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結算規(guī)模穩(wěn)健增長，減值損失拖累利潤釋放
　　2022年，招商蛇口實現營業(yè)收入1830.0億（YoY+13.9%），凈利潤91.0億（YoY-40.5%），歸屬母公司凈利潤42.6億（YoY-58.9%），實現eps0.41（Yoy-64.7%）。
　　全年收入較三季度進一步增長而利潤降幅有所擴大，主要由三方面因素影響：1）Q4計提資產及信用減值損失64.2億（YoY+46%），侵蝕利潤空間；2）Q4結算毛利率同比下降至19.7%（YoY-9.4pct），歷史項目盈利下行對結算利潤的負面影響仍存；3）減值損失產生的稅會差異下，所得稅占凈利潤的比例大幅提升，Q4當期所得稅41.9億，占當期利潤總額的60.4%（YoY+22.6pct），所得稅增加進一步攤薄歸母利潤。
　　盈利探底，市場復蘇有望帶動報表企穩(wěn)回升
　　2022年，招商蛇口加權平均凈資產收益率3.76%（YoY-7.07pct），毛利率19.3%（YoY-6.2pct），凈利潤率5.0%（YoY-4.5pct），歸屬母公司口徑下凈利潤率2.3%（YoY-4.1pct）。
　　受歷史項目結算利潤率下行以及一次性資產減值壓力沖擊影響，公司結算毛利率及歸屬母公司口徑下凈利潤率有所下行，進一步拖累ROE水平表現。伴隨土地市場競爭格局改善，房地產市場銷售復蘇，公司經營質量改善將逐漸傳導至利潤表體現，進而帶動ROE水平企穩(wěn)回升。
　　拿地強度維持高位，聚焦優(yōu)質區(qū)域補充土儲
　　房地產銷售及拿地方面，2022年，招商蛇口實現商品房銷售金額2926億（YoY-10.5%），銷售面積1464.5萬㎡（YoY-18.5%），新增土地儲備建筑面積726.1萬㎡（YoY-53.2%），以面積口徑計算下的拿地強度為60.8%（YoY-45pct）。
　　得益于良好的土地儲備城市布局，在房地產行業(yè)整體下行壓力的大背景下，招商蛇口積極把握重點區(qū)域布局，2023年以來，疫情復蘇的背景下，公司地產銷售企穩(wěn)回升，前兩月共實現銷售額383.1億（YoY+52%），良好的布局及高質量的土地儲備有望貢獻公司發(fā)展再上臺階。
　　負債結構穩(wěn)健，低成本融資不斷提升經營質量
　　截至2022年末，公司剔除預收賬款的資產負債率62.42%、凈負債率48.09%、現金短債比為1.30。財務結構穩(wěn)健，處于三道紅線監(jiān)管要求下綠檔。
　　在當前市場融資環(huán)境持續(xù)分化的背景下，公司抓住融資窗口期，積極拓寬各類境內外融資渠道，全年公開市場融資327.2億。截至2022年末，公司綜合資金成本3.89%，較年初大幅下降59BP。
　　投資建議：當前市場環(huán)境下，房地產行業(yè)持續(xù)分化，優(yōu)質的龍頭房企憑借高質量的土地儲備以及更加穩(wěn)健的經營能力，正逐漸從行業(yè)中脫穎而出。2023年，招商蛇口計劃實現3300億銷售額，良好的土地儲備下，公司銷售規(guī)模有望再上臺階。
　　我們認為，受減值壓力及利潤率收窄影響，預計公司2023至2025年，實現歸母凈利潤81.7億、101.2億及129.0億，同比增長91.7%、23.8%及27.4%（2023年至2024年前值為113億及120億）。公司當前股價對應2023年業(yè)績PE為13倍。鑒于行業(yè)出清后，公司在拿地投資端聚焦策略下體現出良好的抗風險及成長能力，維持“買入”評級。
　　風險提示：新房價格超預期下行、房地產調控政策收緊超預期、融資環(huán)境惡化超預期、引用數據滯后或不及時。