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事件:
　　海螺水泥發(fā)布2022年年報(bào)：全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1320.22億元，同比下降21.40%；歸屬于上市公司股東的凈利潤156.61億元，同比下降52.92%，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤150.36億元，同比下降52.08%。
　　投資要點(diǎn):
　　龍頭優(yōu)勢(shì)仍顯著，骨料商混業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)。2022年，受多重因素影響，水泥需求下滑明顯，全年水泥產(chǎn)量同比下降10.5%，價(jià)格持續(xù)走低，量?jī)r(jià)齊跌影響下，公司2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1320.22億元，同比下降21.40%。原材料成本大幅上漲導(dǎo)致成本高位運(yùn)行，公司利潤受到雙向擠壓，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤156.61億元，同比下降52.92%，扣非歸母凈利潤150.36億元，同比下降52.08%。2022年公司銷售毛利率、銷售凈利率分別同比降低8.33/8.12pct至21.30%/12.23%。ROE同比降低9.58pct至8.53%。
　　分季度看，公司2022年一至四季度分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤49.25/49.15/25.79/32.42億元，下半年業(yè)績(jī)受影響更加明顯。分產(chǎn)品看，2022年公司自產(chǎn)水泥和熟料占總營收的比重為68.81%，仍是公司主要營收來源。水泥和熟料營業(yè)收入分別同比下降17.91%和10.06%，毛利率分別下降15.77/11.50pct至28.53%和25.57%，水泥熟料噸毛利由2021年的157元左右下滑至90元左右，拖累公司盈利水平；自產(chǎn)骨料和商品混凝土營收分別逆勢(shì)增長(zhǎng)22.49%和711.09%，營業(yè)收入分別占公司營業(yè)總收入的1.69%和1.37%，分別同比上漲0.61/1.24pct，毛利率分別為60.29%和14.56%。
　　公司聚焦主業(yè)、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。2018至2022年間，公司水泥熟料產(chǎn)能年復(fù)合增長(zhǎng)率為2.08%，保持小幅增長(zhǎng)，2018至2020年噸毛利維持在150元以上，2022年出現(xiàn)明顯的下滑，對(duì)公司利潤產(chǎn)生了較大的影響，但噸毛利依然居行業(yè)領(lǐng)先地位，龍頭地位仍然顯著。與此同時(shí)，公司積極延伸上下游產(chǎn)業(yè)鏈，骨料和商品混凝土產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)，年復(fù)合增長(zhǎng)率分為別29.25%和155.33%，骨料業(yè)務(wù)保持高景氣度，毛利率維持在60%以上，公司公告預(yù)計(jì)2023年分別新增熟料（海外）、水泥、骨料、商品混凝土產(chǎn)能180萬噸、1020萬噸、4020萬噸、780萬立方米，其中骨料產(chǎn)能增幅最大，我們認(rèn)為高毛利的骨料業(yè)務(wù)迅速擴(kuò)張有望帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，龍頭地位有望鞏固提升。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：受水泥行業(yè)基本面疲弱和宏觀經(jīng)濟(jì)下行沖擊，公司業(yè)績(jī)暫承壓，但相對(duì)行業(yè)而言仍具備龍頭優(yōu)勢(shì)。隨著基建需求復(fù)蘇、地產(chǎn)下滑逐步收窄企穩(wěn)，整體需求有望回暖，公司有望迎來恢復(fù)性增長(zhǎng)?？紤]到全國水泥需求幅度，我們下調(diào)公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤分別為182.48、201.4、215.93億元，對(duì)應(yīng)PE分別為8.20、7.43、6.93倍。考慮到公司公告2023年仍有產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃，同時(shí)盈利水平仍具備優(yōu)勢(shì)，需求恢復(fù)業(yè)績(jī)有望回暖，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原燃料價(jià)格持續(xù)上升；水泥價(jià)格大幅下降；水泥需求出現(xiàn)大幅下滑；基建投資進(jìn)度不及預(yù)期；疫情反復(fù)影響施工及經(jīng)濟(jì)。