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事件：公司發(fā)布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入199.3億元，同減5.5%；歸母凈利潤31.4億元，同減10.7%；扣非歸母凈利潤26.2億元，同減23.4%。單四季度，公司營收46.2億元，同增10.5%；歸母凈利潤7.9億元，同增0.6%；扣非歸母凈利潤3.6億元，同減51.6%。公司計(jì)提資產(chǎn)減值損失0.6億元，同增1122%，主要系商譽(yù)減值損失。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　下游市場(chǎng)需求拖累業(yè)績(jī)表現(xiàn)，石膏板持續(xù)彰顯盈利韌性：報(bào)告期內(nèi)，房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)承壓，施工端節(jié)奏明顯放緩，疊加疫情對(duì)于裝修影響，公司主營業(yè)務(wù)市場(chǎng)均出現(xiàn)收縮。2022年，公司石膏板產(chǎn)量20.9億平米，同降13.5%；銷量20.9億平米，同降12.0%；石膏板營業(yè)收入133.6億元，同降3.0%。龍骨業(yè)務(wù)收入25.2億元，同降8.7%。防水建材業(yè)務(wù)收入31.4億元，同降18.9%。
　　三大業(yè)務(wù)中，防水建材業(yè)務(wù)受成本沖擊最大，且轉(zhuǎn)嫁能力較弱，22年防水卷材毛利率17.3%，同減10.1pct。但石膏板業(yè)務(wù)具備較強(qiáng)的話語權(quán)和議價(jià)能力，逆勢(shì)漲價(jià)，整體盈利能力呈現(xiàn)韌性，均價(jià)6.4元/平米，同增10%；毛利率為35.0%，同降2.3pct。此外龍骨業(yè)務(wù)毛利率18.9%，同增0.5pct。
　　營收下降致費(fèi)用率提升，經(jīng)營現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異：22年，公司期間費(fèi)用率為13.8%，同增0.7pct；其中銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為3.8%/9.5%/0.5%，分別同增0.1/0.5/0.1pct。得益于公司主要以經(jīng)銷為主的營銷體系，即使下游需求疲軟，但經(jīng)營性現(xiàn)金流量?jī)纛~仍達(dá)到36.6億元，僅同減4.4%。
　　23年產(chǎn)品需求有望回暖，防水新規(guī)助力行業(yè)擴(kuò)容：2023年地產(chǎn)需求或?qū)⒊霈F(xiàn)一定程度復(fù)蘇，施工強(qiáng)度有望在保交樓的推進(jìn)下進(jìn)一步提升，其中竣工端確定性最強(qiáng)。石膏板作為重要的裝修材料，需求也會(huì)受到提振。此外22年疫情對(duì)于裝修環(huán)節(jié)影響亦較大，相關(guān)積壓需求也可能在23年疊加釋放。在防水市場(chǎng)領(lǐng)域，2022年10月出臺(tái)《建筑與市政工程防水通用規(guī)范》（防水新規(guī)），2023年4月將正式實(shí)施，從而助力行業(yè)市場(chǎng)擴(kuò)容和集中度提升，公司作為行業(yè)頭部企業(yè)也將充分受益。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值評(píng)級(jí)：由于公司業(yè)績(jī)階段性承壓，我們下調(diào)公司23年EPS至2.14元（較上次下調(diào)3.2%），看好公司未來長期成長潛力，上調(diào)24年EPS至2.61元（較上次上調(diào)7.9%），新增25年EPS預(yù)測(cè)為2.98元，繼續(xù)維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料漲價(jià)超預(yù)期，下游需求恢復(fù)不及預(yù)期，業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。