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事件：
　　1）公司發(fā)布2022年年度報(bào)告，全年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)35.15億元，同比增長(zhǎng)13.86%，略超此前公布的業(yè)績(jī)快報(bào)數(shù)據(jù)，基本符合我們預(yù)期。擬每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.4元（含稅）。2）公司發(fā)布2023年一季報(bào)，一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)11.36億元，同比增長(zhǎng)103.65%，主要受益于參股公司投資收益同比增加5.68億元，基本符合我們預(yù)期。3）公司發(fā)布2023-2025年股東回報(bào)計(jì)劃，計(jì)劃每年現(xiàn)金分紅不低于0.4元/股（含稅）。
　　投資要點(diǎn)：
　　兩楊投產(chǎn)疊加電價(jià)上漲，抵消來(lái)水偏枯影響，2022年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。公司2022年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)主要受益于參股雅礱江水電獲得投資收益正增長(zhǎng)。2022年公司投資收益同比增加5.8億元，其中雅礱江投資收益同比增長(zhǎng)5.2億元。根據(jù)國(guó)投電力公告，2022年雅礱江完成發(fā)電量885.23億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)13.74%；平均含稅上網(wǎng)電價(jià)0.279元/千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)6.61%。其中發(fā)電量增長(zhǎng)主要受益于年初兩楊投產(chǎn)，帶來(lái)裝機(jī)規(guī)模提升約24%，抵消下半年川內(nèi)來(lái)水偏枯影響，我們測(cè)算2022年雅礱江水電利用小時(shí)數(shù)同比下降50小時(shí)，跌幅約1%；電價(jià)同比上漲主要受益于錦官電源組送江蘇電價(jià)上調(diào)。
　　雅礱江量?jī)r(jià)齊升推動(dòng)一季度業(yè)績(jī)翻倍，兩河口龍頭水庫(kù)電站優(yōu)勢(shì)盡顯。公司一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.51億元，同比增長(zhǎng)44%，主要受益于田灣河公司仁宗海大壩恢復(fù)正常經(jīng)營(yíng)（2022年年初整治檢修），一季度控股水電發(fā)電量同比增長(zhǎng)25%，以及2022年8月收購(gòu)廣西農(nóng)光電力公司51%股權(quán)。公司一季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)翻倍增長(zhǎng)，主要受益于投資收益同比增長(zhǎng)5.68億元，預(yù)計(jì)投資收益增量主要來(lái)自于雅礱江水電以及公司2022年5月收購(gòu)的中核匯能6.4%股權(quán)。受益于雅礱江流域梯級(jí)調(diào)度及兩河口水庫(kù)庫(kù)容消落，2023年一季度雅礱江水電實(shí)現(xiàn)發(fā)電量213.84億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)33.03%；平均含稅電價(jià)0.314元/千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)4.64%。
　　兩河口水電站為雅礱江中游龍頭梯級(jí)水庫(kù)電站，其投產(chǎn)后與錦屏一級(jí)、二灘水電站兩座大水庫(kù)聯(lián)合運(yùn)行，總調(diào)節(jié)庫(kù)容可達(dá)149億立方米，屆時(shí)雅礱江干流將成為全國(guó)唯一一條由單個(gè)業(yè)主管理、實(shí)現(xiàn)多年調(diào)節(jié)的河流，流域調(diào)度能力位居行業(yè)前列。受益于強(qiáng)大的調(diào)節(jié)能力，雅礱江兩河口以下梯級(jí)電站在平枯期將增加發(fā)電量225億千瓦時(shí)，將顯著增加下游電站盈利能力。
　　缺電下水電電價(jià)中樞上移，雅礱江水風(fēng)光一體化打開成長(zhǎng)上限。根據(jù)四川省氣象局，預(yù)計(jì)2023年汛期四川降水量偏少，氣溫偏高，2023年或?qū)⒃俅稳彪?。我們預(yù)計(jì)供電緊張將持續(xù)整個(gè)十四五，為水電電價(jià)上漲提供較強(qiáng)支撐。電力市場(chǎng)化疊加缺電，川內(nèi)水電電價(jià)中樞有望上漲，雅礱江與大渡河或?qū)⑹芤?。公司持有雅礱江48%股權(quán)以及大渡河10%股權(quán)，并計(jì)劃以40.13億元現(xiàn)金收購(gòu)大渡河公司10%股權(quán)，交易完成后公司將持有大渡河公司20%股權(quán)。截至2022年5月底，大渡河公司在運(yùn)控股裝機(jī)1174萬(wàn)千瓦，權(quán)益裝機(jī)1112萬(wàn)千瓦，在建裝機(jī)352萬(wàn)千瓦。水電機(jī)組投產(chǎn)以及電價(jià)上漲，都將為公司貢獻(xiàn)持續(xù)業(yè)績(jī)?cè)隽?。雅礱江待開發(fā)水電裝機(jī)超1000萬(wàn)千瓦，并規(guī)劃2030年前完成新能源/抽水蓄能裝機(jī)2000/500萬(wàn)千瓦，將打開公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)上限。截至2022年底，雅礱江在運(yùn)風(fēng)電、光伏裝機(jī)43.95萬(wàn)千瓦；德昌臘巴山風(fēng)電項(xiàng)目、柯拉100萬(wàn)千瓦光伏項(xiàng)目于今年正式開工建設(shè)。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：結(jié)合公司2022年年報(bào)及一季報(bào)，我們上調(diào)公司2023-2024年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為45.32、49.18億元（此前為44.85、45.47億元），新增2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為53.1億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為14、13、12倍?？紤]到缺電下大水電電價(jià)上漲以及兩河口龍頭水庫(kù)電站持續(xù)增發(fā)效應(yīng)，繼續(xù)給予公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：來(lái)水不及預(yù)期，兩楊水電站定價(jià)偏低，政策出現(xiàn)不利變動(dòng)。