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2022年報數(shù)據(jù)符合預(yù)期，轉(zhuǎn)型效果有望在2023年體現(xiàn)。
　　上市險企2022年NBV同比分別為中國人壽-19.6%、中國平安-24.0%、中國太保-31.4%、新華保險-59.5%、中國人保-7.2%，整體符合市場預(yù)期。權(quán)益市場下跌拖累險企凈利潤同比及內(nèi)含價值增長。財險端，頭部險企受益于車險綜合成本率改善，承保利潤有所改善，中國財險2022年歸母凈利潤同比+19.2%（中國人保+12.8%）超市場預(yù)期。我們預(yù)計2023Q1各險企NBV同比有望轉(zhuǎn)正，同比增長幅度或受個險轉(zhuǎn)型見效及銀保渠道增長帶動超市場預(yù)期，預(yù)計2023Q1 NBV同比增速分別為：中國太保+18.6%、新華保險+13.1%、中國平安+8.0%、中國人壽+6.1%；歸母凈利潤同比分別為：中國平安+88.8%、新華保險+47.5%、中國太保+28.4%、中國財險+16.5%、中國人壽+15.5%。近期監(jiān)管調(diào)研負(fù)債成本事件有望在短期、長期均利好頭部險企。國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)復(fù)蘇利好資產(chǎn)端權(quán)益市場及長端利率，負(fù)債端代理人線下展業(yè)有望得到明顯改善，需求改善有望持續(xù)。保險資負(fù)兩端改善有望貫穿全年，首推估值空間仍較大且NBV預(yù)期邊際改善明顯的中國太保，推薦壽險轉(zhuǎn)型已全國推廣的中國平安及負(fù)債端穩(wěn)健且資產(chǎn)端彈性較大的中國人壽，推薦受益于香港市場改善的友邦保險。
　　投資收益負(fù)向偏差及NBV承壓拖累EV增速，權(quán)益市場波動拖累歸母利潤
　　2022年末上市險企EV及較年初變動分別為：中國人壽1.23萬億元/+2.3%、中國平安1.42萬億元/+2.0%、中國太保5196億元/+4.3%、新華保險2556億元/-1.3%、中國人保3464元/+1.4%。受到新業(yè)務(wù)價值同比承壓以及權(quán)益市場波動拖累投資收益影響，上市險企內(nèi)含價值增速有所放緩，上市險企投資回報差異分別為中國人壽-971億元、中國平安-405億元、中國太保-185億元、新華保險-178億元。權(quán)益市場波動拖累投資收益，上市險企投資收益同比分別為中國人壽-11.7%、中國平安-36.5%、中國太保-16.0%、新華保險-13.6%、中國人保-11.6%。
　　壽險：margin下降拖累NBV，新單表現(xiàn)分化，壽險轉(zhuǎn)型效果顯現(xiàn)
　　整體NBV同比符合預(yù)期，新業(yè)務(wù)價值同比承壓主要系產(chǎn)品、渠道結(jié)構(gòu)改變帶來的margin下降。新單保費表現(xiàn)分化，各險企個險渠道新單保費均有承壓，差異主要來自于銀保渠道新單增速差異。2022年上市險企銀保渠道新單保費占比均較2021年有所提升，價值貢獻占比分別提升至中國人壽7.4%、中國平安7.1%、中國太保9.3%、新華保險14.3%。產(chǎn)品價值率看，中國平安代理人渠道除短期險外險種均有下降。壽險轉(zhuǎn)型方面，中國平安及中國太保披露活動率，中國平安提升3.8pct至50.8%，中國太保提升11.3pct至63.4%，改善幅度明顯。
　　財險：車險維持高景氣度，綜合成本率有所分化
　　車險綜改對保費壓制于2021年9月解除，2022年車險保費恢復(fù)增長，同時車險行業(yè)成本結(jié)構(gòu)改善，惡性競爭減少，有助于頭部險企優(yōu)勢擴大及市占率提升。非車險主要受健康險、農(nóng)險等市場需求提升及有利政策帶動保費增長。保費結(jié)構(gòu)看，車險占比微幅下降，若成本率改善，非車險未來或成另一利潤來源。財險綜合成本率有所分化，平安財險上升2.3pct至100.3%，太保財險下降1.7pct至97.3%，人保財險下降1.8pct至97.6%，主要差異由非車險中保證險及責(zé)任險帶來，受疫情影響，平安財險保證險綜合成本率為131.4%，承保虧損90億元，人保財險則受人傷賠付標(biāo)準(zhǔn)上升以及歷史低質(zhì)量業(yè)務(wù)拖累，綜合成本率為112.8%，預(yù)計后續(xù)均將隨低質(zhì)量業(yè)務(wù)出清有所改善。
　　風(fēng)險提示：保險需求復(fù)蘇不及預(yù)期；壽險轉(zhuǎn)型進展慢于預(yù)期。