>> 民生證券-云鋁股份(000807)深度報告：撥“云”見日，綠色鋁凸顯長期價值-230326
| 上傳日期： |
2023/3/26 |
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| 3897KB |
| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
邱祖學,張航,張建業(yè) |
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國內(nèi)綠色鋁龍頭，深耕電解鋁產(chǎn)業(yè)。云南水電占比高，公司電解鋁資產(chǎn)均在云南，是國內(nèi)綠色鋁龍頭。公司前身云南鋁廠成立于1970年，深耕電解鋁行業(yè)50余年，生產(chǎn)經(jīng)驗豐富。2018年11月，中鋁集團成為公司控股股東，中鋁集團業(yè)務鋁、銅、鋅、鉛業(yè)務均位居全球前列，是全球有色金屬龍頭，實力雄厚。背靠中鋁集團，公司氧化鋁供應以及電解鋁銷售保障能力明顯增強，協(xié)同效應明顯。隨著國內(nèi)電解鋁天花板約束顯現(xiàn)，供應增速下降，行業(yè)利潤中樞上移，公司盈利能力增強，業(yè)績大幅上升。
電解鋁產(chǎn)能天花板約束顯現(xiàn)，穩(wěn)增長帶動需求回暖。國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能迫近天花板，鋁價邏輯從成本支撐向供應約束轉變，冶煉端利潤修復明顯。我們認為2023年電解鋁供應約束繃緊，需求雖然面臨海外經(jīng)濟衰退，但鋁需求中，建筑裝飾、交通、電力等主要終端以出口很少，受影響相對有限，而國內(nèi)穩(wěn)增長則對需求拉動明顯，2023年鋁價主要看國內(nèi)。電解鋁見頂?shù)漠a(chǎn)能，歷史上的高產(chǎn)能利用率和低庫存，均表明電解鋁陡峭的供應曲線，而國內(nèi)需求的走強將推動鋁價上行，加上成本端緩慢下行，電解鋁行業(yè)利潤改善明顯。
業(yè)績彈性大，綠電優(yōu)勢逐步凸顯。公司電解鋁合規(guī)產(chǎn)能305萬噸，考慮到云南限產(chǎn)，按照公司2023年255萬噸產(chǎn)量指引，電解鋁權益產(chǎn)量約209萬噸，規(guī)模仍然較大。云南電價季節(jié)性波動大，全年比較穩(wěn)定，電解鋁成本處于全國低位，相對較高的成本+規(guī)模大使得公司鋁價的業(yè)績彈性較大。云南綠色能源占比87%，雖然云南水電季節(jié)性波動大，但其蘊藏的綠色價值不可估量。歐洲確立征收進口商品碳關稅，按照歐洲碳關稅政策，綠色鋁未來可免除6768元/噸碳關稅，并且國內(nèi)“雙碳“背景下，電解鋁行業(yè)納入碳交易勢在必行，而按照當前碳價，綠色鋁可節(jié)約成本656元/噸，價值前景廣闊。
資產(chǎn)負債表明顯改善，業(yè)績將充分釋放。隨著盈利的改善以及資本擴張結束，公司資產(chǎn)負債表、利潤表、現(xiàn)金流量表優(yōu)化明顯，在建工程、長期借款、短期借款以及相關財務費用均大幅下降，截至2022年底，公司資產(chǎn)負債率降至35%，2021年公司減值損失計提充分，進一步優(yōu)化資產(chǎn)。國企改革持續(xù)推進，控股股東中國鋁業(yè)實施股權激勵，對公司業(yè)績也有較強訴求，并且中鋁集團旗下股權激勵公司增加，公司未來股權激勵也值得期待，未來業(yè)績釋放動力也將更強。
投資建議：電解鋁行業(yè)β顯現(xiàn)，公司成本穩(wěn)定，電解鋁權益產(chǎn)能大，業(yè)績彈性高，而綠色鋁未來價值潛力大，預計公司2023-2025將實現(xiàn)歸母凈利53.11億元、67.99億元和92.10億元，EPS分別為1.53元、1.96元和2.66元；對應3月24日收盤價的PE分別為9、7和5倍。維持“推薦”評級。
風險提示：云南限電超預期，電解鋁需求不及預期，電解鋁納入碳交易進展不及預期。
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