>> 光大證券-銀行業(yè)流動性周報：二季度貨幣政策怎么看？-230409
| 上傳日期： |
2023/4/10 |
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| 2537KB |
| 格式： |
pdf 共17頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王一峰,劉杰 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
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本周觀點：二季度貨幣政策怎么看？
進入4月，資金面轉(zhuǎn)松，隔夜、7天期回購利率均較一季末下行超50bp，1Y-NCD利率自3月中樞2.72%波動下行至2.6%附近。4月周內(nèi)票據(jù)利率較3月末亦有大幅回落，1M轉(zhuǎn)貼利率自4%高點下行至2.2%附近?；诋斍傲鲃有郧闆r，我們從量、價、結(jié)構(gòu)三方面出發(fā)思考23Q2貨幣政策取向，主要有三點判斷：
一、3月末超儲率測得1.85%，已回升至合意區(qū)間
3月末降準落地后超儲率或升至1.85%，回歸合意區(qū)間（1.7-2.2%）。基于超儲率五因素模型，我們考慮做出如下假設(shè)：
?。?）根據(jù)資金季節(jié)性波動的一般規(guī)律，春節(jié)后資金陸續(xù)回流，參考2021-22年節(jié)后M0回流規(guī)模及節(jié)奏，預(yù)計2-3月資金回流占節(jié)前比重80%以上，預(yù)測3月M0負增長1187億。
?。?）3月27日降準25bp靴子落地，Q1存款高增背景下預(yù)計可釋放中長期資金超過5500億。
?。?）1-2月一般公共預(yù)算支出同比增長7%，增速同2022年持平；3月為財政開支大月，月內(nèi)政府存款一般出現(xiàn)深度負增長，參考去年同期財政開支增速（10.4%）及當前政府債凈融資規(guī)模，3月政府存款負增長規(guī)?；蛟?.3萬億左右。
（4）3月MLF增量續(xù)作2810億，同時月末前一周央行OMO累計凈投放6380億，二者合計投放9190億。參考2022年來OMO+MLF凈投放規(guī)模與央行凈投放公布值軋差情況，假定3月末央行凈投放在5000-6000億左右。
（5）外匯占款變動參考2月（-67億）及20-22年同期情況，假定3月外匯占款變動為-120億。
基于上述假定，預(yù)測3月末超儲率為1.85%，較2月回升近0.9pct，回歸走廊合意區(qū)間（1.7-2.2%）。參考近年同期情況，Q2若無降準動作，推演預(yù)測6月末超儲率水平或在1.7%左右，流動性環(huán)境或可保持中性偏寬狀態(tài)。
一般而言，在結(jié)構(gòu)性表流動性短缺框架下，隨著存貸款業(yè)務(wù)的運行，降準等中長期流動性深度釋放1時間間隔在6-7個月左右，期間銀行體系內(nèi)資金缺口一般可通過OMO拆入、NCD發(fā)行等渠道填補。因此，考慮到23Q2信貸節(jié)奏的放緩，流動性擠壓相對有限，降準概率并不大。
二、貸款利率下行壓力仍大，MLF和LPR下調(diào)概率不大，負債成本管控勢在必行
2022年來，信貸供需矛盾主導(dǎo)貸款利率顯著下行，存款定期化導(dǎo)致核心負債成本走升，銀行NIM受資負兩端擠壓持續(xù)收窄。今年以來，新發(fā)放貸款利率在去年末基礎(chǔ)上繼續(xù)下行，滾動重定價因素對存量貸款利率繼續(xù)形成擠壓；同時存款利率仍面臨上行壓力。鑒于貸款利率邊際走低，而存款利率居高不下。預(yù)計23Q2，隨著經(jīng)濟平穩(wěn)修復(fù)，下調(diào)MLF利率或引導(dǎo)LPR報價下調(diào)概率并不大，但進一步管控負債成本勢在必行：
1）新發(fā)生貸款定價明顯脫離LPR，部分存貸款利率出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性倒掛，政策利率調(diào)降必要性低。2022年12月，新發(fā)放企業(yè)貸款、按揭貸款利率分別為3.97%、4.26%，較21年末下降60bp、137bp，全年新發(fā)放企業(yè)貸款利率4.17%，處于歷史低位。更為重要的是，去年四季度以來，國股銀行新發(fā)放的部分制造業(yè)和基建領(lǐng)域貸款利率，已降至3%以下，與定期存款（或主動性核心負債）利率形成結(jié)構(gòu)性倒掛。同時，我們也觀察到今年以來對公定期存款增幅依然較大，數(shù)據(jù)顯示今年1-2月份，（企業(yè)存款-M1）增量接近2萬億，創(chuàng)近5年來新高，預(yù)計3月份數(shù)據(jù)依然較高。這反映出，企業(yè)獲得信貸資金后，并未高效形成實物工作量，不排除存在跑冒滴漏轉(zhuǎn)存定期空轉(zhuǎn)套利的情況。在此情況下，下一階段政策的重點或在于：在信貸需求逐步修復(fù)之時，通過約束信用供給、控制信貸節(jié)奏來推離貸款利率擺脫超低定價區(qū)間，由此無論是降低政策利率、還是引導(dǎo)LPR下調(diào)，均不是合意選項。
2）存款定期化現(xiàn)象未見明顯改善，核心負債成本剛性較強，銀行NIM持續(xù)收窄，負債成本管控箭在弦上。目前已披露財報數(shù)據(jù)看，2022年上市國股銀行綜合負債成本率較2021年上行3bp至2.33%，其中存款成本上行9bp至1.78%。一方面是因為存款定期化水平依然較高。疫情擾動疊加理財贖回影響，居民儲蓄意愿有所上升；面對經(jīng)濟不確定性，對公端企業(yè)投資意愿下降。另一方面，是部分創(chuàng)新存款成本依然偏高，尤其是今年以來核心負債成本上行壓力較去年進一步加強。在資負定價雙向擠壓下，2022年商業(yè)銀行息差1.91%較21年收窄17bp，其中上市國股銀行息差較21年收窄13bp至1.97%。
在具體舉措上：一方面，2022年央行通過掛鉤MPA考核方式鼓勵引導(dǎo)部分銀行下調(diào)存款利率浮動上限，同年9月絕大多數(shù)國股行集中下調(diào)存款掛牌利率開啟了銀行自主調(diào)節(jié)存款定價空間。從實際執(zhí)行情況看，許多中小銀行并未同步調(diào)整存款利率，導(dǎo)致國股銀行與中小銀行存款定價報價利差進一步擴大。這不僅會加劇國股銀行存款分流壓力，而且會被動抬升國股銀行存款成本率。在此情況下，預(yù)計監(jiān)管部門會出臺相關(guān)措施，引導(dǎo)中小銀行存款利率水平適度下行，降低銀行體系綜合負債成本。另一方面，結(jié)構(gòu)性存款等高成本負債量價仍有壓降空間，后續(xù)自律機制或?qū)f(xié)定、通知及結(jié)構(gòu)性存款等高定價產(chǎn)品進行限額管理。
三、OMO+MLF組合工具平抑流動性波動，結(jié)構(gòu)性貨幣政
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