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中國(guó)東方教育控股有限公司是中國(guó)最大的職業(yè)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，致力于提供專業(yè)烹飪技術(shù)、信息技術(shù)、汽車服務(wù)技術(shù)和時(shí)尚美業(yè)等領(lǐng)域的職業(yè)培訓(xùn)服務(wù)。截止2022年，東方教育平均培訓(xùn)人次達(dá)到14.2萬(wàn)人。同期公司收入達(dá)38.2億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)2.66億元。雖然公司2022年受新冠疫情以及職普比1:1政策推行的后續(xù)影響，但我們認(rèn)為公司有望在2023年開啟招生及業(yè)績(jī)的全面反彈，主要源于：1）集團(tuán)在疫情期間保持容量擴(kuò)張，疫后線下招生重啟，在校生人數(shù)恢復(fù)，規(guī)模效應(yīng)有望顯現(xiàn)。2）區(qū)域中心項(xiàng)目將在未來的2-3年陸續(xù)建成，校園環(huán)境、學(xué)歷層次提升后，招生競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，疊加潛在的學(xué)制延長(zhǎng)機(jī)會(huì)，帶動(dòng)在校生人數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)。
　　未雨綢繆擴(kuò)容，逆境反轉(zhuǎn)可期。中國(guó)東方教育在疫情期間維持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)，2022年，教學(xué)中心數(shù)量達(dá)到244個(gè)（較2019年累計(jì)增長(zhǎng)67個(gè)），根據(jù)我們測(cè)算，集團(tuán)總?cè)萘恳堰_(dá)到22.5萬(wàn)人，利用率僅63%，充足的容量?jī)?chǔ)備也為集團(tuán)的疫后復(fù)蘇打下基礎(chǔ)。隨著22年末“新十條”發(fā)布，我們認(rèn)為疫情防控的不斷優(yōu)化將帶動(dòng)人口流動(dòng)的正常化。在春季招生時(shí)，中國(guó)東方教育的線下到校參觀以及學(xué)生報(bào)道也將已有顯著改善，而2022年的3-5月及11-12月，受疫情影響，集團(tuán)院校招生受阻，低基數(shù)效應(yīng)顯著。同時(shí)，隨著下游餐飲等行業(yè)的修復(fù)，人才需求上升，職業(yè)培訓(xùn)板塊景氣度進(jìn)一步提振。因此，我們預(yù)計(jì)集團(tuán)2023年的平均培訓(xùn)人次將達(dá)到16.1萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)13%。
　　區(qū)域中心，長(zhǎng)坡厚雪。公司已在成都、濟(jì)南等地規(guī)劃8-10個(gè)區(qū)域中心，單校容量將達(dá)到1.5萬(wàn)人以上。參考集團(tuán)安徽區(qū)域中心項(xiàng)目，在校生人數(shù)超2.5萬(wàn)人水平，我們預(yù)計(jì)在區(qū)域中心建成后，職教城項(xiàng)目平均培訓(xùn)人次將超20萬(wàn)人。疊加非區(qū)域中心培訓(xùn)人數(shù)，總體在校生規(guī)模有望突破30萬(wàn)人。同時(shí)得益于大區(qū)中心的建設(shè)，校園硬件條件將符合中職或技師學(xué)校標(biāo)準(zhǔn)，獲取中?；蚣夹Ｅ普蘸?，東方教育旗下學(xué)校辦學(xué)層次將有大幅度提升，而在獲得技師學(xué)院牌照后，公司也將推出“3+2”學(xué)制專業(yè)，延長(zhǎng)學(xué)生在校生時(shí)長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)集團(tuán)的平均在校生將保持13.3%的復(fù)合增速，25年達(dá)到20.8萬(wàn)人，對(duì)應(yīng)收入將在25年增長(zhǎng)至60.3億元。隨著招生增長(zhǎng)，人員、折舊等成本擴(kuò)張有限，集團(tuán)的規(guī)模效應(yīng)也將逐步顯現(xiàn)。另外，公司已布局線下招生渠道，入學(xué)舉辦講座的精準(zhǔn)招生模式以及高邀約率，將緩解線上招生壓力，從而降低公司營(yíng)銷費(fèi)率，提升公司盈利能力。我們預(yù)計(jì)東方教育經(jīng)調(diào)整凈利率將在23/24/25年分別恢復(fù)至13%/17%/21%。
　　維持買入評(píng)級(jí)。由于新冠疫情管控放開，我們預(yù)計(jì)中國(guó)東方教育線下報(bào)名恢復(fù)，帶動(dòng)集團(tuán)招生回暖。中長(zhǎng)期區(qū)域中心項(xiàng)目建成推出，持續(xù)提升院校辦學(xué)層次及招生規(guī)模，保障集團(tuán)長(zhǎng)期在校生規(guī)模增長(zhǎng)。我們維持中國(guó)東方教育23/24/25年的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為人民幣5.62/8.98/12.42億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.26/0.41/0.57元。DCF目標(biāo)價(jià)8.01港元，較現(xiàn)價(jià)有76%空間，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：區(qū)域中心建設(shè)速度不及預(yù)期；低線城市校園招生情況不利，導(dǎo)致學(xué)校關(guān)閉。