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事件
　　公司發(fā)布2023年一季報(bào)，23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.76億元，同比+1.66%；歸母凈利潤(rùn)1.39億元，同比-12.16%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.31億元，同比-12.75%。
　　核心觀點(diǎn)
　　疫情疊加甲流，營(yíng)收復(fù)蘇進(jìn)度略低于預(yù)期。公司23Q1營(yíng)收同比回升較慢，主要系1月疫情擾動(dòng)尾聲以及3月上旬甲流干擾，消費(fèi)場(chǎng)景以及商超客流較少，營(yíng)收復(fù)蘇慢于預(yù)期。利潤(rùn)端，23Q1公司毛利率為23.94%，同比減少1.68pct，歸母凈利潤(rùn)率為9.40%，同比下滑1.48pct。費(fèi)用端，公司23Q1銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別8.35%/2.30%/0.57%/0.36%，同比分別-0.09/+0.08/+0.05/+0.23pct。公司Q1盈利水平同比下滑，主要由于：1.廣告投放節(jié)奏提前。2.部分地區(qū)工廠處置費(fèi)用增加。3.原料成本壓力。4.新廠投產(chǎn)提前，爬坡期費(fèi)用較高以及折舊增加。5.1月&3月部分地區(qū)受疫情和甲流影響貨返同比提升。
　　華東、華中市場(chǎng)增速亮眼。分品類看，面包/其他業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.60/0.16億元，同比+0.77/+427.31%，核心的面包產(chǎn)品需求穩(wěn)定。分區(qū)域看，華北/東北/華東/華中/西南/西北/華南地區(qū)營(yíng)收分別為3.43/6.04/4.75/0.48/1.73/1.00/1.19億元，同比分別+3.02%/-0.65%/+22.01%/+13.61%/-5.79%/-6.18%/+0.54%,華東地區(qū)由于產(chǎn)能釋放推動(dòng)營(yíng)收保持高增長(zhǎng)，營(yíng)收貢獻(xiàn)占比持續(xù)提升，而東北和華北成熟市場(chǎng)營(yíng)收復(fù)蘇仍相對(duì)遲緩。渠道端，23Q1末公司合作經(jīng)銷商962家，較去年末凈增加10家，其中西南/華東/東北/華北分別增加5/3/2/2家，Q1整體擴(kuò)張進(jìn)度較為謹(jǐn)慎。
　　展望2023年，消費(fèi)回暖、成本改善、產(chǎn)能釋放助力公司業(yè)績(jī)逐季復(fù)蘇。需求端，后續(xù)若無(wú)疫情等干擾人員流動(dòng)因素影響疊加消費(fèi)場(chǎng)景恢復(fù)，公司占比較高的線下渠道人流回升，需求端預(yù)計(jì)逐季回暖，從Q1看高線城市傳統(tǒng)KA、社區(qū)店渠道仍待復(fù)蘇，但便利店、會(huì)員類商超恢復(fù)進(jìn)度較好，而下線城市傳統(tǒng)KA整體恢復(fù)進(jìn)度較優(yōu)，其他渠道仍復(fù)蘇偏弱。成本端，公司主要原料面粉價(jià)格Q1仍是高位，全年有改善預(yù)期，疊加疫后貨折和貨返率回落，綜合看成本端有改善空間。產(chǎn)能端，公司繼續(xù)推進(jìn)產(chǎn)能全國(guó)化布局，部分南方工廠投產(chǎn)進(jìn)度可能略早于預(yù)期，南方產(chǎn)能落地將進(jìn)一步減少長(zhǎng)途配送費(fèi)，提升公司區(qū)域性競(jìng)爭(zhēng)力。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司23Q1仍短期受面粉等原料成本上行以及疫情擾動(dòng)影響，盈利下滑；看后續(xù)，各類不利因素落地并逐漸消退、需求端繼續(xù)復(fù)蘇公司產(chǎn)能擴(kuò)容，疊加成本回落預(yù)期，公司盈利能力有望修復(fù)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收74.96/84.69/96.07億元，同比增長(zhǎng)12.1%/13.0%/13.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.41/8.98/9.94億元，同比+15.76%/+21.15%/+10.69%，對(duì)應(yīng)EPS為0.56/0.67/0.75元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為25x/21x/19x。參考公司歷史估值、可比公司估值，疊加公司打開南方市場(chǎng)的預(yù)期，我們給予公司2023年30倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.8元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；原料、運(yùn)費(fèi)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。