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中國(guó)電力（以下簡(jiǎn)稱“公司”）公布2022年售電量：總售電量108,171吉瓦時(shí)，同比增9.49%，主要受到火電售電量（67,863吉瓦時(shí)，同比增7.91%）、風(fēng)電售電量（10,930吉瓦時(shí)，同比增58.67%），以及光伏售電量（9,775吉瓦時(shí)，同比增37.81%）增加推動(dòng)，但被水電售電量下滑而部分抵消（18,154吉瓦時(shí)，同比降12.97%）。
　　2022售電量體現(xiàn)了快速的新能源裝機(jī)增長(zhǎng)，同時(shí)也確定了水電對(duì)核心盈利造成的負(fù)面影響。2022年，我們估計(jì)中國(guó)電力新增了6吉瓦新能源裝機(jī)，其中2.154吉瓦來(lái)自于母公司資產(chǎn)注入，帶動(dòng)了新能源售電量的增長(zhǎng)。售電量數(shù)據(jù)亦確定了水電對(duì)公司2022年核心凈利的負(fù)面影響（據(jù)中國(guó)電力早前盈喜公告，若剔除了火電資產(chǎn)處置及新能源資產(chǎn)收購(gòu)相關(guān)的一次性損益，公司202年核心凈利僅為人民幣1.50億元至5.50億元，大幅低于分析師一致預(yù)期）。2022年，中國(guó)經(jīng)歷了數(shù)十年來(lái)最嚴(yán)重的干旱，尤其是在長(zhǎng)江流域，而中國(guó)電力絕大部分水電裝機(jī)就位于該流域。在此背景下，中國(guó)電力2022年全年水電售電量同比下滑12.97%，其中下半年的下滑尤其嚴(yán)重，跌幅達(dá)到了39%。
　　 2023年盈利畫(huà)像得到改善：往前看，由于中國(guó)電力已于去年處置4.76吉瓦虧損火電產(chǎn)能，且來(lái)水在未來(lái)有望回歸正常，我們預(yù)計(jì)2023年盈利將得到改善。同時(shí)，我們預(yù)計(jì)中國(guó)電力為達(dá)成2025年清潔能源裝機(jī)占比90%的目標(biāo)（目前為66%左右），將于今年起加速推進(jìn)綠色轉(zhuǎn)型。近期光伏組件降價(jià)的趨勢(shì)，以及母公司國(guó)電投仍有60-70吉瓦未上市的新能源資產(chǎn)（可用于注入中國(guó)電力），都利好中國(guó)電力綠色轉(zhuǎn)型的推進(jìn)。
　　維持“買入”，目標(biāo)價(jià)4.90港元不變。我們認(rèn)為中國(guó)電力綠色轉(zhuǎn)型的能見(jiàn)度將在2023年得到提升，估值有望得到進(jìn)一步催化（尤其是考慮到公司過(guò)去兩年的估值水平）。我們維持2022-2024年盈利預(yù)測(cè)不變，分別為人民幣23.87億元/人民幣36.62億元/人民幣56.34億元。我們4.90港元的目標(biāo)價(jià)系基于分部估值法得出（火電板塊：0.6倍2023年P(guān)B；新能源板塊：9.2倍2023年P(guān)E；水電板塊：12.0倍2023年P(guān)E）。