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每周一談：漿價大幅下降生活用紙企業(yè)盈利彈性預(yù)現(xiàn)
　　外盤漿價大幅下降。截止最新報(bào)價，漂針漿（明星）外盤報(bào)價為890美元，較年初下降30美元，環(huán)比下降3%。漂闊漿價格波動幅度較大，漂闊漿（明星）外盤報(bào)價為690美元，較年初下降155美元，環(huán)比下降18%。
　　國內(nèi)現(xiàn)貨價大幅下跌。以山東市場為參考，漂針漿和漂闊漿現(xiàn)貨價都有大幅度下跌。截止最新報(bào)價，漂針漿（銀星）現(xiàn)貨價為5500元，較年初環(huán)比下降25%，漂闊漿（明星）現(xiàn)貨價為4120元，較年初環(huán)比下降35%。綜合來看，國內(nèi)整體漂針漿、漂闊漿價格大幅下降，波動范圍在20%-40%。且受國外市場需求走低和紙漿產(chǎn)能擴(kuò)增的影響，漿價下跌或成近期態(tài)勢。
　　庫存量承壓，漿價有望進(jìn)一步下調(diào)。最新數(shù)據(jù)顯示，歐洲漂針葉漿的庫存量為21.6萬噸，漂闊葉漿庫存量為41.9萬噸，本色漿庫存量為1.17萬噸。其中，漂闊漿庫存較上月環(huán)比上漲14%，其他兩類紙漿庫存量分有小幅上漲。國內(nèi)市場紙漿庫存也有小幅積壓。截至最新數(shù)據(jù)，保定紙漿庫存為44千噸，較上月環(huán)比上漲16%，天津港為195千噸，較上月環(huán)比增長18%。綜合國內(nèi)外市場紙漿庫存情況，考慮到海外產(chǎn)能的新增和歐美經(jīng)濟(jì)的走弱，供需會有新一輪的共振，我們預(yù)期漿價會繼續(xù)下行。
　　生活用紙市場三家龍企競爭力強(qiáng)勢。目前恒安國際、中順潔柔和維達(dá)國際等企業(yè)處于我國生活用紙行業(yè)競爭的第一梯隊(duì)。中順/維達(dá)/恒安生活用紙營收占比分別為97.44/82.93/54.16%。隨著行業(yè)需求端高端化，產(chǎn)品升級背景下品牌力凸顯，落后產(chǎn)能將逐步淘汰，且針對當(dāng)前不確定市場，龍頭企業(yè)抗壓能力更強(qiáng)，競爭優(yōu)勢顯現(xiàn)。
　　生活用紙龍頭企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力較強(qiáng)，漿價下跌有望釋放利潤彈性。根據(jù)中順潔柔2022年年報(bào)，紙漿成本約占公司生產(chǎn)成本的40%-60%。生活用紙作為剛性消費(fèi)品，終端價格相對穩(wěn)定，而木漿價格卻具有一定的周期性，所以木漿價格變動與公司毛利率、凈利率呈反向變化關(guān)系。我們選取兩個漲價周期，2021年和2022年的1-6月。由CFR報(bào)價可以看出，受公共衛(wèi)生事件和俄烏戰(zhàn)爭的影響，紙漿價格都在同年6月達(dá)到了頂峰。2021年，恒安/維達(dá)/中順披露中報(bào)毛利率分別下降2/2/4%，2022年恒安/維達(dá)/中順披露中報(bào)毛利率分別下降2/3/3%。以看出三家龍企對于紙漿突發(fā)價格波動有一定的抵御能力。
　　紙企或需1-3季度實(shí)現(xiàn)盈利反彈。復(fù)盤此前漿價變化與中順潔柔公司凈利率的變化走勢，我們發(fā)現(xiàn)，在2015.6-2015.12紙漿價格回落，中順潔柔凈利率在2015.9-2016.9內(nèi)有所回彈，滯后一至三個季度，約回彈4%。在2018.9-2019.9紙漿價格有一年的回落，中順潔柔凈利率于2018.12-2020.6回彈，滯后一至三個季度，約回彈6%。據(jù)此我們推斷，本次漿價降價，或在1-3季度內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈利回彈。
　　建議關(guān)注生活用紙頭部企業(yè)。受國外產(chǎn)能投放和歐美需求走弱的影響，漿價已進(jìn)入下行周期。生活用紙企業(yè)耗槳量大，且終端價格穩(wěn)定，故本次漿價下行將直接影響毛利凈利，盈利彈性或在23Q2-Q3體現(xiàn)。此外，生活用紙市場集中度較高，且隨產(chǎn)業(yè)升級，龍頭企業(yè)優(yōu)勢將進(jìn)一步發(fā)揮。建議關(guān)注產(chǎn)能較大的頭部企業(yè)中順潔柔、維達(dá)國際、恒安國際。
　　市場回顧（4月17日-4月21日）：在申萬一級行業(yè)中，輕工制造行業(yè)下跌3.60%，在申萬31個一級行業(yè)中排名第19，跑輸大盤，在各子板塊中，包裝印刷板塊表現(xiàn)較好，下跌2.78%，文娛用品表現(xiàn)相對較差，下跌6.02%；紡織服飾行業(yè)本周下跌2.22%，在申萬31個一級行業(yè)中排名第13，跑輸大盤，紡織制造板塊下跌2.63%，服裝家紡板塊下跌1.33%，飾品板塊下跌4.00%；美容護(hù)理行業(yè)本周下跌5.03%，在申萬31個一級行業(yè)中排名第29，跑輸大盤，子板塊中，個護(hù)用品板塊下跌1.68%，化妝品板塊下跌6.13%。
　　行業(yè)數(shù)據(jù)追蹤：
　　家具：本周TDI價格較上周有所上漲，MDI價格較上周有所下降。
　　紡織服裝：4月21日，棉花價格為15703.83元/噸，較上周上漲1.57%；滌綸的價格有所下降。
　　投資策略：受國外產(chǎn)能投放和歐美需求走弱的影響，漿價已進(jìn)入下行周期。生活用紙企業(yè)耗槳量大，且終端價格穩(wěn)定，故本次漿價下行將直接影響毛利凈利，盈利彈性或在23Q2-Q3體現(xiàn)。建議關(guān)注產(chǎn)能較大的頭部企業(yè)【中順潔柔】、【維達(dá)國際】、【恒安國際】。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。