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彩妝：多樣化供給激發(fā)個(gè)性化需求的高成長(zhǎng)賽道。根據(jù)彭博，2021年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模為657億元，16-21年CAGR約18.2%。彩妝是一個(gè)可挖掘空間非常大的市場(chǎng)，主要原因在于品類復(fù)雜和產(chǎn)品非排他。一般的化妝流程是基礎(chǔ)護(hù)膚-防曬-隔離/妝前乳-氣墊/粉底液-遮瑕-定妝-眉毛-眼影-眼線-睫毛膏-腮紅-修容-高光-口紅，步驟繁多；此外，色彩特征較強(qiáng)的口紅、眼影等品類具有明顯的產(chǎn)品非排他性，消費(fèi)頻次高，進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)增長(zhǎng)。我們采用兩種方法進(jìn)行測(cè)算，預(yù)計(jì)2026年我國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到1275億元，21-26年CAGR約14.2%。
　　復(fù)盤彩妝過(guò)去三十年，平價(jià)大眾化是主旋律。我們將國(guó)內(nèi)彩妝過(guò)去三十年發(fā)展歷程劃分為三個(gè)階段，并總結(jié)以下三點(diǎn)：（1）平價(jià)是主線，這主要與國(guó)內(nèi)彩妝發(fā)展階段和消費(fèi)人群的年齡、心理有關(guān)，Z世代崛起使得國(guó)貨品牌迎來(lái)新發(fā)展機(jī)遇。（2）電商渠道發(fā)揮著十分重要的作用，能夠強(qiáng)化產(chǎn)品視覺(jué)沖擊，進(jìn)一步激發(fā)人們沖動(dòng)消費(fèi)的熱情。但由于彩妝多色彩類產(chǎn)品，相較護(hù)膚品而言有更大的線下試色需求，線下渠道也不可忽視。隨著線下客流恢復(fù)，以調(diào)色師等為代表的新型美妝集合店有望進(jìn)一步拓展，促進(jìn)彩妝品牌銷量進(jìn)一步提升。（3）彩妝品牌長(zhǎng)生不易，利潤(rùn)率低是普遍現(xiàn)象。國(guó)內(nèi)護(hù)膚品行業(yè)的平均凈利率水平在12%左右，而彩妝由于強(qiáng)調(diào)色彩潮流，消費(fèi)者忠誠(chéng)度較低，高營(yíng)銷投放是必經(jīng)之路，品牌達(dá)到盈利所需的時(shí)間通常更長(zhǎng)，需客觀看待這一屬性。
　　競(jìng)爭(zhēng)格局探討：行業(yè)快速洗牌，產(chǎn)品和營(yíng)銷是致勝關(guān)鍵。彭博數(shù)據(jù)顯示，2021年我國(guó)彩妝行業(yè)的公司CR5為58.7%、品牌CR5為28.7%，品牌競(jìng)爭(zhēng)激烈。分價(jià)格看，2016-2021年高端彩妝占比從30.1%提升至49.3%，大眾和高端品牌平分秋色。分國(guó)別看，2017年彩妝TOP20品牌中，歐美、日韓、國(guó)貨品牌分別占13、4、3席，合計(jì)市占率分別為46.3%、9.0%、8.7%；2021年彩妝TOP20品牌中，歐美、日韓、國(guó)貨品牌分別占13、2、5席，合計(jì)市占率分別為42.1%、3.6%、18.7%，五年時(shí)間以來(lái)，盡管歐美品牌仍然在我國(guó)彩妝市場(chǎng)占據(jù)主導(dǎo)地位，但國(guó)貨品牌的市占率顯著提升、發(fā)展速度領(lǐng)先。國(guó)貨彩妝崛起，花西子脫穎而出。通過(guò)分析花西子的案例，我們發(fā)現(xiàn)其成功的關(guān)鍵在于頗具特色的產(chǎn)品開發(fā)思路和深度綁定超頭的營(yíng)銷策略，“東方彩妝、以花養(yǎng)妝”的品牌形象現(xiàn)已深入人心。此外，對(duì)于彩妝品類而言，研發(fā)和產(chǎn)品力的重要性正在日益提升，“潮流色彩”是吸引消費(fèi)者的第一步，“產(chǎn)品好用”是培育消費(fèi)者忠誠(chéng)度和提高復(fù)購(gòu)的核心。專業(yè)化妝師品牌興起，底妝品類成為戰(zhàn)略重點(diǎn)。梳理毛戈平、彩棠、戀火等國(guó)貨彩妝品牌的發(fā)展情況，其都將底妝品類作為戰(zhàn)略重點(diǎn)，致力于打造專業(yè)化妝師品牌，近年來(lái)表現(xiàn)亮眼。底妝是整個(gè)妝容的基礎(chǔ)，優(yōu)秀底妝產(chǎn)品是化妝人群的剛性需求，發(fā)展空間廣闊，國(guó)內(nèi)消費(fèi)者對(duì)底妝妝面的核心要求在于自然、服帖、持久、對(duì)皮膚傷害小等，具有較強(qiáng)配方研發(fā)和工藝研發(fā)能力的公司更具優(yōu)勢(shì)。
　　投資建議：過(guò)去三年受疫情影響，彩妝消費(fèi)遭遇較大沖擊，但隨著疫情好轉(zhuǎn)、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，短期來(lái)看彩妝行業(yè)有望迎來(lái)較大的反彈，長(zhǎng)期來(lái)看，愛美之心人皆有之，彩妝產(chǎn)品無(wú)論是在客群人數(shù)還是客單價(jià)方面都還有較大的提升空間。我們看好頭部國(guó)貨彩妝品牌的創(chuàng)新性和成長(zhǎng)性，建議關(guān)注珀萊雅、丸美股份、毛戈平股份、逸仙電商。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：化妝品行業(yè)景氣度下降；電商增速放緩；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。