>> 華泰證券-中國人壽(601628)2023年NBV有望恢復(fù)-230329
| 上傳日期： |
2023/3/30 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李健 |
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此報告為加密報告 |
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EPS同比下降37%
中國人壽2022年EPS同比下降37%至RMB1.14，低于我們/彭博一致預(yù)期（RMB1.18/1.34）。市場波動導(dǎo)致投資承壓，總投資收益率同比下降1.0pct至3.9%。新業(yè)務(wù)價值（NBV）同比減少19.6%，差于我們預(yù)期（-14.9%）。1H22/2H22 NBV同比下降13.8/31.2%。2022年末代理人規(guī)模同比減少18.5%至66.8萬人，但其NBV產(chǎn)能同比提升16%。代理人產(chǎn)能提升不足以彌補規(guī)模下滑，個險NBV同比下降22.4%。我們調(diào)整了投資假設(shè)，2023/2024/2025年EPS相應(yīng)調(diào)整為RMB1.95/2.28/2.53 （前值RMB1.99/2.23/-）。我們認(rèn)為代理人規(guī)模有望企穩(wěn)，產(chǎn)能改善將支撐2023/2024年NBV同比增長7.8/11.7%，上調(diào)基于DCF估值法的A/H股目標(biāo)價至RMB44/HKD20（前值RMB39/HKD18），維持“買入”評級。
代理人規(guī)模和NBV利潤率都有望企穩(wěn)
中國人壽的代理人數(shù)量在2022年同比下降18.5%至66.8萬人。人力規(guī)模季度環(huán)比降幅在前三季度均控制在5%以內(nèi)，但卻在4Q22擴大至7.2%。代理人產(chǎn)能繼續(xù)提升，2022年人均NBV同比增加16%，好于2021年（+7.1%）。整體而言來看，個險渠道的代理人產(chǎn)能提升仍不足以彌補人力規(guī)模的下降。但是，2022年末的人力規(guī)模已較2017年高峰時期跌去超六成，且2022年單季度人力環(huán)比降幅都控制在10%以內(nèi)。我們認(rèn)為2023年代理人數(shù)量再出現(xiàn)大幅下降的可能性不大，代理人NBV產(chǎn)能的持續(xù)提升有望彌補代理人流失帶來的影響。我們預(yù)計2023年NBV同比增長7.8%。
NBV利潤率有望企穩(wěn)
中國人壽2022年NBV利潤率（基于首年保費）降至19.5%，對比2019年已下降12.9pct。利潤率的收縮新業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的改變，保障型產(chǎn)品減少，儲蓄類產(chǎn)品增加。另外，NBV渠道結(jié)構(gòu)的變化也是利潤率下降的原因，利潤率相對較高的代理人渠道占比從2019年97%降至2022年93%。我們認(rèn)為保障型產(chǎn)品在2023年進一步下降的空間有限，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中儲蓄類產(chǎn)品結(jié)構(gòu)占比預(yù)計將保持穩(wěn)定。另外，壽險銷售環(huán)境已大幅改善，線下展業(yè)和招募恢復(fù)常態(tài)有利于個險渠道NBV。我們預(yù)計2023年NBV利潤率將企穩(wěn)。
估值或受益于保險銷售復(fù)蘇
中國人壽-A是2022年股價表現(xiàn)最好的中資壽險標(biāo)的。我們認(rèn)為負(fù)債端優(yōu)于行業(yè)的NBV表現(xiàn)和資產(chǎn)端的彈性是備受追捧的原因。我們預(yù)計人力規(guī)模企穩(wěn)和產(chǎn)能提升將繼續(xù)支撐公司2023年NBV增速轉(zhuǎn)正。中國人壽A/H股目前交易于0.70/0.24x 2023 PEV，依然具備較大的吸引力。
風(fēng)險提示：壽險NBV增速大幅惡化，投資大幅虧損。
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