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核心觀點(diǎn)
　　公司發(fā)布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.47億元，同比增長(zhǎng)5.04%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.57億元，同比增長(zhǎng)11.64%。公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，高毛利率產(chǎn)品的韌性在波動(dòng)下表現(xiàn)相對(duì)更強(qiáng)，可調(diào)光面料營(yíng)收微降，陽(yáng)光面料占比有所提升。后續(xù)，公司手握優(yōu)質(zhì)大客戶資源，產(chǎn)能持續(xù)釋放有望提升定制化服務(wù)能力；同時(shí)，公司將繼續(xù)加大力度開(kāi)拓國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，產(chǎn)品滲透率、公司市占率提升仍有很大空間。
　　事件
　　公司發(fā)布2022年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.47億元，同比增長(zhǎng)5.04%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.57億元，同比增長(zhǎng)11.64%；其中，2022年第四季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.45億元，同比微降0.49%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3787萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)13.08%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　1、可調(diào)光面料營(yíng)收保持韌性，陽(yáng)光面料占比有所提升
　　2022年分產(chǎn)品來(lái)看，遮光面料、可調(diào)光面料、陽(yáng)光面料分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.68、1.59、1.77億元，同比增長(zhǎng)-5.51%、-1.69%、11.21%；產(chǎn)品毛利率分別為34.70%、53.20%、44.48%，同比變動(dòng)0.99pct、-0.96pct、-2.10pct。隨著公司募投項(xiàng)目產(chǎn)能逐步釋放，高毛利率產(chǎn)品的韌性在波動(dòng)下表現(xiàn)相對(duì)更強(qiáng)，其中陽(yáng)光面料產(chǎn)品保持較快增速，營(yíng)收占比由30.67%提升1.80pct至32.47%，未來(lái)公司堅(jiān)持走高端市場(chǎng)戰(zhàn)略，將進(jìn)一步擴(kuò)大可調(diào)光面料和陽(yáng)光面料產(chǎn)品銷(xiāo)售占比，壓縮遮光面料的銷(xiāo)售占比，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的高端化有望提升毛利率中樞。
　　分區(qū)域來(lái)看，港澳臺(tái)地區(qū)及海外地區(qū)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.98億元，同比增速為8.72%，營(yíng)業(yè)收入占比達(dá)72.86%，毛利率同比提升0.98pct至45.18%；中國(guó)大陸實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.48億元，同比下降3.70%，毛利率由于新品仍處于推廣階段下滑至32.18%。展望后續(xù)來(lái)看，目前公司主要原材料水性丙烯酸乳液及PVC價(jià)格同比均有所下滑，并有望保持低位，聚酯纖維價(jià)格同比基本持平，原材料端壓力較??；同時(shí)隨著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)推廣加速，大陸市場(chǎng)成本有望攤薄。綜上，公司整體毛利率有一定提升空間。
　　2、手握優(yōu)質(zhì)大客戶資源，產(chǎn)能持續(xù)釋放有望提升定制化服務(wù)能力
　　公司憑借多年的市場(chǎng)開(kāi)拓以及一站式、多品類(lèi)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)形成了豐富的國(guó)內(nèi)外客戶資源，其中大客戶數(shù)量相對(duì)更高；2020-2022年盡管前五大客戶占比由27.36%下降至23.04%，但占比最高客戶的營(yíng)收逐年提升，2022年同比增速達(dá)35.41%，單一客戶增速明顯高于整體；后續(xù)在長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系的綁定下，強(qiáng)粘性有助于公司延續(xù)大客戶戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)。
