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疫情影響，22年收入同比略有下降，經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)同比-33%
　　2022年：公司收入/歸母凈利12.7/2.1億元，同比-0.2%/-25.3%；剔除股份支付1926萬(wàn)元，經(jīng)調(diào)凈利潤(rùn)為2.3億元，同比-33.1%。
　　2022年收入拆分：隱形矯正器收入12.1億元，占比95.3%，同比+2.2%?？趻邇x業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入4439.1萬(wàn)元，占比3.5%，同比-34.8%。其他服務(wù)收入占比1.2%，同比-21%。
　　隱形矯正器：22年完成案例約18.4萬(wàn)例（同比+0.4%），ASP有所下降，主要系高性價(jià)比COMFOS系列占比提升+推進(jìn)下沉市場(chǎng)+活動(dòng)促銷(xiāo)+ 22H1主動(dòng)下調(diào)部分產(chǎn)品線價(jià)格帶。
　　口掃儀：收入有所減少，主要系疫情影響牙科醫(yī)院及診所的營(yíng)運(yùn)，且終端承壓背景下，對(duì)定價(jià)較低的國(guó)產(chǎn)口掃儀的需求高于定價(jià)較高的進(jìn)口口掃儀。
　　合約負(fù)債：時(shí)代天使按實(shí)際發(fā)貨時(shí)間分批確認(rèn)收入，合約負(fù)債反應(yīng)客戶預(yù)付款。截至22年公司合約負(fù)債達(dá)4.2億元，其中流動(dòng)/非流動(dòng)分別為3.6/0.6億元。
　　盈利能力：22年毛利率/凈利率受疫情影響同比下滑，22H2已有環(huán)比修復(fù)。
　　2022年公司毛利率/凈利率/經(jīng)調(diào)凈利率61.9%/16.8%/18.3%，同比-3.1pp/-5.7pp/-9.0pp。毛利率下降主要系A(chǔ)SP有所下降，以及無(wú)錫創(chuàng)美工廠投產(chǎn)后，相關(guān)員工開(kāi)支、折舊及攤銷(xiāo)增加。22年公司銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為23.5%/14.6%/11.6%，同比+4.9pp/+0.2pp/+2.0pp。銷(xiāo)售費(fèi)用增加主要系下沉市場(chǎng)拓展、海外市場(chǎng)的前期投入較高。
　　看點(diǎn)及展望：新增案例數(shù)增速預(yù)計(jì)重回正軌，盈利能力有望改善。
　　收入端：以案例數(shù)增長(zhǎng)為主要驅(qū)動(dòng)，看好基于強(qiáng)產(chǎn)品矩陣的疫后修復(fù)+新市場(chǎng)擴(kuò)張+公立醫(yī)院推進(jìn)。ASP同比微降，主要系高性價(jià)比產(chǎn)品COMFOS占比提升。
　　1）海外拓展元年，海外將開(kāi)始貢獻(xiàn)案例數(shù)和收入。公司產(chǎn)品有望于23Q2陸續(xù)在美國(guó)、歐洲大城市上市；此前收購(gòu)的巴西正畸產(chǎn)品制造商Aditek具本土化渠道優(yōu)勢(shì)，疊加公司賦能，23年有望高速增長(zhǎng)。
　　2）集采有望以量換價(jià)，助力公立醫(yī)院拓展。22年12月集采結(jié)果出爐，公司隱形矯正器經(jīng)典版/Kid/COMFOS分別以23%/30%/30%的降幅中標(biāo)，降價(jià)溫和，疊加進(jìn)口大牌失標(biāo)，公司將抓住機(jī)遇，進(jìn)一步加強(qiáng)公立醫(yī)院滲透。
　　3）下沉市場(chǎng)占比進(jìn)一步提升，加碼銷(xiāo)售人員團(tuán)隊(duì)假設(shè)及區(qū)域經(jīng)銷(xiāo)商覆蓋。
　　4）疫后修復(fù)進(jìn)行時(shí)：隱形正畸矯正周期長(zhǎng)，客單價(jià)高，此前面對(duì)疫情的不確定性，較多消費(fèi)者傾向推遲消費(fèi)，新增案例數(shù)承壓。今年3月以來(lái)公司疫后修復(fù)持續(xù)向好，看好全年需求修復(fù)。
　　5）公司產(chǎn)品矩陣豐富，并配有專(zhuān)業(yè)完善的設(shè)計(jì)服務(wù)團(tuán)隊(duì)，競(jìng)爭(zhēng)壁壘穩(wěn)固。其中，兒童矯正產(chǎn)品需求旺盛+需求剛性，預(yù)計(jì)保持高速增長(zhǎng)；COMFOS系列在下沉市場(chǎng)持續(xù)推進(jìn)；標(biāo)準(zhǔn)版在公立醫(yī)院拓展+疫后修復(fù)；冠軍版定位中高端市場(chǎng)，價(jià)格維穩(wěn)+技術(shù)升級(jí)。
　　利潤(rùn)端：規(guī)模效應(yīng)重啟+智能生產(chǎn)降本增效+海外放量，盈利能力有望修復(fù)。
　　1）23年新增案例數(shù)增長(zhǎng)預(yù)計(jì)重回正軌，規(guī)模效應(yīng)下毛利率有望修復(fù)。22H2公司隱形矯正器毛利率已修復(fù)至66.6%（22H1毛利率60.2%）。
　　2）無(wú)錫創(chuàng)美工廠投產(chǎn)，智能化生產(chǎn)有望持續(xù)降本增效。
　　3）海外市場(chǎng)此前前期投入較高而未有收入貢獻(xiàn)，影響利潤(rùn)水平。今年隨著海外市場(chǎng)逐漸放量，盈利能力有望改善。
　　4）公司將持續(xù)進(jìn)行下沉市場(chǎng)、海外市場(chǎng)開(kāi)拓，以及研發(fā)投入，預(yù)計(jì)在規(guī)模效應(yīng)下費(fèi)用率較為穩(wěn)定
　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)公司23-25年收入為15.0/18.5/22.7億元，同比+18%/23%/23%；歸母凈利為2.7/3.3/4.1億元，同比+26%/+24%/+23%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為59/48/39倍。公司在數(shù)據(jù)庫(kù)、技術(shù)、產(chǎn)品、產(chǎn)能、醫(yī)生資源與本土化渠道推廣等方面領(lǐng)先。未來(lái)通過(guò)加碼國(guó)內(nèi)下沉市場(chǎng)，以及堅(jiān)定海外擴(kuò)張，有望打造新的發(fā)展曲線。我們認(rèn)為公司將維持隱形正畸龍頭的優(yōu)勢(shì)，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　海外拓展不及預(yù)期、下沉市場(chǎng)開(kāi)拓不及預(yù)期