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事件：
　　箭牌家居發(fā)布2022年年度報告：2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入75.13億元/同比-10.27%，歸母凈利潤5.93億元/同比+2.75%，扣非歸母凈利潤5.41億元/同比+1.52%；其中2022Q4，公司實現(xiàn)營業(yè)收入22.47億元/同比-18.50%，歸母凈利潤1.70億元/同比-32.57%，扣非歸母凈利潤1.51億元/同比-37.55%。受新冠疫情及地產(chǎn)下行影響公司收入有所下降，但業(yè)績方面受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化與前期漲價帶動同比增長。
　　投資要點：
　　零售渠道承壓，家裝、直營電商近雙位數(shù)增長。1）零售渠道實現(xiàn)收入30.71億元/同比-12.21%，收入占比41.38%/同比-0.91 pct。由于公司經(jīng)銷商渠道多為專賣店，社區(qū)店及鄉(xiāng)鎮(zhèn)店相對較少，受疫情影響較大，沖擊零售渠道收入；2）家裝渠道收入為10.45億元/同比+9.19%，收入占比13.99%/同比+2.49 pct；3）電商渠收入為15.08億元/同比-1.47%，收入占比20.08%/同比+1.79pct，其中直營電商6.96億元/同比+10.27%；4）工程渠道收入18.51億元/同比-21.05%，工程收入占營業(yè)收入比例24.63%/同比-3.38 pct。
　　受智能品類影響，衛(wèi)生陶瓷貢獻收入同比下滑最小。衛(wèi)生陶瓷實現(xiàn)收入35.10億元/同比-6.01%，其中智能坐便器占營業(yè)收入比重18.49%，實現(xiàn)收入13.89億元/同比-1%，下滑較小。龍頭五金實現(xiàn)收入20.70億元/同比-8.04%，浴室家具收入8.08億元/同比-12.57%。
　　全年毛利率同比提升，Q4略有下滑。2022年，公司毛利率32.85%/同比+2.78 pct。受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和前期漲價帶動，公司全年毛利率水平較同期提升。2022Q4，或因采取加大促銷，毛利率同比下滑2.77pct。
　　銷售費用同步收入增長，管理費用率有所上升。2022年公司銷售/管理/財務/研發(fā)費用率分別為9.52%/8.70%/0.21%/4.53%，分別同比-0.02/+2.17/+0.03/+1.09 pct。公司銷售費用變動與收入變動近似，管理費用率增長主要為停工損失增加以及引進中高層管理人才導致的工資增加。
　　盈利預測和投資評級：公司將持續(xù)在渠道與產(chǎn)品端同步發(fā)力，產(chǎn)品方面優(yōu)化結(jié)構(gòu)，提升智能品類占比；渠道方面，經(jīng)銷商通過渠道下沉補充空白市場，加強專賣店升級重裝。我們預計2023-2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入91.38/108.62/126.62億元，歸母凈利潤7.15/8.65/10.38億元，對應29/24/20 xPE?？春霉局悄芷奉惿壟c零售、家裝渠道放量帶來業(yè)績增長，首次覆蓋，給予公司“增持”評級。
　　風險提示：房地產(chǎn)市場下行，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級不及預期，行業(yè)價格競爭加劇，經(jīng)銷渠道下沉不及預期，家裝渠道開拓不及預期。