　　2022年，公司產(chǎn)能達(dá)到5600萬(wàn)平，產(chǎn)能利用率80%左右。截至2023年3月底，公司募投項(xiàng)目產(chǎn)能已達(dá)到70%左右。隨著公司募投擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目設(shè)備的陸續(xù)到場(chǎng)，產(chǎn)能將逐步增加，預(yù)計(jì)2023年底前公司的募投項(xiàng)目可完全達(dá)產(chǎn)。新增產(chǎn)能的完全投放有利于公司更好的發(fā)揮差異化生產(chǎn)能力，滿足大客戶對(duì)供應(yīng)鏈穩(wěn)定及產(chǎn)品定制化的需求；同時(shí)，產(chǎn)能的加速投放有望進(jìn)一步發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，打開(kāi)盈利能力的上升空間。
　　3、2023年國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)將持續(xù)開(kāi)拓，產(chǎn)品滲透率、公司市占率提升仍有很大空間
　　公司業(yè)務(wù)的主要開(kāi)拓方式包括展會(huì)推廣、客戶介紹、實(shí)地開(kāi)發(fā)和主動(dòng)洽談，2022年在疫情影響下，多類(lèi)銷(xiāo)售模式的開(kāi)展效果相對(duì)有限。2023年，公司加大對(duì)于國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的開(kāi)拓力度，對(duì)外在保持原有市場(chǎng)的基礎(chǔ)上，加大空白國(guó)家市場(chǎng)的開(kāi)拓，推動(dòng)產(chǎn)品加速導(dǎo)入美洲、澳大利亞及加拿大等發(fā)達(dá)國(guó)家；對(duì)內(nèi)將加速渠道下沉，銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)由省會(huì)級(jí)城市向地級(jí)市延伸，同時(shí)計(jì)劃在長(zhǎng)三角、珠三角等發(fā)達(dá)區(qū)域建設(shè)銷(xiāo)售辦事處及物流倉(cāng)庫(kù)，提高產(chǎn)品宣傳能力及供給能力。
　　目前，我國(guó)功能型遮陽(yáng)材料仍處于起步階段，根據(jù)中國(guó)建筑裝飾裝修材料協(xié)會(huì)建筑遮陽(yáng)材料分會(huì)官方網(wǎng)站數(shù)據(jù)顯示，2021年我國(guó)建筑遮陽(yáng)行業(yè)總銷(xiāo)售額6564.4億元，其中功能型遮陽(yáng)材料銷(xiāo)售額僅為216.3億元，滲透率為3.30%；而功能性遮陽(yáng)產(chǎn)品在歐美等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家是建筑遮陽(yáng)的主流，市場(chǎng)較為成熟，普及率和更換率很高，市場(chǎng)滲透率高達(dá)70%，后續(xù)隨著政策引導(dǎo)、綠色節(jié)能概念深入以及簡(jiǎn)約風(fēng)格認(rèn)可度的提升，國(guó)內(nèi)滲透率有望向國(guó)外成熟市場(chǎng)靠近。市場(chǎng)成熟度的差異也導(dǎo)致了行業(yè)集中度以及頭部企業(yè)規(guī)模存在差距，2021年全球巨頭Hunter Douglas Group實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入46.07億美元，2022年歐洲龍頭Serge Ferrari實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.39億歐元，而我國(guó)三家上市的遮陽(yáng)材料企業(yè)營(yíng)業(yè)收入規(guī)模均在6億元以下，和龍頭仍有較大差距，后續(xù)在客戶資源、技術(shù)優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)及服務(wù)能力的加持下，我國(guó)頭部企業(yè)的市占率仍有較大提升空間。
　　投資建議：2023年公司將繼續(xù)加大力度開(kāi)拓國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)，產(chǎn)品滲透率、公司市占率提升仍有很大空間。我們預(yù)計(jì)公司2023年-2025年?duì)I業(yè)收入為6.31、7.71、9.14億元，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為1.77億元、2.21億元、2.64億元，對(duì)于2023年-2025動(dòng)態(tài)PE約17.45、13.98、11.71倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析
　　1）地產(chǎn)基建投資增速不及預(yù)期
　　建材行業(yè)下游主要為地產(chǎn)和基建行業(yè)，其投資增速將顯著影響對(duì)各類(lèi)建材產(chǎn)品的需求。近年來(lái)房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了多輪降杠桿、去庫(kù)存、資