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16-22年銷售額CAGR26%，23年計(jì)劃銷售額同比+13%，未來目標(biāo)行業(yè)前五。2022年，公司銷售金額2,926億元，同比-10.5%，對比2022年50家房企銷售額同比-41%，逆境下公司銷售表現(xiàn)顯著優(yōu)于行業(yè)。2016-22年，公司銷售金額CAGR達(dá)25.8%，行業(yè)銷售排名也從2016年的14位提升至2022的第6位，并且公司在2022年業(yè)績發(fā)布會提到，未來目標(biāo)行業(yè)綜合排名前五。2023年，公司計(jì)劃銷售額3,300億元，對應(yīng)同比+12.8%，并且計(jì)劃新開工面積1,000萬方，對應(yīng)同比+11%，可售資源具有較大彈性。2022-23年，公司銷售金額分別為2,926、3,300億元，可結(jié)算資源豐富，并且2023年公司計(jì)劃竣工面積1,600萬方，同比+22%，竣工結(jié)轉(zhuǎn)目標(biāo)積極，助力公司后續(xù)業(yè)績獲得增長彈性。
　　公司逆市加倉，拿地更聚焦、權(quán)益比提升，減值充分，利潤率望修復(fù)，業(yè)績彈性可期。2021-22年，公司拿地/銷售金額比分別為61%、44%，拿地強(qiáng)度顯著高于行業(yè)平均，行業(yè)逆境中公司積極擴(kuò)張，并且拿地持續(xù)聚焦核心一二線，2022年中“深耕6+10城”拿地占比90%，資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)濃度再提升，有助于公司后續(xù)利潤率回升。2021-22年，公司拿地權(quán)益比分別為59%、62%，較2018-19年的55%、53%逐步回升，拿地權(quán)益比將推動(dòng)公司獲得更有質(zhì)量的成長。2022年末，公司加權(quán)融資成本僅3.9%，同比-0.6pct；2023年至今，公司發(fā)行兩筆超短融，加權(quán)融資成本僅2.2%，融資優(yōu)質(zhì)顯著，這也將助力公司積極擴(kuò)張、并為業(yè)績改善錦上添花。此外，2021-22年公司分別計(jì)提減值44億元和65億元、合計(jì)達(dá)109億元，充分減值后公司輕裝上陣、更具彈性。綜合之下，預(yù)計(jì)后續(xù)公司業(yè)績彈性可期。
　　持有物業(yè)儲備豐富、業(yè)態(tài)多樣，已構(gòu)建境內(nèi)外雙REITs平臺，后續(xù)將增量貢獻(xiàn)業(yè)績。至2022年末，公司擁有的可出租物業(yè)總可出租面積548.59萬平，包含公寓、住宅、別墅、寫字樓、廠房、商鋪及商業(yè)中心等多種業(yè)態(tài)。2022年，公司資產(chǎn)運(yùn)營收入（未扣除租金減免）57.1億元，同比+6.2%，EBITDA30.4億元，同比+6.9%。其中，集中商業(yè)、寫字樓、產(chǎn)業(yè)園、長租公寓、酒店、零星商業(yè)分別占比資產(chǎn)運(yùn)營收入23%、20%、21%、18%、10%、8%。此外，公司已形成蛇口產(chǎn)園REIT（180101.SZ）和招商局商業(yè)房托（1503.HK）境內(nèi)外雙REITs平臺，覆蓋產(chǎn)園、商業(yè)辦公等多業(yè)態(tài)，完善了“投、融、建、管、退”全生命周期發(fā)展模式。公司持有型物業(yè)儲備豐富、業(yè)態(tài)多樣，隨著公司更多REITs平臺的構(gòu)建，未來將進(jìn)一步盤活存量資產(chǎn)，助力資產(chǎn)運(yùn)營業(yè)務(wù)的發(fā)展，縮短回報(bào)周期、增量貢獻(xiàn)業(yè)績釋放。
　　22年底推出重組預(yù)案，加碼前海、提升核心資產(chǎn)濃度，并配套融資也將助力發(fā)展。2022年12月，公司公告重組預(yù)案，籌劃以發(fā)行股份購買南油集團(tuán)24%股權(quán)、深圳前海實(shí)業(yè)2.89%股權(quán)等資產(chǎn)并募集配套資金，2023年3月，定增申請獲股東大會通過，本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)，公司對前海項(xiàng)目穿透后持股比例將從之前的36.17%升至42.99%，根據(jù)前海自貿(mào)投資2022年11月公開報(bào)道“前海深港國際服務(wù)城集成規(guī)劃方案已先后經(jīng)前海管理局、市規(guī)自局、市政府審議通過，規(guī)劃成果得到確認(rèn)，并自貿(mào)投資公司正按規(guī)劃成果整體報(bào)批與部分地塊先行審批兩條路徑同步推進(jìn)后續(xù)工作”，前海項(xiàng)目將獲得更高質(zhì)量的提速發(fā)展，通過本次重組公司將加碼前海布局，提升核心資產(chǎn)濃度，并且配套融資也將助力發(fā)展。
　　投資分析意見：多方積極因素積累，未來業(yè)績彈性可期，維持“買入”評級。招商蛇口坐擁一二線優(yōu)質(zhì)土儲，尤其粵港澳大灣區(qū)資源儲備含金量極高。在目前行業(yè)遭遇資金困境之時(shí)，公司融資端開始放量、成本持續(xù)低位，融資優(yōu)勢凸顯，同時(shí)公司保持積極擴(kuò)張策略，有助于后續(xù)銷售實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長，并拿地隱含毛利率已顯著回升，預(yù)示著后續(xù)盈利能力的改善。考慮到公司銷售積極、權(quán)益比提升、融資成本下降、利潤率有望修復(fù)、資產(chǎn)運(yùn)營提效等積極因素，我們上調(diào)公司2023-25年每股收益預(yù)測至0.99、1.69、2.21元（原預(yù)測值為0.91、1.29、1.51元），現(xiàn)價(jià)對應(yīng)23/24年P(guān)E14、8倍，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)政策超預(yù)期收緊，銷售超預(yù)期下滑，近期收到發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金申請的審核問詢函尚未回復(fù)，存在不確定性。