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3月壽險(xiǎn)/產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)同比增長(zhǎng)8.1/5.9%
　　中國(guó)平安2023年1-3月壽險(xiǎn)/產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)同比增長(zhǎng)5.6/5.4%，相當(dāng)于8.1/5.9%的3月單月保費(fèi)增速。壽險(xiǎn)保費(fèi)增長(zhǎng)略有加快，1-3月新業(yè)務(wù)保費(fèi)同比增長(zhǎng)9%，大幅好于去年同期（-15%）。我們認(rèn)為壽險(xiǎn)改革推動(dòng)的代理人產(chǎn)能提升和銷售環(huán)境恢復(fù)是新單保費(fèi)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的關(guān)鍵。車險(xiǎn)/非車險(xiǎn)的3月單月保費(fèi)同比增速為6.2/7.9%，意健險(xiǎn)保費(fèi)負(fù)增長(zhǎng)（-7%）導(dǎo)致非車險(xiǎn)保費(fèi)增速低于車險(xiǎn)。我們認(rèn)為代理人產(chǎn)能持續(xù)改善有望驅(qū)動(dòng)公司的新單保費(fèi)和新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）在2023年恢復(fù)增長(zhǎng)。我們預(yù)計(jì)2023/2024/2025年EPS為RMB10.04/11.51/12.94。我們的評(píng)級(jí)為“買入”，基于SOTP估值法的A/H目標(biāo)價(jià)為RMB75/HKD90。
　　代理人產(chǎn)能改善有望支撐NBV增長(zhǎng)
　　盡管公司2022年NBV同比降幅達(dá)24%，但壽險(xiǎn)升級(jí)轉(zhuǎn)型幫助代理人NBV產(chǎn)能在2022年同比提升22.1%。我們認(rèn)為2023年1-3月個(gè)人業(yè)務(wù)新單保費(fèi)10%的同比增速反映了代理人質(zhì)態(tài)的改善。公司2022年月均代理人規(guī)模為48.1萬人，較上年減少39.6%，是NBV負(fù)增長(zhǎng)的主要原因?？紤]到2022年末人力數(shù)量已較2018年高位下降超六成，我們認(rèn)為代理人流失的高峰已經(jīng)過去。季度代理人規(guī)模亦顯示降幅在2022年逐季收窄。雖然代理人流失的情況在2023年可能仍將持續(xù)，但我們認(rèn)為幅度有望繼續(xù)收窄。我們預(yù)計(jì)未來代理人產(chǎn)能提升將抵消人力數(shù)量下降的影響，驅(qū)動(dòng)NBV恢復(fù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2023年NBV增速有望達(dá)到2.7%。
　　車險(xiǎn)賠付率預(yù)計(jì)將會(huì)升高
　　受益于賠付率減少，2022年車險(xiǎn)綜合成本率（COR）改善至95.8%。但信用保證險(xiǎn)承保虧損抵消了車險(xiǎn)COR的改善，拖累2022年產(chǎn)險(xiǎn)COR惡化2.3pts至100.3%。目前交通出行已恢復(fù)常態(tài)，我們預(yù)計(jì)車險(xiǎn)賠付增加將推高車險(xiǎn)COR，但我們認(rèn)為2023年車險(xiǎn)承保盈利水平仍屬健康水平。我們認(rèn)為行業(yè)的馬太效應(yīng)將繼續(xù)幫助公司車險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)的保費(fèi)增長(zhǎng)和承保表現(xiàn)。我們認(rèn)為信用保證保險(xiǎn)承保惡化可能仍將續(xù)一段時(shí)間，但其業(yè)務(wù)規(guī)模下降有望減少承保虧損。我們預(yù)計(jì)2023年COR為99.2%。
　　估值或受益于保險(xiǎn)銷售復(fù)蘇
　　我們認(rèn)為壽險(xiǎn)NBV有望在2023年實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；隨著信用險(xiǎn)底層貸款（1-2年久期）逐漸出清，壓力會(huì)逐漸減輕。平安-A/H目前交易于0.53/0.53x 2023EPEV，依然具備較大的吸引力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：壽險(xiǎn)NBV和產(chǎn)險(xiǎn)承保表現(xiàn)大幅惡化，投資大幅虧損。