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2022年度營收利潤顯著提升。公司2022全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入670億元，同比+63%；其中22Q4為171.7億元，同比+43%。2022全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤68.2億元，同比+69%；其中22Q4為18.2億元，同比+43%。2022年公司綜合毛利率17.8%，同比-2.9pct；銷售凈利率10.6%，同比-0.2pct。
　　光伏硅片產(chǎn)能大幅提升，出貨穩(wěn)步增長。公司2022年底硅片產(chǎn)能140GW，同比提升59%，預(yù)計(jì)2023年底為180GW。2022年公司光伏硅片出貨約68GW，同比+32%；其中22Q4出貨量約為17GW，同比+35%。2022年受制于硅料供應(yīng)，公司產(chǎn)能未充分利用，我們預(yù)計(jì)公司2023年硅片出貨有望達(dá)到120GW，同比+75%。
　　混改后經(jīng)營效率提升，期間費(fèi)用率持續(xù)下降。2022年期間費(fèi)用率整體呈下降趨勢：銷售費(fèi)用率0.4%，同比+0.1pct；管理費(fèi)用率1.4%，同比-1.0pct；研發(fā)費(fèi)用率4.4%，同比-0.1pct；財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.2%，同比-0.8pct。四項(xiàng)費(fèi)用率2022年合計(jì)為7.4%，同比下降1.8pct。
　　進(jìn)口石英砂緊缺，龍頭企業(yè)競爭優(yōu)勢有望增強(qiáng)。隨著光伏行業(yè)需求持續(xù)提升，石英坩堝和石英砂緊缺形勢加劇，3月份價(jià)格分別環(huán)比提升56%和64%。我們認(rèn)為石英砂的緊缺將帶來硅片企業(yè)的分化，TCL中環(huán)作為老牌硅片龍頭企業(yè)，輔材保供能力更強(qiáng)，未來在開工率、生產(chǎn)效率和生產(chǎn)成本方面的優(yōu)勢有望增強(qiáng)。
　　擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債，布局N型TOPCon電池。公司披露可轉(zhuǎn)債發(fā)行預(yù)案，擬募集資金總額不超過138億元，募投項(xiàng)目為35GW硅片切片產(chǎn)能和25GW的N型TOPCon電池產(chǎn)能。公司適度搭建一定規(guī)模的N型電池片產(chǎn)能，一方面有利于生產(chǎn)過程中超規(guī)硅片的消化利用，提高生產(chǎn)效益和盈利性；另一方面形成技術(shù)工藝的上下游協(xié)同，提高公司N型硅片產(chǎn)品的競爭力。
　　投資建議：上調(diào)盈利預(yù)測，維持“買入”評級。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤94.8/117.1/137.3億元（原2023/2024年預(yù)測為77.5/92.8億元），同比增速39%/24%/17%，對應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的動態(tài)PE為16.7/13.5/11.5x。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格下降不及預(yù)期，輔材供應(yīng)短缺，公司產(chǎn)能投放不及預(yù)期，硅片環(huán)節(jié)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)等