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投資要點(diǎn)
　　興業(yè)銀行綠色、財(cái)富、投行三張名片表現(xiàn)亮眼，地產(chǎn)、平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)顯著改善。
　　數(shù)據(jù)概覽
　　22A歸母凈利潤同比+10.5%，增速環(huán)比-1.6pc；營收同比+0.5%，增速環(huán)比3.6pc；ROE為13.85%，同比-9bp；ROA為1.03%，同比+1bp。22年末不良率為1.09%，環(huán)比持平；關(guān)注率1.49%，環(huán)比+1bp；撥備覆蓋率為236%，環(huán)比-16pc。
　　核心觀點(diǎn)
　　1.營收利潤增速回落。22A營收同比+0.5%，增速環(huán)比-3.6pc，拖累因素主要為非息，受債市波動(dòng)、投資收益下滑影響，非息對(duì)營收的正貢獻(xiàn)環(huán)比-2.4pc至0.8%。22A歸母凈利潤同比+10.5%，增速環(huán)比-1.6pc，降幅優(yōu)于營收，驅(qū)動(dòng)因素為撥備，受益于地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)好轉(zhuǎn)、信用成本下降。
　　2.息差水平環(huán)比改善。測(cè)算22Q4單季凈息差（期初期末口徑）環(huán)比+7bp至1.86%，其中，生息資產(chǎn)收益率（期初期末口徑）環(huán)比+2bp至4.17%，受益于新發(fā)放貸款定價(jià)邊際改善；付息負(fù)債成本率（期初期末口徑）環(huán)比-5bp至2.29%，受益于加強(qiáng)高定價(jià)存款管理及掛牌利率調(diào)整，定期存款成本下行。
　　3.三張名片表現(xiàn)亮眼。①綠色銀行引領(lǐng)發(fā)展。綠色金融客戶數(shù)同比+30%至4.95萬戶，表內(nèi)外融資同比+18%至11.63萬億元，人行口徑綠色貸款同比+40%至6371億元，綠色投行同比+12%至1295億元，繼續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先。綠色貸款加權(quán)利率4.47%，比對(duì)公貸款高22bp，財(cái)務(wù)價(jià)值初顯。②財(cái)富銀行逆市增長。零售AUM同比+18%至3.37萬億元，增速居已批年報(bào)大中型銀行之首，財(cái)富管理收入同比+10%至258億元，主要得益于理財(cái)規(guī)模和收入的高速增長。③投資銀行保持領(lǐng)先。非金融債券承銷規(guī)模位列市場第二，銀團(tuán)融資同比+61%至2714億元，并購融資同比+77%至1621億元，資本市場業(yè)務(wù)+83%至278億元，帶動(dòng)集團(tuán)重點(diǎn)客戶結(jié)算性存款日均同比+23%至5861億元，“商行+投行”效果顯著。
　　4.資產(chǎn)質(zhì)量趨勢(shì)向好。①地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)見頂回落。房地產(chǎn)貸款不良率環(huán)比22H1末85bp至1.30%，主要是通過推動(dòng)開發(fā)銷售、并購重組、特資保全等方式有效加大了對(duì)問題項(xiàng)目的處置力度。②融資平臺(tái)敞口收縮。全口徑債務(wù)余額較21年末28%至2209億元，不良率較21年末-74bp至1.23%。③信用卡不良生成邊際承壓。受疫情管控、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，信用卡不良率環(huán)比22H1末+128bp至4.01%。
　　展望2023年，預(yù)計(jì)營收增長面臨較大挑戰(zhàn)，資產(chǎn)質(zhì)量可保持穩(wěn)中向好。①規(guī)模上，信貸投放靠前支持，有望保持規(guī)模增速穩(wěn)中有升；②定價(jià)上，新發(fā)放貸款定價(jià)邊際改善，“商行+投行”對(duì)結(jié)算性存款的帶動(dòng)為付息負(fù)債成本下降提供了一定基礎(chǔ)，但受存量貸款重定價(jià)影響，Q1凈息差壓力較大，預(yù)計(jì)自Q2起凈息差同比缺口將隨高基數(shù)消退而有所收窄；③質(zhì)量上，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)和融資平臺(tái)將保持向好態(tài)勢(shì)，信用卡不良生成壓力將隨居民收入修復(fù)有所緩解。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　預(yù)計(jì)興業(yè)銀行2023、2024、2025年歸母凈利潤同比增長7.51%、10.19%、11.18%，對(duì)應(yīng)BPS35.13、38.86、43.04元/股?，F(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2023年P(guān)B估值0.48倍。目標(biāo)價(jià)22.83元/股，對(duì)應(yīng)2023年P(guān)B 0.65倍，現(xiàn)價(jià)空間36%。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)失速，不良大幅暴露。