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2023年一季度公司主營收入111.73億元，同比+26.37%；歸母凈利潤20.32億元，同比+5.68%；扣非凈利潤20.31億元，同比+7.13%。利潤端增速低于收入端主要系公司計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備增加導(dǎo)致資產(chǎn)減值損失所致。考慮到公司代理業(yè)務(wù)占比較高（代理業(yè)務(wù)毛利率較低），我們給予公司2023年20x PE估值，維持目標(biāo)價(jià)為106元，維持“買入”評級。
　　▍營收符合預(yù)期，業(yè)績穩(wěn)步增長。2023年一季度公司主營收入111.73億元，同比+26.37%；歸母凈利潤20.32億元，同比+5.68%；扣非凈利潤20.31億元，同比+7.13%。利潤端增速低于收入端主要系公司計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備增加導(dǎo)致資產(chǎn)減值損失所致。
　　▍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變，毛利率小幅下滑。2023年第一季度毛利率30.30%，同比-3.37pcts，主要系去年同期有部分新冠疫苗銷售所致。2023年一季度銷售費(fèi)用率4%，管理費(fèi)用率0.71%，研發(fā)費(fèi)用率1.92%，整體保持穩(wěn)定。根據(jù)中檢院公布數(shù)據(jù)顯示，2023年一季度，四價(jià)HPV疫苗批簽發(fā)20批次，約500萬只；九價(jià)HPV疫苗批簽發(fā)21批次，約500萬只，四價(jià)和九價(jià)HPV疫苗批簽發(fā)共計(jì)約1000萬只，同比增長約29%。
　　▍看好公司長期發(fā)展?jié)摿Γ嗫钤谘挟a(chǎn)品即將進(jìn)入收獲期。截至2022年底公司自主研發(fā)項(xiàng)目共計(jì)28項(xiàng)，其中處于臨床試驗(yàn)及申請注冊階段的項(xiàng)目16項(xiàng)，完成臨床試驗(yàn)有4項(xiàng)，處于III期臨床的項(xiàng)目有4個，處于I期和II期臨床試驗(yàn)的有7個。23價(jià)肺炎球菌多糖疫苗于2022年上半年申請生產(chǎn)注冊獲得受理；凍干人用狂犬病疫苗（MRC-5細(xì)胞）公司預(yù)計(jì)今年報(bào)產(chǎn)；15價(jià)肺炎疫苗處于臨床收尾階段，公司預(yù)計(jì)今年申報(bào)上市。四價(jià)流感病毒裂解疫苗、流感病毒裂解疫苗獲得了Ⅲ期臨床試驗(yàn)總結(jié)報(bào)告。福氏宋內(nèi)氏痢疾雙價(jià)結(jié)合疫苗、ACYW135群流腦結(jié)合疫苗進(jìn)入臨床Ⅲ期。公司管線梯隊(duì)充足，覆蓋病種范圍廣闊，多個疫苗大品種將成為未來發(fā)展主要動力。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：HPV疫苗銷售不及預(yù)期；公司產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；疫苗行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)等。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司是國內(nèi)疫苗領(lǐng)域領(lǐng)軍企業(yè)，在售產(chǎn)品包括代理品種5個（4價(jià)HPV、9價(jià)HPV、5價(jià)輪狀、23價(jià)肺炎、滅活甲肝疫苗），自主產(chǎn)品7個（微卡、EC、腦膜炎2價(jià)、4價(jià)多糖疫苗、Hib疫苗、AC結(jié)合疫苗、重組新冠疫苗），公司擁有豐富的在研管線（23價(jià)肺炎疫苗、狂犬病疫苗、15價(jià)肺炎疫苗、四價(jià)流感疫苗等）。我們維持公司2023/24/25年凈利潤預(yù)測為85.04億/81.56億/77.46億元，對應(yīng)2023/24/25年EPS分別為5.31/5.10/4.84元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE分別15/16/16倍。參考可比公司估值（基于中信證券研究部預(yù)測，截至2023年4月20日，2023年康泰生物PE為22倍，沃森生物為31倍，百克生物為41倍，均值為31倍），考慮到公司代理業(yè)務(wù)占比較高（代理業(yè)務(wù)毛利率較低），給予公司2023年20x PE估值，維持目標(biāo)價(jià)為106元，維持“買入”評級。