>> 華泰證券-蒙牛乳業(yè)(2319.HK)聚焦有質(zhì)量增長；需求有望回暖-230330
| 上傳日期： |
2023/3/31 |
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| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
羅藝鑫,詹妮 |
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此報告為加密報告 |
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蒙牛將追求以利潤為主的增長
蒙牛22年凈利+6% yoy至53.0億，因所得稅提升而低于彭博一致預(yù)測8%。蒙牛宣派末期股息每股0.4元，全年派息率維持在30%。我們認為蒙牛將得益于其長期在品牌營銷（世界杯、奧運會等贊助），產(chǎn)品創(chuàng)新（沙漠有機、小鮮語、茅臺冰淇淋和零食奶酪等）以及數(shù)字化（供應(yīng)鏈、渠道和管理效率）投入，從而帶來更高確定性和以利潤為主的增長。由于年初以來需求恢復(fù)較慢，管理層保守指引23年收入為中高單位數(shù)增長（不含妙可藍多）；EBIT率擴張30-50bps，主要由毛利率恢復(fù)驅(qū)動。我們將妙可藍多納入模型，下調(diào)23E/24E基本EPS 4.7/4.3%至1.57/1.83元，引入25E 2.14元。目標價略微調(diào)1%至43.5港幣，基于1.63元動態(tài)EPS和23.4倍目標PE（2018年以來PE均值）。維持“買入”。
液態(tài)奶和新產(chǎn)品推動收入增長
22年收入+5% yoy至926億，主要由基礎(chǔ)白奶（超20%）和特侖蘇（雙位數(shù)）增長驅(qū)動；而乳飲料，酸奶及奶粉收入下滑拖累整體表現(xiàn)。蒙牛近年來聚焦的新業(yè)務(wù)表現(xiàn)突出，鮮奶同比雙位數(shù)增長（其中每日鮮語超>30% yoy)，冰淇淋+33% yoy，奶酪業(yè)務(wù)（妙可藍多22年12月起納入報表）同比增長接近翻倍。年初以來需求復(fù)蘇較慢，收入增速慢于管理層的中高單位數(shù)全年收入增長指引。疊加妙可藍多并表影響，我們預(yù)計23E/24E年收入增長13/10% yoy。
23年EBIT利潤率預(yù)計擴張30-50bps
由于不利的產(chǎn)品組合，原輔料成本上漲及折舊攤銷增加導(dǎo)致2H22 GPM-1.2pp yoy至33.9%，然而蒙牛嚴控廣宣費用（銷售費用率-3.6pp yoy至21.5%），2H22 EBIT仍+39% yoy，利潤率+154bps yoy至6.5%，高于此前公司指引的50-60bps。我們認為蒙牛中長期利潤率擴張可期，而今年EBIT率擴張將主要由產(chǎn)品組合及成本改善帶來的GPM擴張驅(qū)動；而疫情后，公司將增加在營銷（如23年亞洲杯賽事）及渠道費用（通路下沉及精耕），銷售費用率預(yù)計將提升。我們預(yù)期23-25EEBIT率將擴張至6.3/6.7/7.1%。
我們預(yù)計23E-25E凈利CAGR為17%
我們預(yù)計蒙牛23E-25E凈利CAGR為17%。當前股價對應(yīng)17.5倍動態(tài)PE，較2018年以來歷史PE均值折讓25%，因股價疲軟，蒙牛2月在港幣35-36區(qū)間以近1億港幣回購275萬股，占比0.07%。我們認為蒙牛估值吸引。維持“買入”。
風(fēng)險提示：1）原奶價格上漲；2）競爭加?。?）疫情反復(fù)；4）新產(chǎn)品增長乏力；5)食品安全問題。
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