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將換月前一個(gè)交易日至換月后三個(gè)交易日的時(shí)間段定義為“換月窗口期”，通過復(fù)盤從1991年1月第一個(gè)交易日至2023年2月最后一個(gè)交易日的香港恒生指數(shù)，發(fā)現(xiàn)港股中存在明顯的“換月效應(yīng)”，即換月窗口期收益率可能為正或可能超過該月收益率。我們發(fā)現(xiàn)港股換月效應(yīng)在熊市時(shí)更為明顯，而且在跨月時(shí)或存在短期趨勢(shì)。具體而言，我們發(fā)現(xiàn)如下結(jié)論：
　?。?）在1991-2023全樣本期間，除3月和9月外，其余月份均表現(xiàn)出換月窗口期以及換月第一個(gè)交易日收益率為正，而從次貸危機(jī)開始至2023年2月，換月窗口期收益率在二季度與三季度變得不明顯，但是換月第一天收益率仍為正；
　?。?）在最近三年來看，每一年平均換月窗口期收益率均超過該年平均月度收益率；
　?。?）將樣本期劃分為牛市和熊市，我們發(fā)現(xiàn)“換月效應(yīng)”在熊市非常明顯，換月窗口期收益率均超過該月收益率，而在牛市“換月效應(yīng)”則并不明顯；
　?。?）月末收益率與下月?lián)Q月收益率有同向關(guān)系（跨月的短期趨勢(shì)），當(dāng)控制樣本均為月末最后一個(gè)交易日收益率為正時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)窗口期收益率也可能為正；當(dāng)控制樣本均為月末最后一個(gè)交易日收益率為負(fù)時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)窗口期收益率也可能為負(fù)。
　　（5）原因可能涉及但并不限于窗飾效應(yīng)、流動(dòng)性效應(yīng)與信息披露效應(yīng)。
　　“換月效應(yīng)”是港股日歷效應(yīng)異象的一種，具有現(xiàn)實(shí)意義。第一，“換月效應(yīng)”對(duì)于趨勢(shì)投資者的日常判斷以及價(jià)值投資者的重要擇時(shí)具有一定參考意義，尤其是在熊市狀態(tài)或者常規(guī)基本面框架失效時(shí)參考意義或更大。第二，“換月效應(yīng)”結(jié)合其他日歷效應(yīng)等異象共同考慮時(shí)可能產(chǎn)生更大的價(jià)值。第三，在對(duì)金融市場(chǎng)的傳統(tǒng)理解之上，引入行為金融學(xué)方面的研究可以增加投資思考的系統(tǒng)涌現(xiàn)性。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來；全球貨幣政策變化超預(yù)期；國(guó)際地緣政治局勢(shì)變化超預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；海外高通脹韌性超預(yù)期。