>> 東吳證券-特步國(guó)際(01368.HK)2022年業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：疫情影響庫(kù)存+利潤(rùn)率，23年改善可期-230326
| 上傳日期： |
2023/3/26 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
李婕,趙藝原 |
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投資要點(diǎn)
公司公布22年業(yè)績(jī)：22年?duì)I收129.30億元/yoy+29.1%、歸母凈利潤(rùn)9.22億元/yoy+1.5%。收入取得較好增長(zhǎng)且好于終端流水表現(xiàn)、主要由于經(jīng)銷模式下提前訂貨確認(rèn)收入；收入增速高于凈利，主因22年在疫情沖擊下毛利率下滑（同比-0.8pct至40.9%，主因折扣加深、低毛利兒童占比提升）、期間費(fèi)用率上升（同比+1.36pct至32.8%，主因補(bǔ)貼經(jīng)銷商、品牌升級(jí)及廣告促銷費(fèi)用增加）。截至22年末公司存貨22.9億元/yoy+52.7%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)90天、較21年增加13天，主因22年疫情反復(fù)導(dǎo)致部分經(jīng)銷商取消訂單/發(fā)貨受阻。
主品牌特步：跑步產(chǎn)品+兒童業(yè)務(wù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，疫情下渠道庫(kù)存增加、利潤(rùn)率小幅下降。22年收入111.28億元/yoy+25.9%/收入占比86.1%。1）跑鞋+兒童業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼：特步成人/兒童收入分別同比增長(zhǎng)22.2%/52.3%，跑鞋產(chǎn)品和兒童業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼：成人跑步生態(tài)圈建設(shè)持續(xù)推進(jìn)，22年全國(guó)共有49個(gè)特步跑步俱樂(lè)部/21年為30個(gè)、特跑族會(huì)員人數(shù)達(dá)170萬(wàn)人/21年約130萬(wàn)人，22年特步跑鞋整體穿著率排名中國(guó)內(nèi)地前100男子/女子馬拉松運(yùn)動(dòng)員中的品牌第一名；兒童方面受益于政策鼓勵(lì)及公司發(fā)力取得強(qiáng)勁增長(zhǎng)，占特步品牌收入比重從21年的11%升至15%。2）保持凈開(kāi)店+門店升級(jí)：截至22年末特步品牌門店7833家（成人6313+兒童1520家）、較21年末凈增503家（成人162家+兒童341家）、同比+6.9%（成人+3%&兒童+29%），疫情環(huán)境下保持凈開(kāi)店、兒童開(kāi)店幅度較大。繼續(xù)推動(dòng)門店升級(jí)，22年九代店2878家/占比45%/21年占比20%+。3）毛利率持平略降、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率小幅下降：22年特步品牌毛利率同比-0.1pct至41.3%、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比-2.4pct至15.8%，主因疫情下補(bǔ)貼經(jīng)銷商以及品牌升級(jí)廣告促銷費(fèi)用增加。4）預(yù)計(jì)23年繼續(xù)去庫(kù)、收入增長(zhǎng)雙位數(shù)、流水增長(zhǎng)20%+：22年主品牌收入增長(zhǎng)快于終端流水的中雙位數(shù)增長(zhǎng)水平、導(dǎo)致渠道庫(kù)存有所增加（22年底庫(kù)存5.5個(gè)月、23年3月降至5個(gè)月），預(yù)計(jì)23年主品牌將繼續(xù)去庫(kù)（下半年消化秋冬裝、目標(biāo)渠道庫(kù)存達(dá)到4個(gè)月內(nèi)），此外主品牌將進(jìn)一步發(fā)揮跑步品類優(yōu)勢(shì)+擴(kuò)大兒童業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)23年流水有望增長(zhǎng)20%+、收入有望增長(zhǎng)雙位數(shù)，利潤(rùn)在終端消費(fèi)環(huán)境回暖下增長(zhǎng)有望快于收入。
