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3月24日，用友發(fā)布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營收92.6億元（+3.7%），歸母凈利2.2億元（-69.0%），扣非凈利1.5億元（-63.9%）；Q4營收36.7億元（-8.3%），歸母凈利7.6億元（+30.6%），扣非凈利6.9億元（+17.8%）。公司收入結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，云服務(wù)收入占比持續(xù)提升，維持買入評級。
　　支撐評級的要點(diǎn)
　　Q4收入下滑影響全年增速，戰(zhàn)略投入加大與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化并行。公司全年收入增長放緩主要是由于客觀環(huán)境擾動(dòng)，導(dǎo)致收入占比最大的Q4同比下降。公司歸母凈利下滑主要是由于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與戰(zhàn)略投入加大所致：22年公司軟件業(yè)務(wù)繼續(xù)收縮，同比下降14.2%；公司加大研發(fā)、銷售戰(zhàn)略投入，22年員工人數(shù)增加4385人；全年研發(fā)費(fèi)用達(dá)29.3億元（+24.5%），占營收的31.6%（+12.5Pcts）。
　　云服務(wù)占比提升優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。公司云服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入63.5億元（+19.4%），占收入的68.6%（+9Pcts），已成為公司收入的主要來源。云服務(wù)收入增長主要受客戶數(shù)量增長所帶動(dòng)，22年公司新增付費(fèi)客戶13.3萬家，累計(jì)付費(fèi)客戶57.15萬家（+30.4%）。公司合同負(fù)債實(shí)現(xiàn)24.6億元（+14.4%），其中，云服務(wù)合同負(fù)債19.2億元（+21.5%），訂閱合同負(fù)債13.2億元（+55.8%）。公司云服務(wù)業(yè)務(wù)ARR為20.4億元（+23.8%）。
　　卡位高端大客戶，中型企業(yè)云訂閱業(yè)務(wù)打造新增長極。公司大客戶實(shí)現(xiàn)營收62.5億元（+6.5%），新增一級央企簽約16家，累計(jì)27家，覆蓋率近1/3，卡位優(yōu)勢突出；中型客戶營收11.4億元（+25.8%），云轉(zhuǎn)型成效顯著，云服務(wù)收入6.3億元（+60.6%），核心產(chǎn)品續(xù)費(fèi)率達(dá)82.0%，中型客戶云業(yè)務(wù)有望成為公司增長新看點(diǎn)；小微客戶實(shí)現(xiàn)營收6.8億元（+15.0%），政府與公共組織客戶營收11.2億元（-11.4%）。
　　估值
　　預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤為7.2、10.8和14.8億元，EPS為0.21、0.31和0.43元(考慮到公司未來將優(yōu)化人員結(jié)構(gòu)，提高人均產(chǎn)出，上修0%-5%)，對應(yīng)PE分別為121X、81X和59X。公司核心大客戶具備卡位優(yōu)勢，中型客戶訂閱轉(zhuǎn)型成效顯著，維持公司買入評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　訂閱轉(zhuǎn)型不及預(yù)期；費(fèi)用管控不及預(yù)期。