>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：一季度GDP增速處市場預期上限-230418
| 上傳日期： |
2023/4/19 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊 |
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此報告為加密報告 |
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一季度GDP同比增長4.5%，處于市場預期的偏上限。一季度的4.5%對應兩年復合的4.65%。二季度、四季度基數(shù)均比較低，如果全年延續(xù)上述兩年復合增速，則全年GDP增速在6.3%左右。這一數(shù)字同樣處于預期的上限，在前期報告中我們曾指出“2023年的GDP目標是5%左右，但目前測算中性情形應該在5.7-6.2%之間”。
在近期報告《3月用電量數(shù)據(jù)簡評》中，從一季度第二產(chǎn)業(yè)用電量同比的4.2%、第三產(chǎn)業(yè)用電量同比的4.1%來看，4%左右的GDP增速是大致匹配的。中電聯(lián)預計全年用電量增速6%以上，這可以當作我們理解全年GDP增速的一個參考。
實際上出來的一季度GDP同比增速高于這一數(shù)字，達4.5%。
如果從一季度GDP的4.5%遞推，兩年復合增速為4.65%，4.65%的兩年復合增速隱含全年GDP同比增速為6.3%左右。
在前期報告《如何估算2023年GDP增速》中，我們基于幾種假設情形對GDP進行了測算。在《對政府工作報告經(jīng)濟發(fā)展主要目標的理解》中，我們進一步指出：GDP目標和當年GDP能夠?qū)崿F(xiàn)的增速還是兩個概念。作為同樣低基數(shù)的兩個年份，2021年GDP目標是“6%以上”，但當年實現(xiàn)的實際GDP最終增速是8.4%。2023年的GDP目標是5%左右，但目前測算中性情形應該在5.7-6.2%之間。
關于GDP還有一個信息是一季度名義GDP同比為4.97%，相對于實際GDP來說明顯偏低。主要原因是在CPI、PPI均偏低的背景下，平減指數(shù)只有0.45%，2020年Q4以來最低。我們理解這是前期利率偏弱的背景之一，利率本質(zhì)上是名義GDP定價。同時，企業(yè)盈利也是名義GDP決定的，一季度企業(yè)盈利增速預計會相對偏低，較大概率是全年企業(yè)盈利同比谷底位置。
一季度名義GDP同比為4.97%，平減指數(shù)為0.45%。
名義GDP增速低的時候，利率一般不高。在近期報告《如何看利率走勢與宏觀指標的背離》中，我們指出：利率是名義增長的映射，盡管當前實際增長并不算弱，但CPI與PPI代表的通脹讀數(shù)卻顯著低于預期，平減指數(shù)整體偏低。理論上說，名義增長下修則利率需要下修。按照我們在《利率的本質(zhì)》中提示的名義GDP增速/10年期國債收益率在2012-2021年的均值為2.6倍粗略估算，則2.8-2.9%的利率對應7.3%-7.5%的名義GDP。從目前的通脹中樞看，年度名義增長中樞可能達不到這一區(qū)間，這是利率偏弱的主驅(qū)動之一。
名義GDP增速低的時候，企業(yè)盈利增速一般不高。在《開年工業(yè)企業(yè)利潤增速偏低的原因及后續(xù)展望》中，我們指出1-2月生產(chǎn)低位修復但價格偏弱；但一季度有較大概率為全年利潤同比低點。
由于1-2月數(shù)據(jù)前期已經(jīng)公布，3月單月的邊際變化相對更為關鍵。從3月來看，“六大口徑”（工業(yè)、服務業(yè)、出口、社零、投資、地產(chǎn)銷售）中，只有固定資產(chǎn)投資較1-2月有所放緩，其余五項指標均不同程度加速。整體來看，經(jīng)濟在繼續(xù)復蘇。這一點和同期用電量數(shù)據(jù)也是匹配的。
3月工業(yè)增加值同比3.9%，高于1-2月同比的2.4%；服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比9.2%，高于1-2月同比的5.5%；社零同比增長10.6%，高于1-2月同比的3.5%；出口同比14.8%，高于1-2月同比的-6.8%。地產(chǎn)銷售面積累計同比為-1.8%，好于1-2月同比的-3.6%。
3月固定資產(chǎn)投資同比為4.8%，低于1-2月累計同比的5.5%。
數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟整體上來看在繼續(xù)復蘇。在前期報告《3月用電量數(shù)據(jù)簡評》中，我們指出：3月全社會用電量當月同比5.9%，高于1-2月累計同比2.3%，3月經(jīng)濟較1-2月仍繼續(xù)復蘇。用電量是一個比較有說服力的經(jīng)濟指標，它的這一讀數(shù)中樞至少可以打消對經(jīng)濟的過度擔憂。在典型“通縮”的階段，比如2008年Q4、2015年Q4，用電量一般是顯著負增長。
3月工業(yè)增加值同比增長3.9%，環(huán)比增長0.12%，表現(xiàn)尚可。數(shù)據(jù)有幾點關鍵信息：一是高基數(shù)和PPI低迷的背景下，采礦業(yè)增加值增速有明顯放緩，制造業(yè)增加值同比4.2%，好于整體；二是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值處于低增狀態(tài)，3月同比只有1.5%，這應與消費電子等領域的調(diào)整有關，計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)同比增長只有1.2%；三是出口交貨值同比仍為負增長，可能和企業(yè)仍在庫存去化有關；四是一季度外資企業(yè)、私營企業(yè)增加值增速顯著低于整體，尤其是外資企業(yè)，但3月已有初步好轉(zhuǎn)。
3月采礦業(yè)增加值同比0.9%（1-2月4.7%），制造業(yè)增加值同比4.2%（1-2月2.1%）。
高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比1.5%（1-2月0.5%）。
3月國有及國有控股企業(yè)增加值同比增長4.4%（1-2月2.7%）；股份制企業(yè)同比增長4.4%（1-2月4.3%），外商及港澳臺商投資企業(yè)同比增長1.4%（1-2月-5.2%）；私營企業(yè)同比增長2.0%（1-2月2.0%）。
從主要工業(yè)品產(chǎn)量來看，與地產(chǎn)鏈的好轉(zhuǎn)有關，水泥產(chǎn)量回升比較明顯；基數(shù)下降背景下，汽車產(chǎn)量同比由負轉(zhuǎn)正；消費電子處于低迷期，智能手機、集成電路產(chǎn)量仍在同比負增長區(qū)間，但降幅較前期有所收窄。作為新產(chǎn)業(yè)的代表，新能源汽車產(chǎn)量同比33.3%雖然低于去年的接近翻倍，但好于1-2月的16.3%；太陽能電池的產(chǎn)量同比增速仍在70%左右的高位。
3月水泥產(chǎn)量同比為10.4%，高于1-2月的0.6%。這一點部
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