>> 申萬(wàn)宏源(香港)-中國(guó)電力(02380.HK)點(diǎn)評(píng)：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，清潔化轉(zhuǎn)型加速-230326
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2023/3/27 |
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來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源（香港） |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
查浩,鄒佩軒 |
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事件：1）公司發(fā)布2022年業(yè)績(jī)報(bào)告，2022年公司歸母凈利潤(rùn)為26.48億元，處于業(yè)績(jī)預(yù)告上限，較2021年大幅扭虧為盈，略超我們此前預(yù)期。2）公司發(fā)布截至2022年度末期股息，計(jì)劃每股派息0.11元。
2022年業(yè)績(jī)改善受益于三方面影響，極端情形下主業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利實(shí)屬不易。若不考慮一次性收益，公司2022年主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利約5億元，較2021年仍取得大幅改善。分電源看，火電虧損13.91億元，去年同期調(diào)整后虧損21.01億元；水電盈利2.61億元，去年同期調(diào)整后盈利9.46億元；風(fēng)電盈利17.08億元，去年同期調(diào)整后盈利17.61億元；光伏盈利10.24億元，去年同期調(diào)整后盈利5.94億元；儲(chǔ)能盈利0.34億元，去年同期盈利0.42億元；未分配部分盈利10.49億元。公司2022年業(yè)績(jī)改善主要受益于三方面影響，一方面受益于公司新能源新增裝機(jī)投產(chǎn)，新能源盈利絕對(duì)值有所提升；另外公司于2022年底售出新源融合60%股權(quán)獲得一次性收益約6.5億元；同時(shí)公司于2022年下半年完成集團(tuán)2.2GW新能源等機(jī)組資產(chǎn)收購(gòu)，獲得一次性收益約15億元，其中一次性收益變動(dòng)主要受公司股份支付受股價(jià)變動(dòng)產(chǎn)生的公允價(jià)值差異。
我們認(rèn)為公司在2022年在煤價(jià)高企、來(lái)水偏枯極端、以及風(fēng)況較差情況下主業(yè)扭虧實(shí)屬不易。1）煤電板塊：2022年在極高煤價(jià)下，即便公司長(zhǎng)協(xié)煤兌現(xiàn)率80%以上，處于行業(yè)絕對(duì)領(lǐng)先位置，但單位燃料成本仍高達(dá)326.16元/MWh，同比提升17.41%。公司煤電上價(jià)格上浮20%至408元/MWh情況下，仍無(wú)法覆蓋成本上漲。截至2022年底，公司火電凈資產(chǎn)141.56億元；公司資產(chǎn)負(fù)債率約68%，較去年同期調(diào)整后下降2pct。2）水電板塊：受2022年下半年長(zhǎng)江流域來(lái)水偏枯影響，2022年公司水電利用小時(shí)數(shù)3371小時(shí)，同比下降495小時(shí)，發(fā)電量同比下滑12.97%，公司水電業(yè)績(jī)受來(lái)水偏枯影響大幅下滑。然而根據(jù)長(zhǎng)江電力公告，2023年以來(lái)長(zhǎng)江流域來(lái)水整體偏豐，公司2023年來(lái)水情況或?qū)⒎駱O泰來(lái)。3）風(fēng)電板塊：在2022年風(fēng)況較差情況下，風(fēng)電利用小時(shí)數(shù)同比下降257小時(shí)，在裝機(jī)增長(zhǎng)下售電量同比上漲35.27%。同時(shí)新能源平價(jià)與市場(chǎng)化推進(jìn)下，風(fēng)電電價(jià)略微下滑3%。在裝機(jī)、利用小時(shí)、電價(jià)三方綜合影響下盈利總額略微下滑。然而2023年1-2月，全國(guó)來(lái)風(fēng)較好，風(fēng)電利用小時(shí)數(shù)同比提升78小時(shí)，公司風(fēng)電業(yè)務(wù)或有望在2023年取得較為優(yōu)異的收益。
