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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　集采影響逐步出清，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型有望超市場(chǎng)預(yù)期，維持公司增持評(píng)級(jí)。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)。22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收212.75億元，同比下降17.87%；扣非歸母凈利潤(rùn)34.10億元，同比下降18.83%。23Q1收入54.92億元，同比增長(zhǎng)0.25%；扣非歸母凈利潤(rùn)12.20億元，同比增長(zhǎng)3.40%。經(jīng)營(yíng)邊際改善確認(rèn)，符合預(yù)期?？紤]到疫情的影響，下調(diào)23年EPS預(yù)測(cè)至0.75（-0.02），維持24年EPS預(yù)測(cè)為0.91元，預(yù)計(jì)25年EPS為1.10元。參考可比公司估值，給予23年目標(biāo)估值PE 75X，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至56.25（+10.05）元，維持增持評(píng)級(jí)。
　　業(yè)績(jī)?cè)鏊儆型铀佟Ｊ芤嬗诜轮扑幖沙銮?、疫情緩和、新藥放量及銷售調(diào)整接近尾聲等因素，預(yù)計(jì)季度業(yè)績(jī)同比增速有望持續(xù)改善：1）第5、7批集采影響基本消除，后續(xù)集采涉及品種少，仿制藥業(yè)務(wù)有望企穩(wěn)；2）新藥有望持續(xù)放量。伴隨著達(dá)爾西利、瑞維魯胺、阿得貝利獲批，多個(gè)重磅藥處放量期；3）銷售調(diào)整基本結(jié)束。雖然22H2銷售收入下滑明顯，但銷售人員數(shù)量?jī)H減少約500人，較22H12300余人的調(diào)整明顯減少。
　　高研發(fā)投入為未來(lái)發(fā)展做好鋪墊。22年研發(fā)投入達(dá)到63.46億元，同比增長(zhǎng)2.29%，占收入比重達(dá)29.83%。公司于23年AACR公布SHR-A1811（HER2）與SHR-A1921(Trop2)的臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)，驗(yàn)證ADC平臺(tái)成藥性。非腫瘤領(lǐng)域研發(fā)持續(xù)推進(jìn)，其中諾利糖肽（ GLP-1RA）、HR20031(DPPIV/SGLT2/二甲雙胍)等潛力藥物的關(guān)鍵適應(yīng)癥進(jìn)入臨床3期。
　　催化劑：市場(chǎng)拓展超預(yù)期；新產(chǎn)品獲批上市；研發(fā)國(guó)際化超預(yù)期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)；集采及續(xù)約降價(jià)超預(yù)期；新藥研發(fā)的不確定性。