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公司發(fā)布2022年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入129.3億，同比增長29.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9.22億，同比增長1.5%，末期每股股息7.1港仙，全年派息比例50%。
　　主品牌實(shí)現(xiàn)較快增長，新品牌高速增長。分品牌看：1）主品牌特步實(shí)現(xiàn)收入111.3億元（+25.9%），其中兒童業(yè)務(wù)收入同比上升52.3%，占主品牌業(yè)務(wù)達(dá)15%。2）時(shí)尚運(yùn)動實(shí)現(xiàn)收入14.0億元（+44.4%），截至22年底蓋世威/帕拉丁亞太區(qū)分別擁有門店數(shù)72/56家；3）專業(yè)運(yùn)動實(shí)現(xiàn)收入4億元（+99.0%），截至22年底索康尼和邁樂在中國內(nèi)地分別有69/4家品牌店。分產(chǎn)品看，鞋履、服裝和配飾分別實(shí)現(xiàn)收入77.6/49.0/2.7億元，同比增長30.9%/26%/38.2%。
　　受制于疫情+新品牌虧損+經(jīng)銷商補(bǔ)貼等因素，全年盈利能力略有下滑。1）毛利率：2022下降0.8pct至40.9%，拆分看，大眾運(yùn)動、時(shí)尚運(yùn)動和專業(yè)運(yùn)動分別增長-0.1、-7和2.4pct，鞋履、服裝和配飾分別增長-1.9、0.7和2.1pct。2）費(fèi)用率：公司銷售、管理費(fèi)用率分別為20.8%和11.2%，同比+1.9和-0.7pct。3）營業(yè)利潤率：22同比下滑2.6 pct至11.3%，拆分看，大眾運(yùn)動、時(shí)尚運(yùn)動和專業(yè)運(yùn)動分別增長-2.4、-4.5和15.1 pct。4）凈利率：22年凈利率為7.1%，同比下降2pct。盈利能力下滑主要由于公司新品牌尚處于投入階段且公司Q4對經(jīng)銷商一次性補(bǔ)貼。
　　1-2月流水增長亮眼，庫銷比有所改善。2023年1月起公司流水改善，在去年1-2月同期高基數(shù)下主品牌流水實(shí)現(xiàn)中雙位數(shù)增長，三月份目前同比增長超過20%；公司庫存開始明顯優(yōu)化，庫銷比從22年底5.5個(gè)月回到近期的5個(gè)月，預(yù)計(jì)年底有望恢復(fù)到4個(gè)月水平。公司2023年指引如下：1）收入：主品牌特步收入雙位數(shù)增長，流水20%以上增長；時(shí)尚運(yùn)動實(shí)現(xiàn)20-30%增長；專業(yè)運(yùn)動索康尼和邁樂實(shí)現(xiàn)60-70%增長。2）利潤：利潤端增速高于收入，新品牌方面索康尼有望實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。3）公司維持2025年240億元目標(biāo)不變。我們認(rèn)為，公司主品牌在跑步領(lǐng)域持續(xù)深耕，2023年隨著馬拉松活動重啟，將為公司產(chǎn)品銷售進(jìn)一步助力；與此同時(shí)，新品牌也處于快速增長階段，逐步減虧是大方向，中長期將成為公司新的增長點(diǎn)。我們整體看好公司23年開始的銷售穩(wěn)健增長和盈利能力的逐步恢復(fù)提升。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　我們調(diào)整2023-2024年并引入2025年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年每股收益為0.44/0.54/0.66元（原2023-2024年為0.44和0.55元），參考可比公司給予2023年27倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)13.54港幣（1人民幣=1.14港幣），維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，庫存風(fēng)險(xiǎn)