剝離虧損煤電持續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，煤電至暗時(shí)刻已過(guò)，2023年業(yè)績(jī)有望進(jìn)一步大幅改善。在中長(zhǎng)期高煤價(jià)新格局下，公司積極尋求煤電聯(lián)營(yíng)，公司于2022年底向中煤集團(tuán)子公司中煤電力轉(zhuǎn)讓新源融合（控股煤電裝機(jī)476萬(wàn)千瓦）60%股權(quán)，剝離出公司最主要的煤電虧損源。我們強(qiáng)調(diào)公司2022年虧損主要來(lái)源新源融合旗下兩個(gè)電廠，預(yù)計(jì)2022年虧損達(dá)到10億元，本次資產(chǎn)剝離后公司煤電預(yù)計(jì)2023年減虧10億量級(jí)，同時(shí)公司剩余控股電廠為以山西神頭等坑口電廠為主。我們認(rèn)為在新型電力系統(tǒng)以及電力供需格局偏緊下，煤電聯(lián)營(yíng)將使得公司煤電資產(chǎn)業(yè)績(jī)穩(wěn)定性與可持續(xù)性得到保障，同時(shí)煤電調(diào)峰在新能源項(xiàng)目獲取上的優(yōu)勢(shì)將使得公司綠電發(fā)展更穩(wěn)健。在公司煤電資產(chǎn)持續(xù)優(yōu)化下，公司煤電最艱難時(shí)期已過(guò)，煤電業(yè)績(jī)有望在2023年全面扭虧，得到較大程度的扭轉(zhuǎn)，若煤價(jià)回落將帶來(lái)更大業(yè)績(jī)彈性。
新能源轉(zhuǎn)型目標(biāo)宏大且堅(jiān)定，光伏組件價(jià)格回落疊加疫情影響消退，2023年新能源裝機(jī)有望加速投產(chǎn)。公司于2021年10月提出轉(zhuǎn)型目標(biāo)，2021年至今新能源發(fā)電量增速均位列A+H股新能源運(yùn)營(yíng)商絕對(duì)前列，體現(xiàn)公司堅(jiān)定的轉(zhuǎn)型信心。截至2022年底，公司控股裝機(jī)3159.92萬(wàn)千萬(wàn)，同比增加266.73萬(wàn)千瓦。其中，風(fēng)電、光伏分別新增控股裝機(jī)304.6、198.43萬(wàn)千瓦，控股煤電減少276萬(wàn)千瓦，綜合作用下公司清潔能源裝機(jī)占比提升12.78%至64.94%。
我們預(yù)計(jì)公司十四五期間新能源新增裝機(jī)有望超過(guò)50GW，裝機(jī)規(guī)劃位列綠電運(yùn)營(yíng)商前列，同時(shí)公司作為集團(tuán)旗下唯一全國(guó)性電力平臺(tái)，擁有集團(tuán)上海地區(qū)之外全部電力資產(chǎn)優(yōu)先收購(gòu)權(quán)，2022年下半年至今分別兩次收購(gòu)集團(tuán)旗下2.2GW新能源等資產(chǎn)以及0.6GW風(fēng)電資產(chǎn)，在組件價(jià)格高企以及疫情雙重影響的2022年，保障公司新能源裝機(jī)量。我們認(rèn)為，一方面在集團(tuán)大力支持下，新能源及環(huán)保發(fā)電資產(chǎn)有望持續(xù)性注入公司，助力公司清潔低碳加速轉(zhuǎn)型；另一方面，公司新能源項(xiàng)目?jī)?chǔ)備超過(guò)70GW，在光伏組件價(jià)格加速回落以及疫情影響消退的2023年，公司新能源項(xiàng)目建設(shè)有望恢復(fù)，裝機(jī)量與項(xiàng)目回報(bào)率有望迎來(lái)雙擊。我們強(qiáng)調(diào)公司新能源轉(zhuǎn)型目標(biāo)宏大且堅(jiān)定，為最具備個(gè)股alpha的A+H電力轉(zhuǎn)型標(biāo)的。
盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：結(jié)合公司火電經(jīng)營(yíng)情況及電力供需情況，我們維持公司2023-2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為40.3和51.6億元，新增2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為60.8億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為8、7、6倍。公司新能源轉(zhuǎn)型目標(biāo)堅(jiān)定且轉(zhuǎn)型步伐較快，繼續(xù)維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：綠電轉(zhuǎn)型力度不及預(yù)期，煤價(jià)下行速度或長(zhǎng)協(xié)兌現(xiàn)率不及預(yù)期
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