4%、40.9%、26%，金徽酒值得長(zhǎng)期看好，維持買入評(píng)級(jí)。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　受省內(nèi)疫情影響，3Q22公司收入同比降9.1%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升。（1）分產(chǎn)品來(lái)看，百元以上高檔產(chǎn)品收入占比持續(xù)提升，1-3Q22實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.3億元，同比增18.0%，收入占比67.0%，同比提升0.9pct，其中3Q22營(yíng)收2.8億元，同比降6.5%，省內(nèi)疫情影響宴席需求，收入占比84.2%，同比提升2.7pct。1-3Q22百元以內(nèi)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.1億元，同比增13.3%，收入占比33.0%，其中3Q22百元以內(nèi)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.5億元，同比降22.9%。（2）分區(qū)域來(lái)看，1-3Q22甘肅省內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.5億元，同比增13.3%，收入占比74.6%，同比降2.0pct；其中3Q22省內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.2億元，同比降19.5%。疫情沖擊了省內(nèi)多地需求，蘭州及周邊、甘肅西部、中部、東南部市場(chǎng)3Q22收入增速分別為-21.7%、-34.0%、-51.6%、-4.5%。1-3Q22公司省外實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.9億元，同比增26.5%，其中3Q22營(yíng)收1.1億元，同比增18.1%，收入占比34.6%，同比提升8.1pct，渠道繼續(xù)擴(kuò)張。（3）經(jīng)銷商數(shù)量來(lái)看，截止至3季度末，公司經(jīng)銷商數(shù)量合計(jì)711家，其中省內(nèi)245家，環(huán)比1H22減少12家，省外466家，環(huán)比增加22家。
　　短期業(yè)績(jī)端承壓，1-3Q22公司毛利率、凈利率分別下降3.6pct、4.4pct至62.6%、13.7%。（1）1-3Q22，公司毛利率62.6%，同比降3.6pct，四項(xiàng)期間費(fèi)用率為30.7%，同比增0.3pct，稅金及附加率14.7%，同比增1.3pct。（2）3Q22公司毛利率60.6%，同比降6.9pct，毛利率下降可能與公司加大渠道支持力度及原材料成本上漲有關(guān)。3Q22公司四項(xiàng)期間費(fèi)用率同比增7.0pct至45.4%，其中管理費(fèi)用率同比增6.8pct至18.7%。管理費(fèi)用率大幅提升可能公司員工增加、薪酬優(yōu)化有關(guān)。3季度公司收入減少，費(fèi)用投放規(guī)模加大，凈利率同比降14.5pct至0.6%。
　　公司機(jī)制靈活，管理層務(wù)實(shí)上進(jìn)，西北市場(chǎng)有較大提升空間，看好公司長(zhǎng)期發(fā)展。公司作為甘肅地產(chǎn)龍頭，省內(nèi)產(chǎn)品全價(jià)格帶覆蓋，大本營(yíng)市場(chǎng)消費(fèi)者認(rèn)可度高，省會(huì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)快速升級(jí)，市占率仍有一定提升空間。環(huán)甘肅市場(chǎng)布局有序推進(jìn)，西北市場(chǎng)有較大的提升空間。雖然短期受疫情影響，但公司整體庫(kù)存水平良性，渠道體系健康。
　　估值
　　考慮到西北地區(qū)受疫情影響較大，我們下調(diào)此前的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司22-23年EPS分別為0.67、0.94、1.18元，同比增4.0%、40.9%、26.0%，金徽酒值得長(zhǎng)期看好，維持買入評(píng)級(jí)。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　省內(nèi)銷售不及預(yù)期，省外拓展受阻。疫情擾動(dòng)，白酒消費(fèi)場(chǎng)景缺失。