>> 中泰證券-信用債周報：異常成交有哪些口徑？-230408
| 上傳日期： |
2023/4/10 |
大小： |
4109KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖雨 |
| 下載權限： |
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異常交易是成交價格大幅度偏離市場公允價值、單筆報價或交易量遠高于實際需求、交易雙方或多方以虛增交易量為目的的對倒交易等行為。本文通過兩級分類，總結了異常成交的15個口徑及其閾值，并以2023年3月在存在交易行為的信用債為數(shù)據(jù)樣本，采用不同口徑篩選出異常成交債券并比較異同，以供投資者參考。
實踐中，由于市場公允價值衡量指標的選取和交易偏離幅度閾值的設定存在一定主觀選擇空間，市場上對于異常成交的統(tǒng)計口徑不盡相同。首先，我們將異常成交區(qū)分為“絕對異?！焙汀跋鄬Ξ惓！眱蓚€大類；其次，通過兩類價格指標（收益率、凈價）將其劃分為四個大類，分別為“高收益”“高折價”“收益率偏離”和“凈價偏離”；再者，通過價格的形成機制（成交、第三方估值）將其進一步劃分為15個統(tǒng)計口徑；最后，參考市場主流觀點對各口徑進行閾值設定，其中部分口徑存在多個閾值。
對于絕對異常，可以分為高收益和高折價兩類，重點是確定閾值。針對高收益?zhèn)?，海外市場界定高收益?zhèn)臉藴释ǔＪ?%，而國內(nèi)受主流投資機構風險偏好及負債端的限制，票面利率8%及以上的債券占比較少，故本文選取的口徑有（1）加權YTM高于8%和（2）發(fā)行時票面利率或加權YTM高于6%兩個標準。根據(jù)估值來界定高收益?zhèn)?，則有（3）中債行權估值收益率偏高的口徑，存在高于6%、8%兩個閾值。高折價也是識別信用風險變化的重要手段，本文選取兩個統(tǒng)計口徑：（4）加權價低于最新面值的90%即為高折價，（5）平均折價比率高于5%。
對于相對異常，重要的是確定度量對象及其偏離參考系，收益率偏高和凈價偏低都可以從“成交-估值”、“估值-估值”、“成交-成交”三個角度考量。參考對象的選取有“中債/中證估值收益率（凈價）”和“前一交易日收盤收益率（凈價）”兩類。
收益率偏離方面，對于“成交-估值”，采用口徑（6）當日成交收益率減前一交易日中債估值收益率，偏離閾值選取20bp、30bp、50bp、70bp。對于“估值-估值”，本文采用判斷口徑（7）當日中債估值收益率減前一交易日中債估值收益率、口徑（8）當日中證估值收益率減前一交易日中證估值收益率，閾值均選取70bp。對于“成交-成交”，本文選取口徑（9）成交偏離度，取最高YTM、最低YTM減前一交易日收盤YTM的較小值，閾值選取70bp。
凈價偏離方面，對于“成交-估值”，本文采取了3個口徑：（10）當日成交凈價減前一交易日中債估值凈價低于3元以上，（11）當月折價3元以上的債券累計成交金額/債券余額高于5%，（12）折價率偏離較高，即當日加權平均凈價相對前一交易日中債估值凈價的變化超過-5%、-2%。對于“估值-估值”，使用口徑（13）當日中證估值凈價減前一交易日中證估值凈價后再除以前一交易日中證估值凈價、（14）當日中債估值凈價減前一交易日中債估值凈價后再除以前一交易日中債估值凈價，閾值為0.5%。對于“成交-成交”，采用（15）價差幅度低于-0.5%作為判斷口徑，計算公式為（當日收盤凈價-前一交易日收盤凈價）/前一交易日收盤凈價*100。
各種異常成交口徑的判定方法并無優(yōu)劣之分，應基于運用目的作出選擇。異常成交的15個主流統(tǒng)計口徑中，口徑1-5基于是對“絕對異?！钡呐卸?，有可能并非異常成交，而是由主體自身資質偏弱造成的，但此類判定口徑有助于選取具備高收益特性的債券，再從中精細篩選出具有價值洼地的個券?？趶?-15是在選取參考系的基礎上作出的判定，與異常成交的官方定義更為匹配。具體而言，在參考系和度量對象的選取上，“成交-估值”是最為主流的口徑，緣由在于它實現(xiàn)了對每筆實際成交有無異常的判定，在選取的第三方估值具備市場公允性時最符合異常成交的判定初衷?！肮乐?估值”的框架則可以實現(xiàn)度量債券價值波動的功能，摒除了單筆交易帶來的樣本偏差。“成交-成交”的框架適用于第三方估值不具備公允性或更注重實際成交層面的狀況。
信用市場回顧：本周信用債發(fā)行總額2266.72億元，較上周下降7.94%，凈融資額633.56億元，凈流入規(guī)模較上周增加1642.33億元，其中城投債凈融資為346.48億元，由上周的凈償還（-76.89億元）轉為凈流入；本周產(chǎn)業(yè)債凈融資額為287.07億元，凈流入規(guī)模較上周增加1218.96億元。本周信用債市場成交活躍度有所下降，1年期、5年期中短票據(jù)收益率均有所下降，3年期中短票據(jù)收益率基本持平。本周有1起評級下調事件，無評級上調情況。
風險提示：1）異常成交口徑的分類方式存在主觀性；2）異常成交的判定方法和閾值設定不合理；3）第三方估值不具備市場公允性。
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