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今年來信貸與M2高增，但通脹持續(xù)偏弱，市場擔憂我國面臨流動性陷阱的風險。回顧美日歐歷史上流動性陷阱階段基本面、政策面與資本市場的情況，盡管當下我國經(jīng)濟存在需求弱、低通脹的類似特征，但我國政策利率調(diào)整空間較多、貨幣工具有效性仍存，疊加需求回暖已有跡象，未來陷入流動性陷阱與通縮的可能性并不高。
　　▍何為流動性陷阱？今年一季度以來貨幣供給保持高增而通縮壓力反而顯現(xiàn)，防疫優(yōu)化落地后總需求回升緩慢，市場擔憂我國經(jīng)濟面臨滑入“流動性陷阱”的風險。綜合學術界主要觀點，流動性陷阱意味著極低利率環(huán)境中貨幣增加對總需求的刺激作用失效。在利率接近0時，公眾預期未來利率上行而貨幣政策收緊，因此并不會增加投資，貨幣政策提供的貨幣增量無法刺激經(jīng)濟增長。
　　▍復盤美日歐流動性陷阱歷史，該階段往往伴隨著通縮和總需求下降。歷史上三輪流動性陷阱，分別發(fā)生在90年代的日本，次貸危機后的美國，以及歐債危機后的歐盟。三輪流動性陷阱均伴隨著國內(nèi)總需求走弱，房價下行以及通縮，起因往往與經(jīng)濟衰退壓力加大、央行快速降息至0利率附近有關?？傮w而言，流動性陷阱階段通縮粘性較強，傳統(tǒng)貨幣政策工具無法刺激有效需求回升，其中日本通過財政性工具、美國通過QE，而歐盟采取SMP、LTRO等工具刺激經(jīng)濟走出流動性陷阱與通縮。
　　▍通縮與流動性陷阱互為因果，存在相互促進的效果。流動性陷阱階段公眾預期未來經(jīng)濟增速趨緩、滑入衰退通道風險加大，進而收縮需求，供給端調(diào)整節(jié)奏無法跟上需求端的較快收縮，形成供強于需的格局。同時，低利率環(huán)境反而會促使私人部門主動去杠桿，寬貨幣釋放資金無法刺激投資、消費需求，壓制資產(chǎn)價格。再者，低利率環(huán)境促使資本流出加劇，壓制海外對國內(nèi)投資需求和本幣幣值的回升。總體而言，通縮促使央行降低利率，而經(jīng)濟悲觀預期下利率刺激效用減弱引發(fā)流動性陷阱，有效需求進一步降低，加劇供大于求和通縮壓力，可見通縮與流動性陷阱互為因果。
　　▍盡管存在部分相似之處，但我國經(jīng)濟并陷入流動性陷阱的風險相對較低。我國一季度信貸擴張的貨幣增量向消費、投資領域傳導的渠道不暢、生產(chǎn)端修復節(jié)奏快于需求端、居民擴表意愿弱等問題體現(xiàn)出一定流動性陷阱特征，但是我國貨幣政策基調(diào)穩(wěn)健，政策利率調(diào)整空間較多，而寬貨幣工具對于經(jīng)濟的刺激仍然有效。再者我國通脹走弱的原因也包括豬肉、蔬菜價格周期性走低、國際油價低位運行等因素，總需求偏弱僅為原因之一。往后看，需求側(cè)預期改善仍需時間，高頻數(shù)據(jù)已顯示購房和購車意愿的回暖，中期視角上陷入流動性陷阱的可能性相對有限。
　　▍債市策略：我國宏觀經(jīng)濟環(huán)境與貨幣政策基調(diào)下流動性陷阱與通縮的風險并不高。雖然通脹壓力較小有利于貨幣工具部署，但一季度貨政例會體現(xiàn)央行寬松取向邊際收斂，而4月MLF小幅超額續(xù)作驗證了總量層面寬貨幣力度的回擺。對債市而言，短期交易主線或?qū)⒒貧w基本面數(shù)據(jù)成色的驗證，長端利率短期可能會維持弱勢震蕩調(diào)整的格局。
　　▍風險因素：貨幣政策、財政政策超預期變動，物價、利率環(huán)境超預期調(diào)整。