>> 中信證券-利安隆(300596)投資價值分析報告：國內(nèi)抗老化助劑龍頭，打開第二成長曲線-230411
| 上傳日期： |
2023/4/12 |
大?。?/td>
| 1739KB |
| 格式： |
pdf 共44頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
李超,王喆,劉易 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
利安隆是國內(nèi)唯一全品類抗老化劑提供商，生產(chǎn)技術(shù)先進，裝備自動化水平高，主要產(chǎn)品為抗氧劑、光穩(wěn)定劑，客戶覆蓋全球主流大型化工企業(yè)。公司善于投資管理，于2020年啟動對錦州康泰的收購，隨著康泰于2022年5月正式并表，宣告打開第二成長曲線。站在當前時點，康泰二期產(chǎn)能建成在即，將有效解決康泰一期產(chǎn)能錯配問題，大幅提高產(chǎn)能利用率。我們預計并表后錦州康泰2022-2023年凈利潤之和將達2.2億元，是業(yè)績承諾凈利潤的2倍。此外根據(jù)公司公告的計劃，珠?；貙⒂?023年全面投產(chǎn)，將抗氧劑產(chǎn)能擴充3倍，同時提升U-pack復劑盈利能力。我們預計公司2023/24/25年EPS分別為2.75/3.28/4.02元。綜合考慮絕對估值法及相對估值法，我們認為公司的合理估值為137億元，對應2023年22倍PE，對應目標股價60元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
▍深耕抗老化助劑近30載，內(nèi)生與外延打造技術(shù)平臺。利安隆成立于1994年，公司的成長發(fā)展可以分為初創(chuàng)筑基、快速成長以及開啟第二成長曲線三個階段，早期通過自主研發(fā)，抗老化劑產(chǎn)品逐漸打破國外壟斷；中期并購浙江科潤和衡水凱亞，投資建設珠?；兀瑪U充產(chǎn)能的同時實現(xiàn)了抗老化助劑產(chǎn)品全布局；近年來公司在抗老化劑行業(yè)穩(wěn)定擴容的同時，積極布局新型賽道，收購錦州康泰，進入潤滑油助劑領域，成立奧瑞芙生物，布局生命科學業(yè)務。公司成長邏輯不斷驗證，2011-2021年營收、歸母凈利年均復合增速分別為29%、36%，我們認為潤滑油助劑業(yè)務將為未來2022-2025年公司的高速成長提供保障，生命科學業(yè)務豐收期則在2025年之后。
▍高分子材料產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移，抗老化劑國產(chǎn)替代正當時。與空氣、陽光接觸的高分子材料都需要添加抗老化劑，以延長材料使用壽命。政策支持、技術(shù)進步、基礎設施日漸完善以及制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，促進高分子材料產(chǎn)能向國內(nèi)轉(zhuǎn)移。根據(jù)歐洲化學工業(yè)理事會統(tǒng)計，中國化學品資本開支已經(jīng)連續(xù)11年位居全球第一。我們預計2025年國內(nèi)抗老化劑市場規(guī)模達272億元，對應2020-2025年年均復合增速為6.2%，領銜全球市場。相較受困于能源危機及通脹的歐美巨頭而言，本土化企業(yè)：1）擁有明顯的地理優(yōu)勢，供應鏈更加穩(wěn)定；2）銷售與技術(shù)團隊也更了解國內(nèi)能源化工企業(yè)的生產(chǎn)運作體系；3）響應速度上也更有優(yōu)勢，未來有望快速實現(xiàn)對進口產(chǎn)品的替代。在國內(nèi)企業(yè)中，隨著環(huán)保安全政策趨嚴，我們看好生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)范、技術(shù)先進、產(chǎn)品種類豐富的頭部企業(yè)通過內(nèi)生或外延并購的方式不斷擴張，持續(xù)增強國際競爭力。
▍潤滑油助劑市場廣闊，國內(nèi)企業(yè)錯位競爭尋求突破。潤滑油添加劑對潤滑油性能起到至關(guān)重要的作用，廣泛應用于汽車、航空航天、船舶等內(nèi)燃機油，工業(yè)發(fā)動機，金屬加工液等領域。根據(jù)安軍信《國內(nèi)外潤滑油添加劑市場分析》和華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，全球潤滑油添加劑市場廣闊，2021年市場規(guī)模約為169億美元，其中國內(nèi)市場約占全球市場18%。國內(nèi)傳統(tǒng)內(nèi)燃機車保有量超3億輛，工程機械保有量持續(xù)上升，將為國內(nèi)潤滑油助劑市場提供有效支撐，中短期看電動化趨勢對國內(nèi)潤滑油助劑市場影響有限。我們預計2025年國內(nèi)潤滑油添加劑市場將超250億元，對應2021-2025年年均復合增速為3.3%。潤滑油助劑市場潤滑油助劑行業(yè)集中度高，復劑配方技術(shù)壁壘高企，海外巨頭占據(jù)了絕大部分市場。在美國高通貨膨脹持續(xù)，歐洲能源價格高企，俄烏沖突加劇背景下，國內(nèi)企業(yè)緊抓供應鏈機遇期，一方面憑借成本和供應鏈優(yōu)勢，融入本土四大添加劑公司單劑供應鏈，另一方面積極拓展海外市場。從潤滑油助劑單月進出口數(shù)據(jù)中可以很明顯的看出國內(nèi)企業(yè)差異化競爭的思路，根據(jù)中國海關(guān)，2022年1-11月潤滑油助劑出口總量達18.6萬噸，同比增加76.9%，進口量為26.3萬噸，同比減少30.9%。
▍何以勝出：開啟第二成長曲線，主業(yè)行穩(wěn)致遠。公司善于投資管理，發(fā)揮協(xié)同優(yōu)勢。錦州康泰已于2022年5月正式并表，隨著二期產(chǎn)能建成在即，將有效解決康泰一期產(chǎn)能錯配問題，大幅提高產(chǎn)能利用率。我們預計并表后錦州康泰2022-2023年凈利潤之和將達2.2億元，是業(yè)績承諾凈利潤的2倍。公司是國內(nèi)唯一抗老化助劑全產(chǎn)品提供商，生產(chǎn)技術(shù)先進，裝備自動化水平高。憑借技術(shù)和裝備優(yōu)勢，公司在國內(nèi)抗老化劑頭部企業(yè)中擴產(chǎn)節(jié)奏最快，根據(jù)公司公告的計劃，珠海基地將于2023年全面投產(chǎn)，將抗氧劑產(chǎn)能擴充3倍，同時提升U-pack復劑盈利能力。公司前瞻布局新興業(yè)務，著眼長期發(fā)展。公司布局了合成水滑石、小分子RNA、合成生物學中的聚谷氨酸和紅景天苷等多個技術(shù)壁壘高、市場規(guī)模快速增長的業(yè)務，我們預計各項目2025年整體國內(nèi)市場規(guī)模超百億元，將在2025年后成為公司成長重要來源。
▍風險因素：康泰二期和珠海一二期項目建設不及預期；技術(shù)落后的風險；抗老化劑市場競爭加劇；潤滑油復合劑開發(fā)不及預期；原材料大幅漲價；宏觀經(jīng)濟運行風險；匯率波動風險。
▍投資建議：利安隆是國內(nèi)唯一全品類抗老化劑提供商，生產(chǎn)技術(shù)先進，裝備自動化水平高，主要產(chǎn)品為抗氧劑、光穩(wěn)定劑，客戶覆蓋全球主流大型化工企
|
|
