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事件：公司發(fā)布2022年年度報(bào)告。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1155億元，同比減少31.4%；歸母凈利潤13.9億元，同比減少88.9%。
　　點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)壓力充分釋放，經(jīng)營韌性好，資金高效回籠，維持財(cái)務(wù)基本面安全。
　　業(yè)績(jī)壓力充分釋放，期間費(fèi)率待優(yōu)化：22年，公司房地產(chǎn)開發(fā)銷售實(shí)現(xiàn)營收1049億元，同比減少33.7%，主要因竣工節(jié)奏放緩，交付物業(yè)減少；物業(yè)出租及管理實(shí)現(xiàn)收入92億元，同比增加15.8%，延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；公司綜合毛利率約20.0%，同比減少0.4pct，略超我們預(yù)期，其中房地產(chǎn)開發(fā)毛利率約15.4%，同比減少2.26pct，降幅收窄，表現(xiàn)企穩(wěn)；物業(yè)出租及管理貢獻(xiàn)毛利占公司總毛利的29.0%，同比提升12.1pct，成為業(yè)績(jī)重要支撐；公司期間費(fèi)率為11.3%，同比提升4.6pct，主要因利息資本化率降低、職工薪酬與銷售傭金支出提升等，優(yōu)化空間較大；公司歸母凈利潤13.9億元，同比大幅減少88.9%，略低于我們預(yù)期，公司21-22年累計(jì)計(jì)提存貨減值損失108億元，減值壓力充分釋放。
　　商業(yè)規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先，經(jīng)營韌性較好：22年，公司新開業(yè)15座吾悅廣場(chǎng)，截至22年末，公司在全國140個(gè)城市布局194座吾悅廣場(chǎng)，其中已開業(yè)及委托管理在營吾悅廣場(chǎng)共145座，開業(yè)面積1320萬平米，合作品牌總數(shù)1.1萬個(gè)，運(yùn)營能力突出，規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先，具備較強(qiáng)品牌影響力；公司商場(chǎng)平均出租率95.15%，運(yùn)營總收入（含稅）100.1億元，同比增長(zhǎng)15.8%，保持良好的經(jīng)營韌性。
　　銷售資金高效回籠，土儲(chǔ)聚焦長(zhǎng)三角：22年，公司實(shí)現(xiàn)合同銷售金額1160億元，同比減少50.4%，銷售承壓回落明顯，同時(shí)實(shí)現(xiàn)全口徑銷售回款1329億元，回款率達(dá)115%，有力保障公司穩(wěn)健經(jīng)營。截至22年末，公司在一、二線城市的土儲(chǔ)約占公司總土地儲(chǔ)備的40%，長(zhǎng)三角區(qū)域三四線城市土儲(chǔ)占比為22%。
　　去杠桿效果顯著，維持財(cái)務(wù)基本面安全：截至22年末，公司有息負(fù)債總額713億元，同比減少20.7%，凈負(fù)債率約44.5%，去杠桿效果顯著；公司已獲取銀行授信總額度1206億元，其中已使用298億元，投資性房地產(chǎn)中未受限賬面價(jià)值為399億元，融資資源較為充分，助力公司保持財(cái)務(wù)運(yùn)營穩(wěn)健。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮公司銷售下行、期間費(fèi)率提升及結(jié)算項(xiàng)目權(quán)益比例變動(dòng)等影響，下調(diào)公司23-24年EPS預(yù)測(cè)為1.82元（下調(diào)23.0%）、2.66元（下調(diào)7.5%），新增公司25年EPS預(yù)測(cè)為3.43元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)23-25年P(guān)E分別為9.6/6.6/5.1倍，公司圍繞“住宅+商業(yè)”雙輪驅(qū)動(dòng)，商業(yè)規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先，具備較強(qiáng)品牌影響力，財(cái)務(wù)運(yùn)營穩(wěn)健，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：商場(chǎng)開業(yè)不及預(yù)期，地產(chǎn)銷售及交付不及預(yù)期，市場(chǎng)下行超預(yù)期等。