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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2022年年報(bào)、2023年股權(quán)激勵(lì)（草案）等公告。2022年全年公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母/扣非歸母50.14/10.51/9.51億元，同比+24.65%/21.82%/17.00%，并公布利潤分配預(yù)案，擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利8.00元（含稅）。
　　平安觀點(diǎn)：
　　Q4營收、利潤增速略有回落，全年維持20%+增長。2022年全年公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母/扣非歸母50.14/10.51/9.51億元，同比+24.65%/21.82%/17.00%；毛利率75.21%，同比略降0.80pct；期間費(fèi)用率52.48%，同比+2.03pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率40.84%/6.84%/5.08%/-0.29%，同比-0.95/+0.74/+2.27/-0.04pct，研發(fā)費(fèi)率顯著上升；歸母凈利率20.97%，同比-0.49pct，基本穩(wěn)定。單Q4公司實(shí)現(xiàn)營收/歸母/扣非歸母21.18/5.34/5.00億元，同比+10.93%/5.17%/4.16%；毛利率73.05%，同比-1.96pct；期間費(fèi)用率46.06%，同比+1.66pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率33.53%/6.63%/6.05%/-0.15%，同比-3.28/+1.30/+3.71/-0.06pct；歸母凈利率25.20%，同比-1.38pct。
　　線上占比維持80%+，阿里系增速放緩，抖音渠道收入高增。收入分產(chǎn)品，2022年公司護(hù)膚品/醫(yī)療器械/彩妝營收45.57/3.87/0.53億元，同比+25.58%/18.91%/0.14%，占主營業(yè)務(wù)收入比重為91%/8%/1%，結(jié)構(gòu)與2021年接近。收入分渠道，2022年公司線上/線下營收40.28/9.70億元，同比+22.06%/37.04%，線上占比從2021年的82.33%微降至80.59%。其中線上自營/經(jīng)銷代銷營收31.57/8.71億元，同比+24.66%/13.46%，線上自營占比維持在63%左右；線下自營/經(jīng)銷代銷營收0.12/9.58億元，同比+628.18%/35.68%，期內(nèi)凈增73家直營店。線上分平臺，阿里系/薇諾娜專柜服務(wù)平臺/抖音系/京東系/唯品系營收分別為20.60/4.62/4.29/3.56/3.02億元，同比+13.34%/21.58%/86.23%/36.25%/1.58%，阿里系占比從2021年的45.36%下降至2022年的41.23%，抖音系占比從5.75%提升到8.59%。
　　主品牌持續(xù)完善功效矩陣，品牌力、產(chǎn)品力穩(wěn)固。薇諾娜以敏感肌和泛敏感肌為原點(diǎn)人群，產(chǎn)品以舒敏功效為基、向敏感plus延伸。品牌核心大單品特護(hù)霜、防曬乳表現(xiàn)穩(wěn)定，其中特護(hù)霜雙11蟬聯(lián)天貓舒敏類面霜TOP1，黑馬產(chǎn)品凍干面膜保持強(qiáng)勁增長，穩(wěn)住細(xì)分賽道第一。新品拓展節(jié)奏穩(wěn)健，針對抖音渠道推出的藍(lán)銅勝肽修護(hù)精華液首發(fā)單日銷售額突破800萬元，618節(jié)點(diǎn)推出的舒緩保濕特護(hù)精華液首發(fā)當(dāng)月登天貓修護(hù)精華TOP4，針對私域渠道推出的臻研御齡高端抗衰系列受到會員好評。雙11期間，薇諾娜品牌斬獲天貓美妝TOP6，連續(xù)5年進(jìn)入前十，品牌力、產(chǎn)品力穩(wěn)固。
　　積極孵化新品牌，品牌矩陣初現(xiàn)。1）副品牌薇諾娜寶貝專注嬰童功效護(hù)膚品，產(chǎn)品矩陣不斷豐富，22年打造分階護(hù)理，產(chǎn)品滿足0-3歲、3歲+嬰幼兒洗浴、潤膚、防曬等多種需求，雙11榮登天貓嬰童護(hù)膚TOP4，其中大單品舒潤霜、防曬乳登頂天貓細(xì)分賽道TOP1，2023年計(jì)劃積極開拓線下，重點(diǎn)試點(diǎn)母嬰連鎖店，精準(zhǔn)觸達(dá)目標(biāo)客群。2）璦科縵AOXMED是公司自主孵化的國貨首個(gè)高端專業(yè)抗老科技護(hù)膚品牌，以專利成分“美雅安緹MLYAAT-1002多維抗老精粹”為核心，目前針對不同渠道、品類，上線美妍、專妍、萃妍3條產(chǎn)品線，初步形成含水、乳、精華及功能性食品的產(chǎn)品矩陣，22年下半年品牌官網(wǎng)、天貓官旗正式上線，并入駐線下專業(yè)美容機(jī)構(gòu)以及百貨渠道進(jìn)行銷售，產(chǎn)品及渠道穩(wěn)步擴(kuò)展。3）此外，公司以皮膚疾病大數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)、結(jié)合醫(yī)研+AI，孵化專業(yè)祛痘品牌貝芙汀，提供整合性精準(zhǔn)治痘解決方案，有望于2023年面世。
　　股票激勵(lì)落地，目標(biāo)未來3年?duì)I收、利潤C(jī)AGR不低于26%。公司同時(shí)發(fā)布《2023年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）》，擬授予635.4萬股（占總股本1.5%），其中首次/預(yù)留授予539.0/96.4萬股。首次授予的激勵(lì)對象共計(jì)298人，包括董事周薇、CFO兼董秘王龍、副總經(jīng)理張梅，以及295名核心管理人員、核心業(yè)務(wù)人員。經(jīng)換算，本次公司層面業(yè)績考核要求為2023/2024/2025年?duì)I收及凈利潤（歸母，剔除激勵(lì)費(fèi)用影響）同比增長率不低于28%/26%/24%，2022-2025年?duì)I收及凈利潤C(jī)AGR不低于26%。首次授予價(jià)格為62.10元/股。
　　投資建議：公司依托云南特色植物以及醫(yī)研共創(chuàng)基因，產(chǎn)品研發(fā)及多渠道運(yùn)營能力強(qiáng)。主品牌薇諾娜穩(wěn)居敏感肌賽道龍頭，通過功效完善+渠道拓展+營銷拓圈，保持較好增長。新品牌方面，薇諾娜寶貝嶄露頭角，隨著產(chǎn)品矩陣豐富以及渠道擴(kuò)張，有望貢獻(xiàn)增量。璦科縵品牌進(jìn)軍高端護(hù)膚市場，定位專業(yè)抗衰，產(chǎn)品矩陣初具雛形，有望在公司強(qiáng)大科研實(shí)力、渠道&營銷能力支撐下，構(gòu)成新增長極。基于2022年業(yè)績，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收64.36億元（原預(yù)測為75.72億元）、81.24（原預(yù)測為100.16億元）、100.46億元（新增），歸母凈利潤13.39億元（原預(yù)測為16.09億元）、16.80（原預(yù)測為21.13億元）、20.76億元（新增），對應(yīng)目前股價(jià)PE為38.2x、30.4x、24.6x，維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；2）新品推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；3）渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；4）新品牌孵化不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；5）國家政策趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)