>> 中泰證券-固定收益周報：8萬億回購背后，要擔(dān)心杠桿風(fēng)險嗎？-230409
| 上傳日期： |
2023/4/10 |
大小： |
2413KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖雨 |
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隨著跨季后流動性明顯轉(zhuǎn)松，質(zhì)押式回購成交量周四一度突破8萬億元，隔夜回購占比超過90%。市場轉(zhuǎn)而擔(dān)心交易擁擠度和高杠桿可能帶來的“負(fù)反饋”風(fēng)險?；刭彸山涣縿?chuàng)新高，是否意味著債市杠桿風(fēng)險大幅上升呢？我們從回購市場和現(xiàn)券二級成交市場兩個角度進(jìn)行結(jié)構(gòu)分析，供投資者參考。
回購成交量大幅上升，可能沒那么“危險”。首先，回購成交量并不是衡量杠桿率的精確指標(biāo)。債券市場體量不斷擴(kuò)充背景下，質(zhì)押式回購市場規(guī)模也在同步增長。特別是跨季時點(diǎn)，回購成交數(shù)據(jù)容易“失真”。其次，從正回購余額變化看，上周創(chuàng)新高后逐漸下降。今年以來銀行市場正回購余額平均值為9.97萬億元，因此11萬億以上可以看作“高水位”?？缂局螅?月2日正回購余額一度創(chuàng)下11.6萬億的新高，但之后快速回落，周四、周五均不足11萬億。截至上周五債市杠桿率只能算是“較高”水平，距離1月初和3月下旬的高點(diǎn)應(yīng)該還有一定差距。最后，非銀機(jī)構(gòu)整體凈融入資金規(guī)模不升反降?？缂局蠓倾y機(jī)構(gòu)整體凈融入資金余額持續(xù)下降，上周五降至4.26萬億元，低于1月初高點(diǎn)（4.47萬億）和3月下旬高點(diǎn)（4.8萬億）。主要類型非銀機(jī)構(gòu)上周五凈融入資金余額均低于3月份高點(diǎn)，不過保險、理財回落幅度較大，券商、基金維持高位。
二級市場成交：杠桿交易可能并不“極端”。上周現(xiàn)券市場主要買盤來自農(nóng)商行、理財和基金。農(nóng)商行大幅“買短”，同時增持中長久期品種，操作策略更傾向于“啞鈴型”配置。理財方面，資金回流后配置力量改善，大幅買入1Y及以下債券，考慮到上周五理財凈融資資金余額降至3815億元的低位，或表明增持短債行為和“加杠桿”關(guān)系不大?；鸱矫妗袄闷凇币庠柑嵘?，一方面繼續(xù)賣出1Y及以下現(xiàn)券，同時對于1-3Y期限、3-5Y期限品種凈買入規(guī)模大幅下降，另一方面7-10Y凈買入規(guī)模升至325億元，同時10Y以上品種整體凈買入規(guī)模維持不變。從1Y國開和國債收益率利差走闊看，基金等非銀機(jī)構(gòu)對于資金面穩(wěn)定性或者同業(yè)監(jiān)管壓力仍有憂慮，一定程度上也會壓制“加杠桿”意愿。
大行融出資金指標(biāo)更關(guān)鍵。近期大行+股份行資金融出能力處于高位（4.6萬億元以上），相比2-3月份大幅改善，當(dāng)前債市“杠桿”風(fēng)險可能還不算高。從資金面看，相比3月以來央行呵護(hù)流動性和降準(zhǔn)引發(fā)的流動性寬松，4月流動性有回籠趨勢，主要受到繳稅影響。但考慮到存單到期壓力緩解、信貸投放壓力減小，4月流動性壓力整體較為溫和。月內(nèi)節(jié)奏來看，4月上旬資金面預(yù)計相對平穩(wěn)，而隨著4月17日稅期臨近，資金價格有上升趨勢，波動也可能加大。建議投資者在正常杠桿套利操作的同時，密切關(guān)注大行資金融出能力變化，提前規(guī)避資金波動風(fēng)險。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)增長超預(yù)期，流動性寬松不及預(yù)期，債市大幅波動。
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