時(shí)尚運(yùn)動(dòng)（蓋世威K+帕拉丁P）：收入增長(zhǎng)亮眼、23年繼續(xù)控制虧損。1）收入大幅增長(zhǎng)：22年收入14億元/同比+44.4%/收入占比10.8%，主要銷售市場(chǎng)在海外，隨22年5月供應(yīng)鏈及物流改善收入大幅增長(zhǎng)。2）蓋世威凈開(kāi)店：截至22年末亞太地區(qū)門店128家（K72+P56家）、較21年末凈開(kāi)27家（K28+P-1家）、同比+26.7%。3）供應(yīng)鏈+物流+國(guó)內(nèi)疫情影響下虧損擴(kuò)大：22年毛利率同比-7.0pct至37.6%，經(jīng)營(yíng)虧損1.89億元、同比增多1.01億元、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率-13.5%（同比-4.5pct），主因①上半年供應(yīng)鏈和物流問(wèn)題導(dǎo)致成本上升；②中國(guó)蓋世威22年開(kāi)始開(kāi)店經(jīng)營(yíng)、Q4疫情導(dǎo)致約2個(gè)月店鋪無(wú)法正常經(jīng)營(yíng)。4）預(yù)計(jì)23年收入增長(zhǎng)20%-30%、虧損縮窄：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，繼續(xù)開(kāi)店拓展市場(chǎng)+優(yōu)化渠道，23年兩品牌預(yù)計(jì)新開(kāi)30-40家；海外市場(chǎng)方面，由于海外經(jīng)濟(jì)放緩、集團(tuán)對(duì)海外業(yè)務(wù)保持謹(jǐn)慎樂(lè)觀、預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)小幅增長(zhǎng)；綜合看，23年時(shí)尚運(yùn)動(dòng)整體收入有望同比增長(zhǎng)20%-30%、虧損減少、控制在1.5億元內(nèi)。
專業(yè)運(yùn)動(dòng)（索康尼S+邁樂(lè)M）：收入接近翻番、毛利率上升、虧損收窄。1）跑步俱樂(lè)部資源驅(qū)動(dòng)高增長(zhǎng)：22年收入4億元/yoy+99.0%，索康尼受益主品牌跑步俱樂(lè)部提升曝光、同時(shí)在新開(kāi)店驅(qū)動(dòng)下實(shí)現(xiàn)收入翻倍高增。2）索康尼凈開(kāi)店：截至22年末中國(guó)內(nèi)地門店73家（S69家+M4家）、較21年末凈開(kāi)23家（S25+M-2家）、同比+26%。3）強(qiáng)勁增長(zhǎng)帶動(dòng)毛利率提升、經(jīng)營(yíng)虧損進(jìn)一步縮?。?2年毛利率同比+2.4pct至42.7%；經(jīng)營(yíng)虧損0.20億元、同比減虧0.21億、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比+15.1pct至-4.9%，銷售強(qiáng)勁增長(zhǎng)下盈利水平顯著改善。4）展望：索康尼增長(zhǎng)勢(shì)頭良好、邁樂(lè)有望受益于疫情放開(kāi)后的戶外旅游，23年專業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌預(yù)計(jì)新開(kāi)店30-50家、收入有望增長(zhǎng)60%-70%。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先運(yùn)動(dòng)服飾品牌，因其經(jīng)銷模式22年收入受疫情影響較小保持快速增長(zhǎng)、但利潤(rùn)率受終端銷售不佳補(bǔ)貼經(jīng)銷商/推廣促銷費(fèi)用提升影響有所下滑、凈利潤(rùn)持平略增、同時(shí)渠道庫(kù)存壓力加大，小品牌收入保持高增、凈利仍處虧損。23年隨疫情放開(kāi)，各品牌有望保持收入增長(zhǎng)+利潤(rùn)率改善，其中主品牌、時(shí)尚運(yùn)動(dòng)、專業(yè)運(yùn)動(dòng)收入預(yù)計(jì)分別增長(zhǎng)雙位數(shù)、20%-30%、60%-70%。考慮去庫(kù)因素，我們將23-24年歸母凈利從11.83/14.45億元略下調(diào)至11.24/14.07億元，增加25年預(yù)測(cè)值17.17億元，對(duì)應(yīng)23-25年P(guān)E為19/15/13X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，終端消費(fèi)恢復(fù)不及預(yù)期，庫(kù)存消化不及預(yù)期。
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