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事件：公司發(fā)布2022年年報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)收入15.3億元，同比+10.9%；歸母凈利潤2.2億元，同比-29.2%；扣非凈利潤1.8億元，同比+21.3%。其中22Q4，公司實(shí)現(xiàn)收入4.2億元，同比+12.9%；歸母凈利潤8840萬元，同比-24.1%；扣非凈利潤4670萬元，同比-13.9%。
　　門店業(yè)務(wù)韌性凸顯，團(tuán)餐業(yè)務(wù)逆勢高增。分產(chǎn)品看，2022年公司食品類收入13.8億元、同增12.0%，其中面點(diǎn)類收入6.6億元、同增40.3%，餡料類收入3.5億元、同比-4.2%，外購食品類收入3.8億元、同比-6.3%；包裝及輔料類收入9322萬元、同比+3.1%。服務(wù)費(fèi)收入4349萬元、同比-4.6%。其他收入126萬元、同比+51.8%。分渠道看，2022年公司特許加盟收入11.4億元、同比+1.5%；直營門店收入3266萬元、同比+27.8%；團(tuán)餐渠道收入3.3億元、同比+54.5%；其他收入2244萬元、同比+58.5%。分地區(qū)看，2022年公司華東/華南/華北區(qū)域收入分別為13.2億/9229萬元/4433萬元、分別同比+5.2%/+9.7%/+45.0%，華中地區(qū)實(shí)現(xiàn)收入6037萬元，其他區(qū)域?qū)崿F(xiàn)收入485萬元。從門店數(shù)量看，2022年期末公司華東/華南/華北/華中區(qū)域加盟門店數(shù)量分別為3129/463/170/711家，全年分別+179/+93/+29/+711家，合計(jì)凈增1012家門店。疫情期間，公司開店和團(tuán)餐均維持著較好的勢頭。
　　成本費(fèi)用受多因素?cái)_動(dòng)，盈利能力穩(wěn)中有升。2022年公司毛利率27.7%、同比+2.0Pcts（22Q4同比-0.3Pct），預(yù)計(jì)主要系豬肉價(jià)格雖有所上漲，新工廠折舊攤銷也略有擾動(dòng)，加之華東以外工廠產(chǎn)能利用率較低但是占比逐漸提升，但公司提前對豬肉鎖價(jià)鎖量，同時(shí)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化，如高毛利率面點(diǎn)類產(chǎn)品占比提升，整體毛利率穩(wěn)中有升。2022年公司銷售費(fèi)用率5.7%，同比-0.9pct（4Q22同比+0.9pct），管理費(fèi)用率7.2%，同比+0.9pct（4Q22同比+0.8pct），預(yù)計(jì)主要系人員薪酬及新建工廠折舊增加。綜合來看，2022年公司扣非歸母凈利率12.1%，同比+1.0pct（4Q22同比-1.7pct），盈利能力多因素?cái)_動(dòng)下穩(wěn)中有升。
　　產(chǎn)能投放+同店提升+團(tuán)餐業(yè)務(wù)進(jìn)一步推進(jìn)，2023年公司收入有望逐季提速。（1）產(chǎn)能方面，公司南京工廠已于22年九月底投放產(chǎn)能，產(chǎn)能利用率逐步爬坡；預(yù)計(jì)23年第三季度投放東莞工廠產(chǎn)能；24年末武漢一期工廠、上海二工廠產(chǎn)能陸續(xù)投放。未來，南京、東莞、武漢、上海工廠產(chǎn)能逐步釋放，將為團(tuán)餐業(yè)務(wù)的快速發(fā)展提供強(qiáng)有力的產(chǎn)能保障。（2）同店方面，公司預(yù)判單店修復(fù)空間廣闊，首先，新開門店陸續(xù)進(jìn)入成熟期。其次，疫情的結(jié)束和消費(fèi)者普遍開展正常的生產(chǎn)、生活活動(dòng)所引起的客流回歸為公司單店收入修復(fù)提供了有利的經(jīng)營環(huán)境。再次，公司將依據(jù)門店特點(diǎn)，持續(xù)拓展中晚餐消費(fèi)場景，豐富中晚餐產(chǎn)品矩陣，賦能加盟商經(jīng)營外賣業(yè)務(wù)，不斷提升外賣業(yè)務(wù)的覆蓋率和滲透率，進(jìn)一步提升門店收入。最后，鑒于第三代門店升級(jí)已進(jìn)入尾聲，公司目前已進(jìn)入第四代門店模型探索階段，為單店收入的提升打開了新的空間。異地?cái)U(kuò)張方面，異地工廠陸續(xù)投產(chǎn)有望啟動(dòng)安徽蘇北新市場，同時(shí)考慮政策放開大背景，公司開店有望進(jìn)一步提速。（3）團(tuán)餐方面，未來，南京、東莞、武漢、上海工廠產(chǎn)能逐步釋放，將為團(tuán)餐業(yè)務(wù)的快速發(fā)展提供強(qiáng)有力的產(chǎn)能保障。同時(shí)，公司憑借自身優(yōu)勢贏得了便利連鎖、連鎖餐飲和新零售平臺(tái)客戶的認(rèn)可與信賴，渠道進(jìn)一步開拓。
　　投資建議：維持“增持”評(píng)級(jí)。考慮公司收入端產(chǎn)銷兩頭同步推進(jìn)，以及原材料價(jià)格波動(dòng)、外地工廠產(chǎn)能爬坡對短期盈利能力略有影響，我們預(yù)計(jì)公司23-25年?duì)I收分別為20.22/25.33/31.35億元（前次23/24年為18.37/21.25億元），凈利潤分別為2.39/3.04/3.76億元（前次23/24年為2.75/3.21億元，均剔除持股東鵬飲料的公允價(jià)值變動(dòng)收益）。維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道拓展不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)；食品安全事件