>> 申萬(wàn)宏源(香港)-新東方(EDU.US)業(yè)績(jī)超預(yù)期，教育業(yè)務(wù)重回高增通道-230420
| 上傳日期： |
2023/4/20 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源（香港） |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
黃哲,趙思昊 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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新東方公告23財(cái)年Q3營(yíng)收7.54億美元（同比增長(zhǎng)22.8%），non-GAAP歸母凈利潤(rùn)9,536萬(wàn)美元（同比扭虧為盈）。公司三季度收入及歸母凈利均超出我們預(yù)期。我們認(rèn)為收入和利潤(rùn)的高增一方面源于22財(cái)年同期受“雙減”政策影響基數(shù)較低，另一方面源于非學(xué)科培訓(xùn)業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，留學(xué)業(yè)務(wù)疫后增長(zhǎng)提速，以及東方甄選（01797.HK-增持）電商直播業(yè)務(wù)銷量出色所致。
素養(yǎng)教育持續(xù)發(fā)力，產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張。新東方的非學(xué)科培訓(xùn)業(yè)務(wù)及智能化學(xué)習(xí)系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入占比在Q3達(dá)到17%。同時(shí)，素質(zhì)素養(yǎng)教育招生人數(shù)達(dá)到21.8萬(wàn)人，受12月末疫情以及春節(jié)假期影響，現(xiàn)金口徑的招生分流至2Q及4Q，導(dǎo)致表觀3Q素養(yǎng)教育招生增速有所放緩。而實(shí)際公司給出強(qiáng)勁的4Q收入指引可以驗(yàn)證新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅猛。并且我們認(rèn)為公司非學(xué)科類培訓(xùn)的規(guī)模效應(yīng)已逐步顯現(xiàn)，業(yè)務(wù)有望扭虧為盈。23財(cái)年公司累計(jì)素質(zhì)素養(yǎng)教育培訓(xùn)人次已達(dá)到98.9萬(wàn)人，而“雙減”前新東方的K12線下學(xué)科培訓(xùn)的年培訓(xùn)人次為1,220萬(wàn)人。素質(zhì)素養(yǎng)教育對(duì)存量K12用戶滲透率僅僅達(dá)到8.1%，存量用戶轉(zhuǎn)化空間依舊廣闊。此外新東方在23財(cái)年Q3教學(xué)中心數(shù)量達(dá)到712個(gè)，環(huán)比增長(zhǎng)4個(gè)，產(chǎn)能正有序擴(kuò)張中。我們相信在新東方出色品牌、口碑和資金實(shí)力的引領(lǐng)下，新業(yè)務(wù)收入有望在23財(cái)年持續(xù)提升。
東方甄選貢獻(xiàn)依舊亮眼。東方甄選及其他業(yè)務(wù)收入占新東方23財(cái)年Q3營(yíng)收約29%。東方甄選3Q（22年12月至23年2月）直播業(yè)務(wù)累計(jì)GMV達(dá)到人民幣28.01億元?？紤]退貨、抽傭率以及自營(yíng)產(chǎn)品占比后，我們預(yù)計(jì)直播業(yè)務(wù)在23財(cái)年Q3營(yíng)收約人民幣11.44億元。疊加約人民幣1.5億元線上培訓(xùn)業(yè)務(wù)收入，我們預(yù)計(jì)東方甄選23財(cái)年Q3收入約人民幣12.9億元（1.88億美元）。此外，新東方本季度少數(shù)股東權(quán)益共計(jì)1,263萬(wàn)美元。幾乎歸于東方甄選44.32%少數(shù)股東權(quán)益。因此我們預(yù)計(jì)東方甄選于23財(cái)年Q3利潤(rùn)達(dá)到2,850萬(wàn)美元，測(cè)算利潤(rùn)率約為15.2%。東方甄選利潤(rùn)率有所下滑主要源于直播業(yè)務(wù)擴(kuò)張所需要的前期投入以及低毛利率的自營(yíng)產(chǎn)品銷售占比提升導(dǎo)致。
留學(xué)業(yè)務(wù)復(fù)蘇可期。新東方的出國(guó)留學(xué)考培以及留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)在23財(cái)年Q3的收入同比分別同比增長(zhǎng)13%和5%。本季度內(nèi)，中國(guó)針對(duì)新冠疫情防控的“新十條”發(fā)布，出入境管控已基本放開(kāi)。根據(jù)民航局安排，預(yù)計(jì)23年夏秋航季國(guó)內(nèi)外航空公司計(jì)劃每周安排國(guó)際客運(yùn)航班10,580班。此外，2021年中國(guó)出國(guó)留學(xué)人數(shù)約51萬(wàn)人，較疫情前的2019年70.4萬(wàn)人仍有38%修復(fù)空間。我們認(rèn)為隨著出境通道恢復(fù)正常，留學(xué)需求將迅速回暖，我們預(yù)計(jì)23財(cái)年出國(guó)留學(xué)相關(guān)業(yè)務(wù)收入將達(dá)到7.7億美元，同比增長(zhǎng)提速至16%。
維持買入評(píng)級(jí)。針對(duì)K12素質(zhì)素養(yǎng)教育的監(jiān)管政策《關(guān)于規(guī)范面向中小學(xué)生的非學(xué)科類校外培訓(xùn)的意見(jiàn)》已在22年末落地。我們認(rèn)為它的出臺(tái)將加速不合規(guī)中小機(jī)構(gòu)出清，從而利好頭部企業(yè)進(jìn)行行業(yè)整合，提升市場(chǎng)占有率。新東方給予4Q23收入指引為8.02-8.23億美元，同比增長(zhǎng)53-57%，我們預(yù)計(jì)4Q23東方甄選收入約人民幣10.36億元。剔除東方甄選收入后，新東方教育類業(yè)務(wù)4Q收入指引約6.52-6.73億美元，同比增長(zhǎng)24-28%，教育類業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁。由于非學(xué)科輔導(dǎo)業(yè)務(wù)以及智慧學(xué)習(xí)設(shè)備業(yè)務(wù)的迅速增長(zhǎng)，以及不斷恢復(fù)的留學(xué)考培業(yè)務(wù)，我們將新東方Non-GAAP凈利潤(rùn)從23/24/25財(cái)年的2.33/3.51/4.22億美元上調(diào)至2.51/3.55/4.45億美元。我們上調(diào)目標(biāo)價(jià)至66.30美元，維持買入評(píng)級(jí)。截止3季度末新東方在手凈現(xiàn)金達(dá)43.9億美元，4億美元回購(gòu)計(jì)劃已落實(shí)1.58億美元，投資者信心有望進(jìn)一步加強(qiáng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：非學(xué)科培訓(xùn)監(jiān)管政策加碼；海外地緣政治因素，導(dǎo)致境外留學(xué)簽證受阻，業(yè)務(wù)恢復(fù)放緩
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